“評(píng)估是個(gè)難題。這個(gè)難題無(wú)論在國(guó)內(nèi)還是國(guó)外都不容易解決，目前國(guó)外已有比較規(guī)范的評(píng)估方法，而國(guó)內(nèi)的難點(diǎn)仍很多。”德勤北方區(qū)財(cái)務(wù)咨詢服務(wù)領(lǐng)導(dǎo)合伙人吳興良表示。

　　3種方法各有利弊

　　吳興良先介紹了3種常用的評(píng)估方法：資產(chǎn)法、市場(chǎng)法和收益法。

　　資產(chǎn)法最簡(jiǎn)單，從報(bào)表上就可以獲得數(shù)值，但其最大的缺點(diǎn)是沒(méi)有考慮到公司的無(wú)形資產(chǎn)。比如管理人員、客戶、品牌、營(yíng)運(yùn)、技術(shù)等，這些都沒(méi)有在資產(chǎn)負(fù)債表上列示。用這種方法評(píng)估往往會(huì)低估公司的價(jià)值。

　　市場(chǎng)法是按利潤(rùn)或者息稅前收益等不同財(cái)務(wù)指標(biāo)的倍數(shù)估算公司價(jià)值，這個(gè)倍數(shù)是通過(guò)參考市場(chǎng)上同類型企業(yè)的利潤(rùn)倍數(shù)來(lái)制定的，一般是與同行業(yè)、同規(guī)模的公司進(jìn)行比較。它的優(yōu)點(diǎn)也是方法不復(fù)雜，所需要的數(shù)據(jù)容易查到。缺點(diǎn)是缺乏科學(xué)的理論基礎(chǔ)，市場(chǎng)的短期波動(dòng)也會(huì)影響到公司的價(jià)值，這并不合理，而且不同的公司有自己的獨(dú)特性，有一定程度的不可比性，公司的特殊情況將影響倍數(shù)的選擇，所以倍數(shù)的估算很難客觀。但因?yàn)楹?jiǎn)單，這種方法常常被采用。

　　收益法是對(duì)企業(yè)未來(lái)幾年的收益做一個(gè)詳細(xì)的預(yù)算，然后按照財(cái)務(wù)模型把現(xiàn)金流折算為現(xiàn)值。這種方法常見于西方國(guó)家，理論上可以估計(jì)出企業(yè)的公允價(jià)值，但其最大缺點(diǎn)是難以判斷計(jì)算資料來(lái)源的準(zhǔn)確性。怎么估算未來(lái)10年的現(xiàn)金流，這是國(guó)內(nèi)的一大難題。而國(guó)外的公司因?yàn)槊磕甓甲鲱A(yù)算，這個(gè)問(wèn)題就不像國(guó)內(nèi)那么嚴(yán)重。而且，這種方法只適合比較成熟的、現(xiàn)金流穩(wěn)定的企業(yè)，這也是西方國(guó)家應(yīng)用較多的原因。在我國(guó)，真正很成熟的企業(yè)數(shù)量不多，因此這種方法的應(yīng)用也不多見。

　　怎樣克服評(píng)估方法的缺點(diǎn)呢？吳興良說(shuō)，專業(yè)的咨詢小組往往不會(huì)單獨(dú)采用1種方法進(jìn)行評(píng)估，而是使用2種或者3種方法互相驗(yàn)證。比如用市場(chǎng)法，可以用市盈率和息稅前收益2個(gè)不同的參數(shù)去比較，通過(guò)不同參數(shù)的比較，找出一個(gè)比較可靠的倍數(shù)。也可以選擇多家可比性公司，排除掉特殊情況的公司后，將這些公司的參數(shù)取平 均值，盡量減少這些公司的獨(dú)特性問(wèn)題，最后劃出一個(gè)評(píng)估范圍，而不是確切數(shù)值。

