摘要：從三個部分對發(fā)展我國股指期貨的策略進行了研究。首先對股指期貨的概念、特點、功能和我國股指期貨的現(xiàn)狀進行了描述，在此基礎(chǔ)上就如何發(fā)展我國股指期貨市場，對監(jiān)管部門和投資者提出了一些建議。

　　關(guān)鍵詞：股指期貨；監(jiān)管；風險

　　股指期貨是金融期貨中產(chǎn)生最晚但發(fā)展最快的品種，誕生伊始就顯示了強大的生命力，把金融期貨市場的發(fā)展帶向了新的高峰。我國作為新興市場國家，通過開展股指期貨等金融衍生品交易，能夠有效地防范系統(tǒng)性風險，以相對較低的轉(zhuǎn)軌成本促進資本市場的成熟和完善。隨著中國金融期貨交易所的成立和滬深300股指期貨仿真交易的推出，我國資本市場將告別只有現(xiàn)貨沒有期貨的歷史，而股指期貨作為首推交易品種也成為熱門話題。

　　1 股指期貨概述

　　1.1 股指期貨的概念

　　股票指數(shù)期貨(stock index futures)簡稱股指期貨，是一種以股票指數(shù)為標的物的金融衍生產(chǎn)品。目前世界上有37個國家和地區(qū)推出了股指期貨。在此背景下，中國金融期貨交易所于2006年9月8日在上海掛牌成立，并在成立后迅速于2006年10月30日推出滬深300股指期貨仿真交易。根據(jù)國際資本市場的發(fā)展規(guī)律及我國資本市場現(xiàn)狀，股指期貨交易的正式推出近在咫尺。

　　我國股票市場經(jīng)過近二十年的發(fā)展，在上市公司數(shù)量、市場總量、交易量、上市公司數(shù)量、運作基礎(chǔ)設(shè)施等方面都已初具規(guī)模，截止至2008年11月21日，我國境內(nèi)上市股票數(shù)量已達1648只，股票市價總值達13.8萬億元，上市證券數(shù)2143只，初步形成了現(xiàn)代證券市場的基本運作架構(gòu)。但作為一個新興市場，我國股票市場同時也存在系統(tǒng)風險大，投機氣氛濃，股價波動幅度大等特點。

　　國外多年的實踐研究表明，股指期貨不但可以使資本市場更加有效率和更加健全，而且同時有利于提高社會總效率，增強金融系統(tǒng)抵抗總體金融風險的能力。在此種情況下，積極創(chuàng)造條件發(fā)展我國的金融衍生品市場，充分發(fā)揮衍生品的價格發(fā)現(xiàn)、套期保值、分散和轉(zhuǎn)移風險的功能，對完善我國金融市場結(jié)構(gòu)，提高市場效率具有積極的現(xiàn)實意義。

　　1.2 股指期貨的基本特征

　　(1)合約標準化；

　　(2)保證金交易；

　　(3)每日無負債結(jié)算；

　　(4)交易集中化；

　　(5)T+0雙向交易；

　　(6)提供較方便的賣空交易；

　　(7)交易成本較低；

　　(8)市場的流動性較高。

　　1.3 股指期貨的基本功能

　　一般來說，期貨交易的功能有兩個：一是價格發(fā)現(xiàn)功能，一是套期保值功能。作為金融期貨的一種，指數(shù)期貨也具有這兩個功能，同時股指期貨還具有風險管理和轉(zhuǎn)移功能及資產(chǎn)配置功能。

　　1.4 我國股指期貨交易現(xiàn)狀

　　我國曾在1993年進行了股指期貨交易的嘗試。1993年3月10日，我國的海南證券中心開辦了以深圳綜合指數(shù)為標的物的股指期貨交易。由于當時我國的股票市場才剛剛起步，規(guī)模太小，在運作上又存在著許多不規(guī)范之處。深圳綜合指數(shù)經(jīng)常大幅波動并容易被人所控制，從而深圳綜合指數(shù)期貨交易只維持了半年即被中止。股指期貨交易的最初嘗試以失敗而告終。

　　自2006年以來，中國證監(jiān)會按照“高標準，穩(wěn)起步”的原則，積極籌建金融期貨市場。中國金融期貨交易所是經(jīng)國務(wù)院同意，中國證監(jiān)會批準，由上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、上海證券交易所和深圳證券交易所共同發(fā)起設(shè)立的交易所，于2006年9月8日在上海成立，并于10月30日迅速推出滬深300股指期貨的仿真交易活動。

