出表，還是不出表，這是一個問題。

通常，會計結(jié)果僅僅是被動反映經(jīng)濟現(xiàn)實，但在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域，會計結(jié)果卻在積極驅(qū)動交易結(jié)構(gòu)的發(fā)展和演變。原因很簡單，如果難以實現(xiàn)相關(guān)資產(chǎn)的會計出表，或許不少證券化交易便不會發(fā)生。

從結(jié)果上說，出表與否，不僅關(guān)系到資產(chǎn)負債表上的償債指標(biāo)，也關(guān)系到利潤表上的業(yè)績指標(biāo)。以證券化一組外幣計價的短期應(yīng)收賬款為例，由于應(yīng)收賬款的日常核算不要求考慮預(yù)期（但尚未發(fā)生的）違約損失、貨幣時間價值、以及遠期匯率升貼水，假設(shè)允許出表，這些先前在會計準(zhǔn)則下安然“隱藏”的項目或?qū)⑥D(zhuǎn)化為資產(chǎn)處置損益，更不必說發(fā)起人在證券化過程中自留的權(quán)益、提供的其他信用增級措施、外幣及利率互換合約（如有）等項目需要作為單獨的資產(chǎn)或負債考慮，其中部分項目還可能按照公允價值計量，由此增加了利潤表上的波動，一言以蔽之，先前的一系列“會計幻覺”將由于出表而被打回原形；反之，假設(shè)無法出表，則往往視同抵押借款進行核算，除增加借款及利息支出外，一切依舊波瀾不驚。

長期以來，實務(wù)中存在一個有趣的現(xiàn)象——盡管大家共同奉行“實質(zhì)重于形式”這一基本原則，但在具體問題上仍可能得出不同的結(jié)論——某些情形下，發(fā)起人按照經(jīng)濟常識認為能夠出表，但會計師卻根據(jù)準(zhǔn)則規(guī)定認為不必出表、不能出表，或者至少不能全部出表（當(dāng)然，另一些情形下也可能出現(xiàn)相反的結(jié)果）。為了澄清常見會計問題上一些典型的誤解，本文將限制出表的因素歸納成“四個沒有”，希望對讀者有所幫助和啟發(fā)。

關(guān)鍵詞一：沒有“資產(chǎn)”的資產(chǎn)證券化

×誤解：“如果你有一個穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它資產(chǎn)證券化”

√正解：“如果你有一個穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化”

大家都知道華爾街的名言，“如果你有一個穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化”。但這里為什么只說“證券化”，而不說“資產(chǎn)證券化”呢？原因或許在于，不少常見的證券化對象（“基礎(chǔ)資產(chǎn)”）并不構(gòu)成“（會計意義上的）資產(chǎn)”。

例如，對于“收費權(quán)”證券化（包括高速公路證券化車輛通行費收入、水電站證券化發(fā)電收入、主題公園證券化門票收入等等），從會計的角度說，證券化對象是實現(xiàn)于未來期間的營業(yè)收入，盡管代表了一項經(jīng)濟利益，但畢竟尚未轉(zhuǎn)化為合同收款權(quán)，因此不構(gòu)成“（會計意義上的）資產(chǎn)”。

又如，對于不動產(chǎn)租金證券化，盡管不可撤銷的租約通常表明發(fā)起人擁有合同收款權(quán)，但按照會計準(zhǔn)則的規(guī)定，除非該租賃交易被歸類為“融資租賃”，否則也不構(gòu)成“（會計意義上的）資產(chǎn)”。

以上種種情形下，既然沒有入表，也就自然談不上出表，故由發(fā)起人比照抵押借款進行會計處理。如同禪宗所說的，“本來無一物，何處惹塵埃”。

關(guān)鍵詞二：沒有“轉(zhuǎn)移”的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移

×誤解：只重實質(zhì)，不重形式

√正解：形式不是萬能的，但沒有形式是萬萬不能的

實務(wù)中存在不少對“實質(zhì)重于形式”原則的過度解讀，其中之一就是將其片面理解為“只重實質(zhì)（風(fēng)險和報酬），不重形式（法律形式）”。但事實上，按照金融資產(chǎn)終止確認法則，兩者之間相互依賴，缺一不可。換言之，如果沒有實現(xiàn)“形式上的轉(zhuǎn)移”，即使完成了“實質(zhì)上的轉(zhuǎn)移”，也同樣無法出表。

