摘要：通過對(duì)1998—2000年中國上市公司首次公開發(fā)行股票中的盈余管理進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)在發(fā)行前一年、發(fā)行當(dāng)年和發(fā)行后一年中國上市公司確實(shí)從事了盈余管理，刻畫盈余管理程度的操控性應(yīng)計(jì)利潤顯著大于0，而在發(fā)行后其它年度沒有發(fā)現(xiàn)盈余管理的證據(jù)。

　　一、引言

　　20世紀(jì)90年代以來，作為財(cái)務(wù)揭示的熱點(diǎn)問題，有關(guān)首次公開發(fā)行股票中（Initial　Public　Offerings，IPO）的盈余管理問題受到了廣泛的關(guān)注。Teoh等人（1998b）發(fā)現(xiàn)在IPO前一年存在向上的盈余管理；IPO之后，管理層轉(zhuǎn)回了原來的盈余管理。且Teoh等人（1998）一步發(fā)現(xiàn)，進(jìn)行IPO的公司在IPO年份和隨后幾年更可能采用使盈余增加的折舊政策和壞賬準(zhǔn)備計(jì)提政策。

　　Aharony等人（2000）間通過對(duì)我國國有企業(yè)發(fā)行B股和H股前后總資產(chǎn)收益率的變化，從側(cè)面驗(yàn)證了IPO中盈余管理的存在。他們進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)保護(hù)性行業(yè)（交通、能源、原材料）因受到國家的照顧，它們更易獲得IPO資格，因此它們進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)不如非保護(hù)性行業(yè)。

　　企業(yè)IPO中的盈余管理的問題，不僅關(guān)系到廣大投資者的切身利益，而且關(guān)系到中國證券市場(chǎng)能否發(fā)揮其資源配置功能。本文分析并揭示我國企業(yè)首次公開發(fā)行股票中的盈余管理行為，希望有助于我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則建設(shè)和資本市場(chǎng)信息披露的完善。

　　二、研究設(shè)計(jì)

　�。ㄒ唬┲袊�上市公司DO中產(chǎn)生盈余管理的動(dòng)機(jī)

　　假設(shè)1：我國企業(yè)進(jìn)行IPO時(shí)，需要提交前三個(gè)會(huì)計(jì)年度的財(cái)務(wù)資料。企業(yè)為了取得IPO資格和使IPO順利完成，在IPO前存在正的盈余管理動(dòng)機(jī)，即我們能夠觀察到操控性應(yīng)計(jì)利潤（盈余管理的替代變量）顯著大于0.

　　假設(shè)2：在IPO當(dāng)年，由于發(fā)行企業(yè)在其招股說明書中對(duì)當(dāng)年的盈余情況做了預(yù)測(cè)，為了使IPO順利完成、取得較高的發(fā)行價(jià)格和發(fā)行收入，其預(yù)測(cè)一般向上操縱，即IPO企業(yè)存在正的盈余管理動(dòng)機(jī)。

　　假設(shè)3：在IPO次年，由于我國規(guī)定了承銷商的回訪制度，即IPO后一年，承銷商要對(duì)其輔導(dǎo)和承銷的上市公司進(jìn)行回訪，并向證券主管部門報(bào)告回訪情況。此外承銷商為了自身的聲譽(yù)，也將對(duì)發(fā)行人的對(duì)外財(cái)務(wù)報(bào)告施加影響，因此預(yù)期在IPO次年仍然能夠觀察到正的盈余管理，但是與IPO以前年份和IPO當(dāng)年相比，其動(dòng)機(jī)更主要來自外部，因此其盈余管理動(dòng)機(jī)較弱。

　　假設(shè)4：從IPO后第二年開始，不存在因IPO引起的盈余管理，即操控性應(yīng)計(jì)利潤與0沒有差異。

　�。ǘ�）資料和數(shù)據(jù)

　　報(bào)告盈余可以分為由現(xiàn)金流量和對(duì)現(xiàn)金流量調(diào)整的兩部分，現(xiàn)金流量調(diào)整部分稱為總應(yīng)計(jì)利潤（accruals，TDA）�？倯�(yīng)計(jì)利潤由操控性應(yīng)計(jì)利潤（discretionary　accruals，DA）和非操控性應(yīng)計(jì)利潤（nondiscretionary　accruals，NDA）組成，即TDA=DA+NDA.操控性應(yīng)計(jì)利潤是盈余管理的替代變量，反映了盈余管理水平，計(jì)算非操控性應(yīng)計(jì)利潤的模型主要有Jones模型、修正Jones模型和KS模型。

