我國資本回報率有多高？這似乎是簡單查閱統(tǒng)計年鑒就能輕松回答的問題。然而正是這個看似簡單問題，卻引發(fā)了兩派不同意見的激烈爭論。爭論觀點如此撲朔迷離，以致被評為“中國利潤率之謎”
針對中國的資本回報率，一派觀點認為，近年我國工業(yè)資本回報率快速增長，這一現(xiàn)象對理解我國經(jīng)濟成長具有重要意義。另一派觀點強調(diào)，相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)高估了資本回報率，認為我國經(jīng)濟并未改變投資驅(qū)動和低利潤增長模式。
從經(jīng)濟分析角度看，判斷投資增長是否具有經(jīng)濟合理性，需要結(jié)合觀察資本回報率等微觀指標(biāo)變動加以辨識評估。我們在深入分析相關(guān)數(shù)據(jù)和其他有關(guān)經(jīng)驗證據(jù)基礎(chǔ)上，第一次估測我國工業(yè)企業(yè)九個資本回報率指標(biāo)，并對度量結(jié)果相關(guān)問題提出系統(tǒng)考察，有以下幾點初步發(fā)現(xiàn)。
晚近時期，我國工業(yè)資本回報率強勁增長。經(jīng)過對數(shù)據(jù)的仔細分析，晚近時期，我國工業(yè)資本回報率發(fā)生了真實而非虛構(gòu)的強勁增長。1998～2005年間，九個資本回報率系列指標(biāo)以很高的統(tǒng)計相關(guān)性同時增長。以權(quán)益作為資本存量計算，凈資產(chǎn)凈利潤率從1998年的2.2%上升到2005年的12.6%，稅前利潤率從3.7%上升到14.4%，總回報率從6.8%上升到17.8%.以資產(chǎn)作為資本存量計算，總資產(chǎn)凈利潤率從1998年0.8%上升到2005年5.3%，稅前利潤率從1.3%上升到6.0%，總回報率從2.5%上升到7.5%.
不同類型企業(yè)的資本回報率存在顯著差異。比較不同類型企業(yè)資本回報率的絕對水平，私營企業(yè)較高，三資企業(yè)其次，國有或國有控股企業(yè)較低。以凈資產(chǎn)稅前利潤率為例，2005年，私營企業(yè)為17.3%，三資企業(yè)14.9%，國有企業(yè)12.9%.不過，比較1998年以來資本回報率增長幅度，三類企業(yè)排序則正好相反：國有企業(yè)增幅較高，為10.9個百分點，三資企業(yè)其次，為10.2個百分點，私營企業(yè)較低，為5.7個百分點。持續(xù)觀察將來不同企業(yè)資本回報率相對變動是一個重要課題。
體制轉(zhuǎn)型背景下，資本回報率呈現(xiàn)先降后升走勢。我國體制轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟發(fā)展過程內(nèi)生出降低和提升資本回報率的兩種力量，上述資本回報率的走勢應(yīng)是這兩種力量在不同發(fā)展階段消漲盈縮的產(chǎn)物。對資本回報率貢獻因素進行具體考察，發(fā)現(xiàn)前期價格自由化改革帶動原料價格相對上漲，競爭環(huán)境下壟斷利潤耗散，企業(yè)放權(quán)讓利改革時期，單位勞動成本上升，這些因素導(dǎo)致前期回報率大幅下降。晚近時期，雖然原料相對價格仍在上漲，然而勞動生產(chǎn)率快速增長基礎(chǔ)上，單位勞動成本下降，管理費用和利息費用相對下降，資本運營效率水平提升，這些因素推動資本回報率在1998年前后經(jīng)歷止跌回升拐點并強勁增長。
調(diào)整物價后，資本回報率增長判斷仍然成立。對企業(yè)會計利潤率進行物價變動調(diào)整結(jié)果顯示，通貨膨脹最高的1993年前后，用財務(wù)會計數(shù)據(jù)計算企業(yè)稅前利潤率高估7個百分點左右。晚近時期，物價對會計利潤率高估影響大約為3個百分點。調(diào)整通貨膨脹后，真實資本回報率在1990～1998年間經(jīng)歷“鍋底形”低谷期，然而貫穿整個時期先降后升的大勢形態(tài)依然存在。1998年以來，真實回報率絕對和相對增加幅度更高。