　　難在觀念落后和資料不足

　　目前，我國(guó)并購(gòu)評(píng)估中確實(shí)存在一些難點(diǎn)。

　　吳興良認(rèn)為，觀念落后和企業(yè)資料的不夠精細(xì)是比較重要的兩個(gè)難題。

　　國(guó)外的并購(gòu)人員一般對(duì)估值方法的理解比較深入，了解評(píng)估的做法，因此與專業(yè)機(jī)構(gòu)之間磨合得很少。而國(guó)內(nèi)一些企業(yè)還停留在用凈資產(chǎn)衡量被并購(gòu)的公司價(jià)值的階段，并沒(méi)有意識(shí)到公司的價(jià)值不僅僅體現(xiàn)在有形資產(chǎn)上面，還應(yīng)該考慮公司員工、客戶、品牌、營(yíng)運(yùn)、技術(shù)等無(wú)形的資產(chǎn)，對(duì)公司未來(lái)的收益缺乏關(guān)注。所以，我認(rèn)為第一個(gè)難題，就是我國(guó)企業(yè)對(duì)公司評(píng)估的方法和公司價(jià)值的觀念亟待轉(zhuǎn)變。吳興良說(shuō)，可喜的是，現(xiàn)在這種情況正在改善，不少企業(yè)已經(jīng)學(xué)會(huì)使用收益法進(jìn)行評(píng)估了。

　　第二個(gè)難題就是資料的問(wèn)題。包括兩方面，一是內(nèi)部資料，例如被并購(gòu)公司的內(nèi)部資料沒(méi)有達(dá)到要求；另一方面就是外部的資料，即市場(chǎng)信息。

　　先談內(nèi)部資料。如果采用收益法進(jìn)行評(píng)估，就需要獲取未來(lái)幾年企業(yè)的收益值。評(píng)估并不是簡(jiǎn)單地搜集歷年的收益值，而是要細(xì)致地分清產(chǎn)生收益的項(xiàng)目、產(chǎn)品、地區(qū)、客戶群情況以及每個(gè)產(chǎn)品的價(jià)格、銷量情況，在此基礎(chǔ)上再進(jìn)行精細(xì)分析。在國(guó)外，被并購(gòu)企業(yè)自身就有細(xì)致的分析，比如會(huì)按客戶群、產(chǎn)品、區(qū)域進(jìn)行分析，每個(gè)產(chǎn)品還會(huì)分價(jià)格和銷量進(jìn)行分析，然后再尋找一些市場(chǎng)趨勢(shì)資料進(jìn)行驗(yàn)證，看看是不是可靠，如果數(shù)據(jù)不可靠，可以找出哪個(gè)地方有問(wèn)題，有多少影響，如果要調(diào)整的話，調(diào)整多少。而國(guó)內(nèi)的評(píng)估則做得比較粗糙，一旦產(chǎn)生了問(wèn)題，我們很難找到原因。此外，我國(guó)企業(yè)預(yù)算系統(tǒng)尚不完善。國(guó)外的企業(yè)每年都做預(yù)算，成熟的企業(yè)通常先做一個(gè)3年至5年的規(guī)劃，每年年初再做一個(gè)比較細(xì)致的年度預(yù)算，然后按月檢查預(yù)算的完成情況，如果沒(méi)有完成，就要尋找原因，這是一個(gè)很系統(tǒng)化的流程。因?yàn)槊磕甓甲隽祟A(yù)算，企業(yè)的財(cái)務(wù)人員所制定的收益計(jì)劃就比較可靠。而在國(guó)內(nèi)，采用這種細(xì)致的財(cái)務(wù)預(yù)算系統(tǒng)的企業(yè)不多，所以，并購(gòu)時(shí)要求它做精細(xì)的預(yù)測(cè)便不會(huì)很準(zhǔn)確。

