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關(guān)于走出凈資產(chǎn)誤區(qū)的討論· 凈資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)不能機(jī)械運(yùn)用
滬深股市有三分之二的股權(quán)未流通，這一部分股權(quán)如何定價(jià)，直接關(guān)系到國家、社會(huì)法人與個(gè)人投資者之間的利益分配。就此，記者近日采訪了北京大學(xué)光華管理學(xué)院教授周春生。
主持人：各種不同的利益團(tuán)體，從各自不同的角度提出了許許多多的非流通股流通及定價(jià)方案。按凈資產(chǎn)或凈資產(chǎn)的某一倍率定價(jià)，便是其中一種。你對(duì)此如何看待？
周春生：凈資產(chǎn)是一個(gè)看似簡單，卻極易被誤解、被誤用的財(cái)務(wù)指標(biāo)。首先，企業(yè)凈資產(chǎn)額并非企業(yè)股東所擁有資產(chǎn)的可變現(xiàn)金額，因而，也就不代表企業(yè)股權(quán)總價(jià)值的底線。其次，會(huì)計(jì)報(bào)表中體現(xiàn)的凈資產(chǎn)很少考慮企業(yè)的各種無形資產(chǎn)，而對(duì)于一個(gè)現(xiàn)代企業(yè)而言，其擁有的品牌、技術(shù)、競爭能力，通常比有形資產(chǎn)來得更為重要。另外，凈資產(chǎn)反映的是企業(yè)積累或投入成本，而企業(yè)的真實(shí)價(jià)值卻體現(xiàn)在其未來盈利，即創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力上。兩者既不會(huì)相等，也不會(huì)有一個(gè)固定的比例關(guān)系。
主持人：有人稱，資產(chǎn)的價(jià)值體現(xiàn)在其所能夠帶來和創(chuàng)造的收益上。你怎樣看待？
周春生：企業(yè)的價(jià)值在于企業(yè)為投資者創(chuàng)造財(cái)富的能力。這種能力不僅取決于凈資產(chǎn)數(shù)量的多寡，還取決于凈資產(chǎn)投資回報(bào)率的高低。也就是說，會(huì)計(jì)上的凈資產(chǎn)反映的是量，而價(jià)值不僅取決于資產(chǎn)的量，更取決于資產(chǎn)的質(zhì)。只有在企業(yè)之間的資產(chǎn)質(zhì)量相當(dāng)，投資回報(bào)率一致的情況下，企業(yè)的凈資產(chǎn)才會(huì)同企業(yè)的價(jià)值有一個(gè)正比例關(guān)系。如果企業(yè)的凈資產(chǎn)能夠?yàn)楣蓶|帶來高于股權(quán)資金成本的回報(bào)，那么企業(yè)的價(jià)值理論上應(yīng)當(dāng)高于其凈資產(chǎn)值，企業(yè)的市場價(jià)值與賬面價(jià)值之比，也即俗稱的市凈率，就大于1.由于企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率不一樣，他們的價(jià)值也就不一樣，凈資產(chǎn)值高的企業(yè)并不一定有高的市場價(jià)值。
主持人：你認(rèn)同用凈資產(chǎn)作為非流通股定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)嗎？
周春生：以凈資產(chǎn)為非流通股定價(jià)，由于具有簡單、直觀等優(yōu)點(diǎn)，有其可取的一面。但簡單地以凈資產(chǎn)值或一個(gè)同一的凈資產(chǎn)倍率確定非流通股價(jià)格，既不科學(xué)，也不公平，甚至?xí)鹌渌涣己蠊鐚?dǎo)致優(yōu)質(zhì)企業(yè)的國有股被低價(jià)收購，而經(jīng)營前景不佳的公司的國有股卻無人問津。公平問題是國有股流通討論中大家共同關(guān)心的一個(gè)問題。什么是不公平？把凈資產(chǎn)相同，但真實(shí)價(jià)值大相徑庭的兩只股票硬是按同一價(jià)格出售，便是一種典型的不公平。
當(dāng)然，我們并非要全盤否定以凈資產(chǎn)為標(biāo)準(zhǔn)給非流通股定價(jià)的意義，而是希望大家能正視凈資產(chǎn)定價(jià)方法可能存在的局限性，不贊同過于機(jī)械地理解、運(yùn)用以凈資產(chǎn)為標(biāo)準(zhǔn)定價(jià)方法。非流通股的定價(jià)與凈資產(chǎn)之間的比率，必須視各企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量、效益、所在行業(yè)以及流通股的市凈率的高低情況，依照科學(xué)的方法與程序分別確定。（主持人：記者 盧曉平 嘉賓：北京大學(xué)教授 周春生）