2008年全球金融危機期間，有一種被稱為“合成債務(wù)抵押憑證（syntheticCDO）”的信貸資產(chǎn)證券化形式頗為引人注目。該類證券化結(jié)構(gòu)的特征是，發(fā)起人設(shè)立按照自動導(dǎo)航原則運作的特殊目的載體（“SPV”），與其就特定貸款組合簽訂信用風(fēng)險掉期合約（CDS），SPV同時向不特定投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券進行融資，并將募集資金全部購買剩余期限與信用風(fēng)險掉期合約相匹配的高信用等級、高流動性債券（例如，國債），一旦特定貸款組合發(fā)生壞賬損失，SPV將立即出售所持債券，并將回收款項用于履行上述信用風(fēng)險掉期合約。由于上述證券化結(jié)構(gòu)并不要求將基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)或現(xiàn)金流量轉(zhuǎn)移給SPV，即使通過信用衍生工具轉(zhuǎn)移了貸款所有權(quán)上的風(fēng)險和報酬，也無法實現(xiàn)會計出表。

另一方面，盡管轉(zhuǎn)移的形式至關(guān)重要，卻不一定要求構(gòu)成“（破產(chǎn)隔離意義上的）真實出售”，后者在更大程度上是一個法律問題而不是會計問題。原因在于，即使發(fā)起人未能轉(zhuǎn)移金融資產(chǎn)的所有權(quán)（例如，通知債務(wù)人），或者將金融資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給可能不滿足破產(chǎn)隔離要求的載體（信托計劃以外載體的法律效力尚待觀察），根據(jù)金融資產(chǎn)終止確認法則，仍可能通過以下兩種途徑之一來實現(xiàn)“（會計意義上的）轉(zhuǎn)移”，一是“轉(zhuǎn)移收取現(xiàn)金流量的權(quán)利”，二是“現(xiàn)金流量過手安排”。其中，現(xiàn)金流量過手安排要求同時滿足“不墊款”、“不挪用”和“不延誤”三大條件。

資產(chǎn)證券化中，發(fā)起人可能不希望債務(wù)人（顧客）知曉債權(quán)被轉(zhuǎn)移的事實，或者力圖避免金融資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移和抵押物登記等麻煩，故往往采用“代持所有權(quán)+權(quán)利完善”之類安排。某些情形下，發(fā)起人將金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給不需要合并的SPV，代表SPV持有金融資產(chǎn)的所有權(quán)，并將實際收取的款項及時轉(zhuǎn)付給SPV，同時約定，一旦債務(wù)人或發(fā)起人出現(xiàn)違約事項，發(fā)起人必須立即向SPV轉(zhuǎn)移相關(guān)金融資產(chǎn)的所有權(quán)（即“權(quán)利完善事項”）。對于上述安排能否滿足出表的形式要求，實務(wù)中存在不同的觀點，其中一種觀點認為，參考國際會計準(zhǔn)則理事會早先的討論，除非發(fā)起人轉(zhuǎn)移了金融資產(chǎn)的“某一不成比例的部分（如最先收回的90％）”，否則通?？梢砸曌靼l(fā)起人轉(zhuǎn)移了收取金融資產(chǎn)現(xiàn)金流量的權(quán)利（僅僅是在權(quán)利完善之前無法對抗第三方）；另一種觀點則認為，在權(quán)利完善之前，SPV不具備（以自己的名義）直接向債務(wù)人主張權(quán)利的能力，故不能認為發(fā)起人轉(zhuǎn)移了收取現(xiàn)金流量的權(quán)利，因此，能否滿足現(xiàn)金流量過手安排的要求便成為基礎(chǔ)資產(chǎn)出表的關(guān)鍵。不過，后一種觀點可能在實務(wù)中遭遇一個技術(shù)性挑戰(zhàn)——即使發(fā)起人僅僅承擔(dān)了金額極其有限的差額支付義務(wù)或財務(wù)擔(dān)保（這在資產(chǎn)證券化中并不鮮見），也可能由于未能滿足現(xiàn)金流量過手安排的“不墊款”條件而導(dǎo)致無法出表。