　　用上述應(yīng)計(jì)利潤模型計(jì)算盈余管理程度，分三步：第一，利用沒有進(jìn)行股權(quán)融資的企業(yè)或沒有股權(quán)融資期間的數(shù)據(jù)計(jì)算回歸模型參數(shù)；第二，利用上一步得到的回歸參數(shù)計(jì)算IPO企業(yè)的非操控性應(yīng)計(jì)利潤；第三，計(jì)算IPO企業(yè)的操控性應(yīng)計(jì)利潤（=總應(yīng)計(jì)利潤-非操控性應(yīng)計(jì)利潤），即盈余管理程度。

　　我國上市公司的歷史較短，因此要采用同一公司的歷史數(shù)據(jù)來估算參數(shù)，時(shí)間長度不夠。因此我們將采用在某一段時(shí)間內(nèi)沒有進(jìn)行股權(quán)融資的上市公司數(shù)據(jù)來估算回歸參數(shù)。基于上述分析，我們需要兩類數(shù)據(jù)：一類是沒有股權(quán)融資的上市公司的數(shù)據(jù)，用于計(jì)算回歸模型參數(shù)；另一類是IPO公司的數(shù)據(jù)，用于計(jì)算上市公司基于IPO的盈余管理。

　　1.估計(jì)參數(shù)和IPO樣本的數(shù)據(jù)資料及其處理選取2000年以前進(jìn)行了IPO的上市公司，剔除1997—1999年間進(jìn)行了配股“和增發(fā)新股的企業(yè)，取這些公司1996-2001年各年度的財(cái)務(wù)報(bào)告，這些財(cái)務(wù)報(bào)告必須是上市后第二年以后的財(cái)務(wù)報(bào)告。為保證回歸結(jié)果的可靠性，剔除不同時(shí)滿足下列條件的行業(yè)：a.該行業(yè)不少于7家企業(yè)；b.該行業(yè)在選取的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中不少于35個(gè)年度數(shù)據(jù)（如果某公司有五年的數(shù)據(jù)可以利用，則算作5個(gè)年度數(shù)據(jù)）。處理后得到參數(shù)樣本企業(yè)為602家，分布于16個(gè)行業(yè)。

　　我們?cè)谏鲜鲂袠I(yè)中選擇了在1998-2000年度進(jìn)行了首次公開發(fā)行股票的企業(yè)，共301家。

　　為消除異常值的影響，剔除參數(shù)和IPO樣本中符合下列條件之一的年度數(shù)據(jù)：a.主營業(yè)務(wù)收入或資產(chǎn)總額下降50％；b.主營業(yè)務(wù)收入或資產(chǎn)總額增長大于100％。

　　2.缺乏現(xiàn)金流量表數(shù)據(jù)時(shí)的處理因我國上市公司從1998年才開始發(fā)布現(xiàn)金流量表，因此我們采用間接法調(diào)整1996和1997年的經(jīng)營現(xiàn)金流量。即：經(jīng)營現(xiàn)金流量：凈利潤+固定資產(chǎn)折舊額+無形資產(chǎn)、遞延資產(chǎn)及其他資產(chǎn)攤銷額+固定資產(chǎn)凈盤虧額+清理固定資產(chǎn)盡損失+遞延資產(chǎn)貸項(xiàng)+財(cái)務(wù)費(fèi)用-投資收益-（流動(dòng)資產(chǎn)增加額-貨幣資金增加額-短期投資增加額-一年內(nèi)到期的長期債券投資增加額）+（流動(dòng)負(fù)債增加額-短期借款增加額-末付股利增加額-一年內(nèi)到期的長期負(fù)債增加額）。

　�。ㄈ�）實(shí)證方法

　　我們首先按照J(rèn)ones模型和修正Jones模型進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)它們的解釋能力均較弱，Adj.R2不超過2％，與國際上同類研究大致10％左右的解釋能力存在較大的差距，而且只有30％的回歸參數(shù)有顯著性。

