2003年10月9日，上海電力股份有限公司（600021）發(fā)布招股說明書，2003年10月14日通過向二級(jí)市場(chǎng)配售方式發(fā)行2.4億股新股，發(fā)行價(jià)格為5.80元，按照發(fā)行前一年2002年的全面攤簿每股收益（0.3131）計(jì)算，發(fā)行市盈率為18.52倍，發(fā)行費(fèi)用為3861萬(wàn)元。2003年10月29日，上海電力上市開盤價(jià)為8.51元。2004年4月16日，上海電力披露2003年年度報(bào)告，一些重大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)令市場(chǎng)投資者始料未及，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的突變更是出乎市場(chǎng)的預(yù)期，因此上市后一直作為市場(chǎng)二線藍(lán)籌股的上海電力，年度報(bào)告披露當(dāng)日就招致市場(chǎng)的唾棄，其股價(jià)開盤就由上一交易日的收盤價(jià)11.41元跌至10.58元，然后很快跌停至10.27元，二級(jí)市場(chǎng)投資者損失慘重。
　　
　　信息披露重大遺漏
　　
　　上海電力2003年年度報(bào)告給市場(chǎng)帶來(lái)的震驚之一是經(jīng)營(yíng)中出現(xiàn)了市場(chǎng)始料未及的重大事項(xiàng)：一是供熱虧損以前一直由大股東上海市電力公司彌補(bǔ)，由于大股東變更，今年供熱虧損1.66億元經(jīng)過協(xié)商上海市電力公司同意彌補(bǔ)9000萬(wàn)，但以后不再負(fù)擔(dān)公司的供熱虧損；二是自2003年7月1日起，開始實(shí)施新的排污費(fèi)征收標(biāo)準(zhǔn)，二氧化硫的收費(fèi)由原來(lái)的超標(biāo)收費(fèi)調(diào)整為總量收費(fèi)，經(jīng)測(cè)算，公司2004年的排污費(fèi)將比2003年多支出3600萬(wàn)元。
　　
　　這兩個(gè)事項(xiàng)對(duì)公司將來(lái)的經(jīng)營(yíng)有持續(xù)的重大影響，但公司上市前的招股說明書和上市公告書均沒有對(duì)此經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)作出明確的披露。是上市前公司無(wú)法作出準(zhǔn)確的揭示，還是有意識(shí)地予以隱瞞呢？對(duì)于供熱虧損的彌補(bǔ)問題，2003年10月份上海電力發(fā)布的招股說明書和上市公告書均未涉及，但既然以前一直是由大股東上海市電力公司彌補(bǔ)，就應(yīng)該作為重大關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)予以披露，其次2003年4月22日大股東發(fā)生的變更顯然會(huì)對(duì)供熱虧損的彌補(bǔ)帶來(lái)不確定性，作為大股東變更引致的這一重大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)揭示。因此無(wú)論是從關(guān)聯(lián)交易還是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的角度，上海電力上市前遺漏這一重大事件都違反了信息披露中有關(guān)完整性的承諾。對(duì)于排污費(fèi)的問題，既然新標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施時(shí)間為上市前的2003年7月1日，2003年10月份發(fā)布的招股說明書和上市公告書對(duì)此政策風(fēng)險(xiǎn)完全可以像年度報(bào)告一樣準(zhǔn)確的予以估計(jì)和揭示，不存在技術(shù)上的障礙，為何這一重大政策風(fēng)險(xiǎn)可以而且應(yīng)該在上市前的招股說明書和公告書中予以披露卻要等到上市后呢！
　　
　　業(yè)績(jī)變臉
　　
　　除了上述信息披露問題，上海電力經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變臉對(duì)市場(chǎng)預(yù)期也是一個(gè)沉重的打擊。年報(bào)顯示，上海電力全年營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為5.35億，凈利潤(rùn)為4.02億，而上市前披露的2003年第三季度財(cái)務(wù)報(bào)告中前三季度的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)卻為6.26億，凈利潤(rùn)為4.76億，由此可以看出上海電力第四季度營(yíng)業(yè)業(yè)務(wù)是虧損的，公司上市即發(fā)生虧損市場(chǎng)自然非常震驚。更令人震驚的是上海電力的主體母公司上市前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為1.46億元，但上市當(dāng)年?duì)I業(yè)利潤(rùn)就變成虧損近1000萬(wàn)元。上海電力作為發(fā)電企業(yè)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)理應(yīng)非常穩(wěn)定，上市前后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)發(fā)生變臉必然使投資者感到匪夷所思。
　　
　　從表1可以看出，盡管自2001年到2003年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在逐年增長(zhǎng)，但無(wú)論是看主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)還是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)都是上市前的2002年最高，而上市后的2003年最低。主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變化也令人費(fèi)解，兩項(xiàng)利潤(rùn)上市前的2002年比上年分別增長(zhǎng)了4.46%和2.20%，而上市后的2003年卻比上年分別下降了7.04%和22.51%.