另外，應(yīng)收賬款、信用卡或小額貸款證券化中普遍采用的“循環(huán)購買結(jié)構(gòu)”可能構(gòu)成出表的障礙。所謂“循環(huán)購買結(jié)構(gòu)”是指，由于基礎(chǔ)資產(chǎn)的平均回收期限較短，相關(guān)方約定不將收回的投資本金立即分配給投資者，而是由SPV再投資于發(fā)起人的同類資產(chǎn)以維持資產(chǎn)池的規(guī)模不變，如此循環(huán)往復(fù)，直至臨近資產(chǎn)支持證券的到期日為止。在此情形下，倘若發(fā)起人因自留大部分次級權(quán)益等原因而需要合并SPV，很可能導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)在發(fā)起人集團的合并財務(wù)報表層面上無法出表，主要原因在于，合并抵銷發(fā)起人與SPV之間的內(nèi)部交易后，“（會計意義上的）轉(zhuǎn)移”僅可能透過資產(chǎn)支持證券以現(xiàn)金流量過手的形式發(fā)生在SPV與投資者之間，然而，由于發(fā)起人集團未能將收回的投資本金及時分配給投資者，故無法滿足現(xiàn)金流量過手安排的“不延誤”條件，因此仍不能出表。這里需要注意的是，合并SPV并不必然導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)不能出表，僅僅是擴大了報告主體并相應(yīng)改變了出表的技術(shù)路線而已，上例中，出表失敗的原因并不在于合并SPV本身，而在于循環(huán)購買結(jié)構(gòu)所固有的再投資安排的阻礙，反之，傳統(tǒng)的“過手攤還結(jié)構(gòu)”中便不存在同類問題；此外，自留大部分次級權(quán)益也不一定意味著無法滿足風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移的要求（原因參見下一節(jié)），不過，既然沒有滿足轉(zhuǎn)移的形式要求，能否滿足轉(zhuǎn)移的實質(zhì)要求也就變得無關(guān)緊要了。

總之，形式不是萬能的，但沒有形式是萬萬不能的。

關(guān)鍵詞三：沒有“變動”的未來現(xiàn)金流量變動

資產(chǎn)證券化實務(wù)中，出于控制資金成本等原因，發(fā)起人往往通過差額支付義務(wù)、財務(wù)擔(dān)?；蜃粤舸渭墮?quán)益等方式為資產(chǎn)支持證券提供信用增級，這究竟會在多大程度上影響到有關(guān)“實質(zhì)（風(fēng)險和報酬）”的分析呢？

×誤解：風(fēng)險和報酬分析中，企業(yè)應(yīng)當(dāng)比較轉(zhuǎn)移前后該金融資產(chǎn)使其面臨的“最大風(fēng)險敞口”

√正解：風(fēng)險和報酬分析中，企業(yè)應(yīng)當(dāng)比較轉(zhuǎn)移前后該金融資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值及時間分布的變動使其面臨的風(fēng)險敞口

關(guān)于風(fēng)險和報酬分析的一個典型誤解是，發(fā)起人應(yīng)當(dāng)比較轉(zhuǎn)移前后該金融資產(chǎn)使其面臨的“最大風(fēng)險敞口”。但事實上，按照金融資產(chǎn)終止確認法則，發(fā)起人應(yīng)當(dāng)比較轉(zhuǎn)移前后該金融資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值及時間分布的變動使其面臨的風(fēng)險敞口（實務(wù)中通常以“標(biāo)準(zhǔn)差”等指標(biāo)衡量）。不難發(fā)現(xiàn)，相對于重大且罕見的“黑天鵝事件”，會計準(zhǔn)則要求發(fā)起人更加關(guān)注合理且可能的“較大概率事件”。

舉例而言，發(fā)起人將一組金融資產(chǎn)真實出售給SPV，作為信用增級措施，發(fā)起人按照被轉(zhuǎn)移資產(chǎn)金額的5％提供“限額財務(wù)擔(dān)保（即限額以內(nèi)的實際損失由發(fā)起人承擔(dān)，實際損失超過擔(dān)保限額的部分由SPV及其投資者承擔(dān)）”，按照歷史經(jīng)驗和未來現(xiàn)金流預(yù)測，該組資產(chǎn)的預(yù)期損失率顯著集中于【0—5％】區(qū)間。這意味著，盡管發(fā)起人可能遭受的最大損失金額下降了95％之多，但在轉(zhuǎn)移前后其所面臨的未來現(xiàn)金流量變動卻可能是沒有或者較少“變動”的，也就是說，發(fā)起人保留了被轉(zhuǎn)移金融資產(chǎn)所有權(quán)上的大部分“（會計意義上的）風(fēng)險和報酬”，這不能不說是一個非常嚴格的限制，并且由此引出關(guān)于風(fēng)險和報酬分析的下一個典型誤解——如果發(fā)起人保留了被轉(zhuǎn)移金融資產(chǎn)所有權(quán)上的大部分風(fēng)險和報酬，則無法實現(xiàn)出表。