　　在滬深300股指期貨仿真交易合約設(shè)計上，每一合約的合約乘數(shù)為每點人民幣300元。合約價值為股指期貨指數(shù)點乘以合約乘數(shù)。合約交易的最小變動價位是0.2點指數(shù)點，交易報價指數(shù)點須為0.2點的整數(shù)倍。合約的交割月份分別為交易當月起連續(xù)的二個月份，以及三月、六月、九月、十二月中二個連續(xù)的季月，共四期，同時掛牌交易。每日漲跌幅度為前一交易日結(jié)算價的±10％。其中，熔斷價格幅度為前一交易日結(jié)算價的±6％。最低保證金水平由交易所確定，到期交割方式為現(xiàn)金交割。交易指令分為市價指令、限價指令等指令類型，所有指令當日有效；交易結(jié)算方面，交易所的結(jié)算實行保證金制度、每日無負債結(jié)算制度等；交易風險的控制方面，交易所實行價格限制制度，價格限制制度分為熔斷制度與漲跌停板制度；交易所實行限倉制度。

　　2 對監(jiān)管部門的建議

　　(1)健全市場監(jiān)管體系，進一步完善期貨市場相關(guān)法規(guī)。

　　股指期貨是一把雙刃劍，投資者既可以利用其套期保值的功能規(guī)避股票現(xiàn)貨市場的系統(tǒng)性風險，也可以利用其杠桿效應(yīng)進行過度投機。因此需要監(jiān)管機構(gòu)建立嚴格的監(jiān)管制度，預(yù)防和打擊股指期貨市場發(fā)展初期的過度投機，穩(wěn)定整個市場。在法規(guī)體系上，目前我國期貨市場主要依靠《期貨交易管理條例》、《期貨交易所管理辦法》、《期貨公司管理辦法》和《期貨從業(yè)人員資格管理辦法》等，規(guī)范著市場的制度體系。針對股指期貨仿真交易的推出，管理部門先后出臺了《期貨公司金融期貨結(jié)算業(yè)務(wù)實行辦法》、《期貨公司風險監(jiān)管指標管理試行辦法》等法律法規(guī)，中國金融期貨交易所也頒布了《中國金融期貨交易所交易規(guī)則》、《中國金融期貨交易所結(jié)算細則》、《中國金融期貨交易所會員管理辦法》等交易所規(guī)則。但應(yīng)該看到我國的相關(guān)法律法規(guī)還不夠完善。從長期來看，應(yīng)按照國際慣例，制定股指期貨的監(jiān)管、交易、結(jié)算、風險控制等的具體法律規(guī)定，從而形成在統(tǒng)一期貨法規(guī)下證監(jiān)會依法監(jiān)管與交易所自律管理的股指期貨監(jiān)管體系。

　　(2)加強投資者教育工作，從制度安排上防范市場風險。

　　金融期貨投資者教育工作的成效如何，事關(guān)金融期貨的平穩(wěn)推出、功能發(fā)揮和長遠發(fā)展，是各項準備工作的重中之重。金融期貨在國際上雖然發(fā)展比較成熟，但在我國還是新生事物，廣大投資者還比較陌生。金融期貨專業(yè)性強、風險程度較高，其投資理念、風險控制與現(xiàn)貨市場有著本質(zhì)的區(qū)別，在交易標的、風險特征和運行規(guī)律方面，與商品期貨也有很大不同。要通過投資者教育，幫助投資者增強對金融期貨的風險意識，提高投資決策的水平，樹立科學(xué)的投資觀念，使投資者理性參與市場。對于金融期貨要堅持正確的導(dǎo)向，既要看到投資機遇，更要看到市場風險。要幫助和促進投資者借鑒成熟市場經(jīng)驗，建立健全風險內(nèi)控機制，提高市場操作水平，充分認識金融期貨的特點，客觀評估其風險承受能力。以做出科學(xué)理性的投資決策。