　　正如Kang和Sivaramakrishnan（1995）所指出的那樣，上市公司除了可以利用收入和長期費(fèi)用進(jìn)行盈余管理外，還可以利用期間費(fèi)用進(jìn)行盈余管理。但由于KS模型過于復(fù)雜，要求的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)較多，數(shù)據(jù)長度不易滿足和有些數(shù)據(jù)不易取得。Jones模型和修正Jones模型沒有考慮期間費(fèi)用，隱含了主營業(yè)務(wù)收入與期間費(fèi)用存在相關(guān)關(guān)系，而我們實(shí)證發(fā)現(xiàn)，我國上市公司的期間費(fèi)用和主營業(yè)務(wù)收入沒有相關(guān)關(guān)系，上市公司可以利用期間費(fèi)用來操縱盈余。我們對(duì)修正Jones模型進(jìn)行改造，增加反映期間費(fèi)用的項(xiàng)目，構(gòu)造了一個(gè)新應(yīng)計(jì)利潤模型如下：

　　這里：總應(yīng)計(jì)利潤TDAit=NIit-CFOit，NIit為第t年的凈利潤，CFOit為第t年的經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額；TAi，t-1為第t-1年總資產(chǎn)；△REVit為第t年的主營業(yè)務(wù)收入增量；△RECit為第t年的應(yīng)收賬款增量；PPEit為第t年的固定資產(chǎn)原值；Expense=財(cái)務(wù)費(fèi)用+管理費(fèi)用+營業(yè)費(fèi)用；eit為殘差項(xiàng)。

　　計(jì)算操控性應(yīng)計(jì)利潤時(shí)，首先要利用非考察期間的數(shù)據(jù)估算出各企業(yè)所對(duì)應(yīng)行業(yè)的參數(shù)和，然后利用回歸參數(shù)按照該模型計(jì)算非操控性應(yīng)計(jì)利潤，最后用總應(yīng)計(jì)利潤減非操控性應(yīng)計(jì)利潤即為操控性應(yīng)計(jì)利潤，即盈余管理程度。采用新模型回歸后，解釋能力顯著提高，Adi.R2提高到12.9％，與國際上應(yīng)計(jì)利潤模型的解釋能力相當(dāng)，而且回歸參數(shù)具有顯著性的比率大大提高。

　　三、實(shí)證結(jié)果與分析

　　企業(yè)在IPO時(shí)只需要公布IPO前一年度的現(xiàn)金流量表（1998年以前為財(cái)務(wù)狀況變動(dòng)表），因此我們只能分析IPO前一年及其以后的盈余管理情況。我們發(fā)現(xiàn)在IPO前一年、IPO當(dāng)年以及IPO后次年，都存在正的操控性應(yīng)計(jì)利潤，而且在1％水平下顯著大于0，說明在這三年都存在盈余管理。而在之后第二年和第三年沒有發(fā)現(xiàn)操控性應(yīng)計(jì)利潤顯著異于0，說明沒有進(jìn)行盈余管理。

　　在IPO前一年，盈余管理程度約為期初總資產(chǎn)的2.9％；在IPO當(dāng)年，上市公司進(jìn)行盈余管理程度最大，為期初總資產(chǎn)的為7.9％，這與通常認(rèn)為在IPO之前盈余管理最大的認(rèn)識(shí)不吻合；在IPO之后第一年上市公司仍然存在盈余管理，為期初總資產(chǎn)的2.1％，盡管程度低于前兩年，但是在統(tǒng)計(jì)上具有顯著性；在IPO之后第二年和第三年沒有發(fā)現(xiàn)盈余管理的證據(jù)。

　　四、結(jié)論

　　為了取得IPO資格以及股票發(fā)行的順利完成，企業(yè)在首次公開發(fā)行股票期間存在強(qiáng)烈的盈余管理動(dòng)機(jī)，本文對(duì)中國企業(yè)首次公開發(fā)行股票期間的盈余管理進(jìn)行了實(shí)證分析。我們首先對(duì)Jones模型和修正Jones模型在中國的應(yīng)用進(jìn)行了檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)它們?cè)谥袊�的�?yīng)用存在問題，我們重新構(gòu)造了一個(gè)計(jì)算盈余管理的應(yīng)計(jì)利潤模型，實(shí)證研究表明改進(jìn)后的模型確實(shí)優(yōu)于Jones模型和修正Jones模型。利用我們改進(jìn)后的模型，我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)為迎合監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)IPO的要求以及保證IPO的順利完成，在IPO前一年、IPO當(dāng)年和IPO之后第一年確實(shí)存在顯著的盈余管理，而且在IPO當(dāng)年的程度最大。

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