×誤解：如果企業(yè)保留了大部分的風(fēng)險和報酬，則無法出表

√正解：如果企業(yè)保留了幾乎所有的風(fēng)險和報酬，則無法出表

事實上，按照金融資產(chǎn)終止確認法則，只有當(dāng)發(fā)起人保留了被轉(zhuǎn)移資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬時，才完全無法出表，而在其他情形下，仍可能實現(xiàn)某種程度的出表。其中，當(dāng)發(fā)起人既未轉(zhuǎn)移也未保留幾乎所有的風(fēng)險和報酬但未放棄對基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制時（資產(chǎn)證券化中往往如此，參見下一節(jié)的討論），會計準(zhǔn)則要求按照“繼續(xù)涉入所轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的程度”確認有關(guān)金融資產(chǎn)。舉例而言，如果該繼續(xù)涉入產(chǎn)生于一項限額財務(wù)擔(dān)保，發(fā)起人通常按照擔(dān)保限額確認繼續(xù)涉入形成的有關(guān)金融資產(chǎn)，這就是說，假設(shè)該擔(dān)保限額占被轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的比例較低（例如5％），發(fā)起人仍可能實現(xiàn)較大程度的資產(chǎn)出表。

那么問題來了，我們應(yīng)當(dāng)如何理解“幾乎所有”呢？由于國內(nèi)和國際會計準(zhǔn)則均沒有明確規(guī)定，國際會計界在相關(guān)討論中傾向于將“幾乎所有”理解為“90％左右”，也有一些會計師本著更加謹慎的態(tài)度傾向采用略低的比例?？陀^地說，這個比例越高，越有可能達成出表的結(jié)論。借用一句圣經(jīng)故事的名言，“上帝關(guān)起一扇門，又打開一扇窗”。

關(guān)鍵詞四：沒有控制的“控制”

×誤解：由于企業(yè)不再有能力自由地處置基礎(chǔ)資產(chǎn)，應(yīng)視為放棄了對基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制

√正解：如果轉(zhuǎn)入方不能“自由地處置基礎(chǔ)資產(chǎn)（即轉(zhuǎn)入方能夠單獨出售資產(chǎn)且沒有額外條件對此出售加以限制）”，那么，企業(yè)未能放棄對基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制

上一節(jié)中提到，假設(shè)發(fā)起人既未轉(zhuǎn)移也未保留幾乎所有的風(fēng)險和報酬但未放棄對基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制，會計準(zhǔn)則要求按照繼續(xù)涉入法處理。那么，如果發(fā)起人同時放棄了對基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制又會出現(xiàn)什么結(jié)果呢？會計準(zhǔn)則提供的答案非常明確——完全出表。

可能有好奇的讀者會追問，資產(chǎn)證券化后，通常發(fā)起人不再有能力自由地處置基礎(chǔ)資產(chǎn)，參考合并財務(wù)報表準(zhǔn)則中有關(guān)“控制”的概念，難道不應(yīng)認為發(fā)起人已經(jīng)失去對基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制嗎？——這就是關(guān)于“控制”要求的典型誤解。

事實上，根據(jù)金融資產(chǎn)終止確認法則，判斷發(fā)起人（轉(zhuǎn)出方）是否放棄了控制，應(yīng)當(dāng)關(guān)注轉(zhuǎn)入方能否自由地處置所轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，即轉(zhuǎn)入方能夠單獨出售資產(chǎn)且沒有額外條件對此出售加以限制。

大家發(fā)現(xiàn)問題沒有？金融資產(chǎn)終止確認法則所遵循的邏輯是這樣的——只有證明“你控制”，才能推導(dǎo)出“我放棄了控制”，反之，如果不能證明“你控制”，即使“我實質(zhì)上放棄了控制”，也不能得到“我放棄了控制”的結(jié)論。