　　(3)建立突發(fā)風險的管理機制。

　　不可抗力造成的風險、國際游資的沖擊以及由于政治、經(jīng)濟和社會等因素產(chǎn)生的風險變動，影響投資者對價格的合理預(yù)期，特別是突發(fā)的或偶然事件的發(fā)生，會帶來很大的風險。如果政策不合理、政策變動過頻或者政策發(fā)布缺乏透明度等，都可能在不可同程度上對期貨市場的相關(guān)主體直接或間接地產(chǎn)生影響，造成不可預(yù)期的損失，進而引發(fā)風險。政府的適度干預(yù)主要包括政策指導(dǎo)、修改法規(guī)、人市交易和出資救市等，嚴控操縱市場行為，預(yù)防突發(fā)的市場風險。應(yīng)當建立風險管理基金，適時平抑市場突發(fā)風險。

　　3 對投資者的建議

　　(1)仿真交易有別于真實交易，股指期貨真正推出時需謹慎投資。

　　雖然仿真交易在一定程度上拉近了投資者與新生衍生品種之間的距離，但事實上目前的仿真交易與未來股指期貨的真實交易相比有較大差異。交易所推出仿真交易主要目的在于測試系統(tǒng)、教育投資者，但歸根結(jié)底，仿真交易不是真實交易。投資者必須認識到兩者之間的區(qū)別，在股指期貨交易正式推出時才能把握主動。

　　仿真交易與現(xiàn)貨市場是割裂的。在真實的股指期貨市場上，大量套利者的存在保證了股指期貨市場與現(xiàn)貨市場的緊密聯(lián)系，使期貨價格無法大幅偏離現(xiàn)貨價格。期貨市場受到現(xiàn)貨市場的影響，同時它又通過套利者在現(xiàn)貨市場上的反向操作影響現(xiàn)貨市場。但在仿真交易中，由于期貨與現(xiàn)貨市場的割裂，只存在投機類型的投資者，因此期貨市場只能被動地接受現(xiàn)貨市場的影響，套利機制的缺乏使期貨價格偏離合理價格。但在真實交易中，必定存在套利行為，將期貨價格控制在合理的范圍內(nèi)，期貨價格大幅度偏離現(xiàn)貨價格的現(xiàn)象很難出現(xiàn)。

　　仿真交易使用虛擬資金進行交易同樣會對投資者的心態(tài)產(chǎn)生與真實市場的偏差，在真實市場中，投資者可能因為實際損益導(dǎo)致心態(tài)的變化，進而影響其投資決策，而在仿真交易中投資者可以盡情地進行投機交易。正因為如此，虛擬交易中的策略可能并不能完全適用于真實市場。在滬深300指數(shù)期貨正式推出后，投資者仍需進一步研究真實市場的表現(xiàn)，切忌生搬硬套在仿真交易中的成功經(jīng)驗。

　　(2)股指期貨套利交易過程中往往會涉及到現(xiàn)貨指數(shù)或組合的買賣，投資者需考慮復(fù)制過程中的風險。

　　對于滬深300指數(shù)來說，各成份股流動性存在差別，在同一時間內(nèi)完成現(xiàn)貨指數(shù)的建倉存在難度。如果使用與滬深300指數(shù)相關(guān)的現(xiàn)貨組合，則這些組合與滬深300指數(shù)間是否具有穩(wěn)定的相關(guān)性是需要考慮的。至于使用跟蹤股指的基金，該方法在理論上是可行的，但在實際操作中較為復(fù)雜，而且運用指數(shù)跟蹤型基金還存在流動性風險，畢竟我國目前指數(shù)跟蹤型基金的日成交量還較低。而缺少流動性將對套利交易產(chǎn)生致命的風險。

　　(3)在目前國內(nèi)的證券市場環(huán)境下，我國股指期貨套利存在著一定的技術(shù)障礙，投資者在套利交易策略的選擇上需考慮這些實際限制。

　　我國現(xiàn)貨市場實施T+1交易，而期貨市場實施T+0交易。由于套利機會一般都很短暫，在現(xiàn)有的交易機制下決定是否進行套利要根據(jù)套利空間的大小充分考慮到現(xiàn)貨的T+1交易效應(yīng)可能帶來的不利影響。此外，由于我國缺乏現(xiàn)貨的賣空機制，因此，期現(xiàn)套利只能在股指期貨價格被高估的情況下進行正向套利，不能直接進行反向套利，雖然可以通過股指期貨和指數(shù)現(xiàn)貨來模擬替代現(xiàn)貨的賣空，但成本過高，不具有可操作性。