主持人：各種不同的利益團(tuán)體，從各自不同的角度提出了許許多多的非流通股流通及定價(jià)方案。按凈資產(chǎn)或凈資產(chǎn)的某一倍率定價(jià)，便是其中一種。你對(duì)此如何看待？
周春生：凈資產(chǎn)是一個(gè)看似簡單，卻極易被誤解、被誤用的財(cái)務(wù)指標(biāo)。首先，企業(yè)凈資產(chǎn)額并非企業(yè)股東所擁有資產(chǎn)的可變現(xiàn)金額，因而，也就不代表企業(yè)股權(quán)總價(jià)值的底線。其次，會(huì)計(jì)報(bào)表中體現(xiàn)的凈資產(chǎn)很少考慮企業(yè)的各種無形資產(chǎn)，而對(duì)于一個(gè)現(xiàn)代企業(yè)而言，其擁有的品牌、技術(shù)、競爭能力，通常比有形資產(chǎn)來得更為重要。另外，凈資產(chǎn)反映的是企業(yè)積累或投入成本，而企業(yè)的真實(shí)價(jià)值卻體現(xiàn)在其未來盈利，即創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力上。兩者既不會(huì)相等，也不會(huì)有一個(gè)固定的比例關(guān)系。
主持人：有人稱，資產(chǎn)的價(jià)值體現(xiàn)在其所能夠帶來和創(chuàng)造的收益上。你怎樣看待？
周春生：企業(yè)的價(jià)值在于企業(yè)為投資者創(chuàng)造財(cái)富的能力。這種能力不僅取決于凈資產(chǎn)數(shù)量的多寡，還取決于凈資產(chǎn)投資回報(bào)率的高低。也就是說，會(huì)計(jì)上的凈資產(chǎn)反映的是量，而價(jià)值不僅取決于資產(chǎn)的量，更取決于資產(chǎn)的質(zhì)。只有在企業(yè)之間的資產(chǎn)質(zhì)量相當(dāng)，投資回報(bào)率一致的情況下，企業(yè)的凈資產(chǎn)才會(huì)同企業(yè)的價(jià)值有一個(gè)正比例關(guān)系。如果企業(yè)的凈資產(chǎn)能夠?yàn)楣蓶|帶來高于股權(quán)資金成本的回報(bào)，那么企業(yè)的價(jià)值理論上應(yīng)當(dāng)高于其凈資產(chǎn)值，企業(yè)的市場價(jià)值與賬面價(jià)值之比，也即俗稱的市凈率，就大于1.由于企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率不一樣，他們的價(jià)值也就不一樣，凈資產(chǎn)值高的企業(yè)并不一定有高的市場價(jià)值。
主持人：你認(rèn)同用凈資產(chǎn)作為非流通股定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)嗎？
周春生：以凈資產(chǎn)為非流通股定價(jià)，由于具有簡單、直觀等優(yōu)點(diǎn)，有其可取的一面。但簡單地以凈資產(chǎn)值或一個(gè)同一的凈資產(chǎn)倍率確定非流通股價(jià)格，既不科學(xué)，也不公平，甚至?xí)鹌渌涣己蠊鐚?dǎo)致優(yōu)質(zhì)企業(yè)的國有股被低價(jià)收購，而經(jīng)營前景不佳的公司的國有股卻無人問津。公平問題是國有股流通討論中大家共同關(guān)心的一個(gè)問題。什么是不公平？把凈資產(chǎn)相同，但真實(shí)價(jià)值大相徑庭的兩只股票硬是按同一價(jià)格出售，便是一種典型的不公平。
當(dāng)然，我們并非要全盤否定以凈資產(chǎn)為標(biāo)準(zhǔn)給非流通股定價(jià)的意義，而是希望大家能正視凈資產(chǎn)定價(jià)方法可能存在的局限性，不贊同過于機(jī)械地理解、運(yùn)用以凈資產(chǎn)為標(biāo)準(zhǔn)定價(jià)方法。非流通股的定價(jià)與凈資產(chǎn)之間的比率，必須視各企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量、效益、所在行業(yè)以及流通股的市凈率的高低情況，依照科學(xué)的方法與程序分別確定。（主持人：記者 盧曉平 嘉賓：北京大學(xué)教授 周春生）
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