資本回報率與經(jīng)濟景氣波動存在顯著聯(lián)系。用資本回報率對其趨勢偏離作為其波動度量指標(biāo)，用實際GDP對其趨勢偏離作為經(jīng)濟景氣變動度量指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)沒有經(jīng)過物價調(diào)整的資本回報率與實際GDP波動存在顯著聯(lián)系。物價調(diào)整后，真實資本回報率與實際GDP波動聯(lián)系顯著程度進一步提升。晚近時期，我國經(jīng)濟運行經(jīng)歷了緊縮和高漲不同景氣階段，真實資本回報率一直強勁增長，進一步證實，此期真實回報率增長主要代表某種趨勢性變動。
企業(yè)毛利率下降與資本回報率增長并存不悖。主要受原材料能源動力價格上漲等因素影響，我國工業(yè)企業(yè)毛利率過去十余年呈現(xiàn)下降趨勢。然而毛利率與常規(guī)資本回報率概念定義不同，因而毛利率下降并不一定導(dǎo)致回報率下降。在闡述毛利率與回報率概念異同關(guān)系基礎(chǔ)上，通過考察單位勞動成本、管理和利息費用占營業(yè)收入相對比例，以及單位資本創(chuàng)造營業(yè)收入等回報率貢獻等因素，對晚近時期原料價格上升，毛利率下降，回報率上升之間并存不悖的關(guān)系作出一致判定。
上市公司與整體企業(yè)回報率走勢存在反差。仔細分析有關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)， 1990年前期，上市公司回報率較高，而整個工業(yè)企業(yè)利潤率較低。但在整體工業(yè)企業(yè)回報率1998年開始強勁增長的幾年間，上市公司回報率仍在下降。近年，上市公司回報率雖止跌回升，但回升速度仍低于整體工業(yè)企業(yè)，由此，導(dǎo)致最近幾年上市公司回報率低于整體工業(yè)企業(yè)。把上市公司調(diào)整為工業(yè)部門上市公司，對兩類工業(yè)企業(yè)部分行業(yè)結(jié)構(gòu)做一致性調(diào)整后，上述反差現(xiàn)象仍然存在。因而，從資本回報率角度分析投資和經(jīng)濟運行效率需要考慮企業(yè)樣本選擇問題。利用上市公司資本回報率數(shù)據(jù)推測評估工業(yè)部門和整體經(jīng)濟效率，所得判斷在特定階段可能存在較大誤差。
我國工業(yè)資本回報率勝過日本逼近美國。不同國家資本回報率存在某些不可比因素。由于數(shù)據(jù)限制，我們僅對中、美、日工業(yè)和制造業(yè)資本回報率進行初步比較。我國資本回報率呈現(xiàn)先降后升走勢。1990年低谷時，我國資本回報率遠不及日本經(jīng)濟快速追趕階段的制造業(yè)回報率，與美國制造業(yè)資本回報率水平相比差距更大。晚近時期，我國資本回報率快速增長，目前，會計利潤率已超過日本。真實回報率情況有所不同，至少估計我國私營企業(yè)的真實回報率指標(biāo)已超過日本。我國工業(yè)會計利潤率與美國制造業(yè)同一指標(biāo)相比差距快速縮小，私營企業(yè)與美國企業(yè)已很接近�？紤]兩國晚近階段和更早時期物價軌跡變動，調(diào)整物價因素后，結(jié)論與會計回報率比較情況大體類似。如果一定要把外國資本回報率比做巨人，也許可以把目前我國資本回報率快速追趕解讀為一個東方巨人成長的故事。
近年，貫徹科學(xué)發(fā)展觀取得巨大成就，然而如何防范大范圍行政干預(yù)和尋租活動在宏觀調(diào)控名義下乘勢回潮，如何把推進改革議程與促進和諧政策有機結(jié)合起來，創(chuàng)造我國經(jīng)濟追趕新階段所迫切需要的體制和政策環(huán)境，仍是下一步經(jīng)濟發(fā)展方針選擇所需考量的重要問題。資本回報率作為顯示經(jīng)濟運行的一個微觀效率指標(biāo)，為這方面探討提供了經(jīng)驗證據(jù)。