　　
　　觀察上海電力股份有限公司主體母公司上市前后業(yè)績(jī)的變化也許給市場(chǎng)帶來(lái)的震驚更大，因?yàn)槟腹�司上市�?dāng)年生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)就發(fā)生虧損。表2列示了上海電力母公司上市前后的業(yè)績(jī)及其變化。從表2可以看出，上海電力母公司上市前的2002年的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為1.46億元，而上市當(dāng)年的2003年?duì)I業(yè)利潤(rùn)就變?yōu)樘潛p近1000萬(wàn)元。不僅如此，其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)成份的變化也令人費(fèi)解，因?yàn)槠渲鳡I(yíng)業(yè)務(wù)收入上市后下降0.69％，但主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)卻增長(zhǎng)26.02%，這與其董事會(huì)報(bào)告中揭示的因煤炭漲價(jià)而導(dǎo)致主營(yíng)業(yè)務(wù)成本加大致使毛利率下降自相矛盾。觀察其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)上市前后變臉的原因，可以發(fā)現(xiàn)主要是管理費(fèi)用漲幅過大所致，因?yàn)槟腹�司的管理費(fèi)用由上市前將近2000萬(wàn)元上升為上市后2.23億元，增加2億元，增幅達(dá)10倍。進(jìn)一步觀察上市前后母公司的利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)，也可以發(fā)現(xiàn)三項(xiàng)費(fèi)用中營(yíng)業(yè)費(fèi)用占收入的比重穩(wěn)定，財(cái)務(wù)費(fèi)用的比重略有上升，董事會(huì)報(bào)告中披露的德國(guó)馬克貸款匯兌損失增加1400萬(wàn)元姑且當(dāng)作注解，而管理費(fèi)用比重的驚人上升，無(wú)論是董事會(huì)報(bào)告還是母公司報(bào)表項(xiàng)目的注釋都未給出說明，但按照信息披露規(guī)定，對(duì)于利潤(rùn)影響項(xiàng)目的重大變動(dòng)（與上年比較變動(dòng)超過30％），管理層應(yīng)該對(duì)該項(xiàng)目的變動(dòng)作出解釋。管理費(fèi)用和營(yíng)業(yè)費(fèi)用性質(zhì)類似，是為組織和管理生產(chǎn)而發(fā)生的費(fèi)用，理應(yīng)與營(yíng)業(yè)費(fèi)用一樣基本保持穩(wěn)定，那么多出的2億元這一天文數(shù)字又從何而來(lái)呢？應(yīng)該解釋而沒有解釋不由使人聯(lián)想是否是上市以前的費(fèi)用推遲到上市以后處理的結(jié)果。
　　
　　管理費(fèi)增長(zhǎng)之謎
　　
　　為了進(jìn)一步對(duì)上海電力上市前后三項(xiàng)費(fèi)用，尤其是管理費(fèi)用的變化有所了解，筆者就上海電力上市前后各季度的業(yè)績(jī)變化進(jìn)行了比較分析。表3列示了上海電力上市前后三個(gè)季度的業(yè)績(jī)以及利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)，可以看出上市前后的2003年第三季度和2004年第一季度均為盈利，分別為2.6億元和1.8億元，惟獨(dú)上市當(dāng)季的2003年第四季度為虧損0.9億元。凈利潤(rùn)同樣如此，2003年第三季度凈利潤(rùn)為2.1億元，2004年第一季度凈利潤(rùn)為1.4億元，而上市當(dāng)季的2003年第四季度的凈利潤(rùn)為-0.7億元，這一戲劇性的變化也令人困惑不解，因?yàn)榘凑?003年年度報(bào)告披露的信息，經(jīng)協(xié)商上海市電力公司同意彌補(bǔ)供熱虧損0.9億元，按照會(huì)計(jì)確認(rèn)原則這一補(bǔ)貼收入應(yīng)計(jì)入確認(rèn)當(dāng)期，因此第四季度在獲得這一補(bǔ)貼收入的背景下竟然發(fā)生虧損！觀察主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與管理費(fèi)用的變化可以發(fā)現(xiàn)，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入上市當(dāng)期的2003年第四季度最小，而上市前的2003年第三季度最大，但與此相反的是管理費(fèi)用卻是上市當(dāng)季最大，而上市前一季最小，在收入下降27.58%的情況下，上市當(dāng)季的管理費(fèi)用比上市前一季增長(zhǎng)149.65%，這一異常變化誰(shuí)能理解？這種怪異現(xiàn)象不得不再次令人懷疑公司是否將本該屬于上市前的費(fèi)用推延至上市后處理。
　　
　　進(jìn)一步觀察上海電力上市前后各季度的利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)，可以發(fā)現(xiàn)，上市當(dāng)季的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重（92.55%）不僅遠(yuǎn)高于上市前（75.97%），而且也大大高于上市后（80.32%），但按照2003年年度報(bào)告中董事會(huì)報(bào)告所說的2004年第一季度煤炭的漲幅對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的影響將更為顯著，2003年第四季度的成本比重大大高于2004第一季度的成本比重顯然是自相矛盾。同樣可以發(fā)現(xiàn)，上市當(dāng)季的三項(xiàng)期間費(fèi)用任何一項(xiàng)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重都大大高于其前后季，如此蹊蹺之結(jié)果難道僅僅是巧合？
　　
　　比較上海電力上市前后各期的財(cái)務(wù)報(bào)告，觀察公司披露財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的行為特征，使人不得不產(chǎn)生這樣的疑問：公司是否在做大上市前的盈利，而將上市前應(yīng)該處理的費(fèi)用推延至上市后處理，致使上市當(dāng)期就發(fā)生虧損。結(jié)合2002年上海電力的縮股行為，筆者很難排除公司管理層信息披露的行為和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的特征與成功上市和抬高發(fā)行價(jià)格無(wú)關(guān)，但這卻損害了廣大投資者，尤其是中小投資者的利益。