資產(chǎn)證券化實務(wù)中，通常SPV及其投資者等轉(zhuǎn)入方同樣無權(quán)單獨出售基礎(chǔ)資產(chǎn)，退一步而言，即使轉(zhuǎn)入方有權(quán)單獨出售基礎(chǔ)資產(chǎn)，但轉(zhuǎn)入方考慮到發(fā)起人提供的各種信用增級措施后，也難免會在轉(zhuǎn)售環(huán)節(jié)附加額外的條件（例如，發(fā)起人對轉(zhuǎn)入方提供了財務(wù)擔(dān)保，如果轉(zhuǎn)入方在轉(zhuǎn)售環(huán)節(jié)未相應(yīng)附加擔(dān)保，則可能導(dǎo)致低價出售資產(chǎn)并遭受損失），因此，往往很難證明轉(zhuǎn)入方獲得了對基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制，也就不能得出發(fā)起人放棄了控制的結(jié)論。

結(jié)語：沒有實質(zhì)的“實質(zhì)”

會計愛好者往往喜歡將“會計判斷”比作“懸疑推理”。閱讀懸疑小說時，人們最愛問：“真相是什么”？鉆研會計問題時，人們最愛問：“實質(zhì)是什么”？但問題是，兩者果真相同嗎？

“真相”，通常指固有的、不隨人的主觀意志而改變的客觀事實：“實質(zhì)”，往往取決于我們基于什么立場、針對什么目標(biāo)、運用什么規(guī)則去定義它。如果我們愿意“跳出會計看會計”，臨時客串一下律師、投行或行業(yè)監(jiān)管機構(gòu)的角色，就有可能在新的目的和規(guī)則下發(fā)現(xiàn)新的“實質(zhì)”，或者說，發(fā)現(xiàn)“實質(zhì)”并非那么唯一。實際上，當(dāng)情境、視角稍作變換，前述“正解”未嘗不是“誤解”，而“誤解”未嘗不是“正解”。從這個意義上說，任何“實質(zhì)”都是有前提、有條件的，因而也是有局限性的。

事實上，當(dāng)發(fā)起人繼續(xù)涉入被轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的風(fēng)險和報酬時，無論出表與否，都不過是強調(diào)了交易的“這一面”，而隱藏了交易的“那一面”。其中，出表的問題在于“該來的沒來，不該走的走了”，即未能使用簡單直觀的方法來反映發(fā)起人在被轉(zhuǎn)移資產(chǎn)上保留的最大風(fēng)險敞口以及相關(guān)現(xiàn)金流量，更不必說無法體現(xiàn)發(fā)起人因迫于聲譽風(fēng)險而自愿“剛性兌付”的可能；相反，不出表的問題在于“資產(chǎn)不像個資產(chǎn)，負債不像個負債”，即選擇性地?zé)o視發(fā)起人使用被轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的限制，以及債務(wù)的償付以被轉(zhuǎn)移資產(chǎn)為限的基本事實。所以說，“用力看，就是盲”，貌似對立的兩方面實際上相互并存、相互依賴，原本是相通而渾一的，只有抓住這一要害，才能參透資產(chǎn)證券化的本來面目，從而順應(yīng)其無窮無盡的變化。

值得一提的是，為了協(xié)調(diào)以上兩方面的關(guān)系，新修訂的金融工具列報準(zhǔn)則參考國際會計準(zhǔn)則的最新發(fā)展，專門針對“繼續(xù)涉入已整體終止確認的金融資產(chǎn)”和“未整體終止確認的已轉(zhuǎn)移金融資產(chǎn)”兩種情形補充了詳盡的披露要求，旨在通過增加披露的方法來應(yīng)對金融資產(chǎn)終止確認法則的固有限制，以便全方位、多角度地揭示出經(jīng)濟現(xiàn)實。

由上可見，出表或不出表實在是一個復(fù)雜而微妙的會計問題，究其根由，大約是源于會計準(zhǔn)則體系中“資產(chǎn)負債表觀”和“利潤表觀”這一對根深蒂固的矛盾。兩者之間的沖突與妥協(xié)固然增添了我們的痛苦和困惑，卻也令我們更加理性和客觀地看待問題，深切明了人的局限性和無知，從而以包容和通達的心態(tài)去擁抱這個妙趣橫生的世界。

橫看成嶺側(cè)成峰，遠近高低各不同，不識廬山真面目，只緣身在此山中。