　　談到外部資料，即市場(chǎng)信息，吳興良說(shuō)，國(guó)外的市場(chǎng)信息較豐富，想查某一個(gè)行業(yè)、甚至某一個(gè)子行業(yè)未來(lái)幾年的預(yù)測(cè)，可以容易地搜集到很多資料。但是國(guó)內(nèi)這種資料較少，也不夠細(xì)致和全面。為了解決這個(gè)難題，我們?cè)谠u(píng)估某行業(yè)未來(lái)幾年的變化時(shí)，會(huì)先搜集行業(yè)專家的估計(jì)，因?yàn)樗麄兊念A(yù)測(cè)比較可靠，然后再看公司的預(yù)測(cè)是否可靠，并通過(guò)自己內(nèi)部的方法去尋找資料，當(dāng)然，用這種方式所取得的報(bào)告其成本較高。

　　買方須做好并購(gòu)規(guī)劃

　　既然被并購(gòu)的企業(yè)存在著內(nèi)部預(yù)算不精確的問(wèn)題，那么，買方就要做好準(zhǔn)備工作。

　　首先對(duì)評(píng)估的認(rèn)識(shí)要轉(zhuǎn)變過(guò)來(lái)，然后再解決數(shù)據(jù)的問(wèn)題。盡量細(xì)致而全面地搜集資料，如果資料確實(shí)難以搜集，則需要買方對(duì)市場(chǎng)做出正確的判斷。另外，敏感性分析也是必要的。比如，評(píng)估時(shí)賣方只粗略地預(yù)測(cè)明年的收入增長(zhǎng)率達(dá)25％，我們就可以設(shè)法按產(chǎn)品等類別去劃分，假設(shè)產(chǎn)品Ａ可以達(dá)到30％的增長(zhǎng)，產(chǎn)品Ｂ可以達(dá)到10％的增長(zhǎng)。經(jīng)過(guò)仔細(xì)的分析，我們認(rèn)為，產(chǎn)品Ｂ的10％增長(zhǎng)率比較可靠，而產(chǎn)品Ａ是新產(chǎn)品，能否增長(zhǎng)30％很難判斷。那我們就先按30％的增長(zhǎng)率計(jì)算一個(gè)公司價(jià)值，按10％的增長(zhǎng)率計(jì)算出另一個(gè)公司價(jià)值，再按15％的增長(zhǎng)率計(jì)算出第三個(gè)公司價(jià)值。即把風(fēng)險(xiǎn)較高的一些因素挑出來(lái)，進(jìn)行一些調(diào)整，看看將在多大程度上影響評(píng)估的價(jià)值，這樣，我們對(duì)評(píng)估結(jié)果就有了比較清晰的認(rèn)識(shí)。同時(shí)，建議買方與專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)合作，共同制定最佳并購(gòu)方案。

　　并購(gòu)方應(yīng)該把自己對(duì)被并購(gòu)公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)情況的預(yù)估、該公司將在自己的戰(zhàn)略規(guī)劃中發(fā)揮的作用以及如何發(fā)揮其作用等意見盡可能詳細(xì)地告訴專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)。專業(yè)機(jī)構(gòu)則負(fù)責(zé)提供技術(shù)方面的模型，方法論證，搜集有用的資料，做好評(píng)估。

　　所以，買方只有將并購(gòu)的目的、預(yù)期清晰地提供給專業(yè)機(jī)構(gòu)，專業(yè)機(jī)構(gòu)才能提供有效的建議。另外，為了實(shí)現(xiàn)成功的并購(gòu)，買方最好制定一個(gè)詳細(xì)的規(guī)劃，明確并購(gòu)交易后如何運(yùn)營(yíng)被并購(gòu)的公司。

　　還有一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)是，并購(gòu)前應(yīng)該開展全面且完善的盡職調(diào)查，不僅僅查閱企業(yè)的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，尋找公開資料，還必須結(jié)合未來(lái)的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)，對(duì)市場(chǎng)成本、產(chǎn)品銷售等進(jìn)行詳細(xì)的分析，然后結(jié)合估值模型，看分析的情況在模型中的假設(shè)是否合理。