4月13日復(fù)牌上市、暴漲849％后被交易所緊急停牌，無疑是典型的新會計準則制度下的受益股。由于債權(quán)人豁免債務(wù)重組收益2.7億元按新會計準則計入當期收益，一季度業(yè)績上，而其2006年的業(yè)績不過0.1元多。

　　其實，受益于新準則的絕不止此一家，雅戈爾、兩面針等早已有們相信，新準則的實行，將對2007年以后的資本市場產(chǎn)生深遠影券研究所的這份報告，也將有助于投資者把握其中的機會。

　　財政部發(fā)布的新會計準則已經(jīng)從2007年1月1日起在上市公司率先實施了，隨著新會計準則的全面實施，其對上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)以及估值所帶來的差異和影響，也受到了投資者的普遍關(guān)注。

　　從宏觀層面來講，新準則的實施對提高國內(nèi)公司會計信息透明度，增強外資并購吸引力，降低并購成本，提升中國資本市場的國際競爭力有現(xiàn)實的推動作用。

　　從微觀層面來講，會計核算結(jié)果將更為真實地反映公司資產(chǎn)負債狀況和經(jīng)營成果。但是由于會計核算基礎(chǔ)發(fā)生了重大變革，將給公司帶來準則執(zhí)行之初的資產(chǎn)負債狀況的全面刷新和未來經(jīng)營成果的不確定性。

　　從估值影響來看，如果會計核算方法的改變并未改變公司的現(xiàn)金流，則不會影響到公司的絕對估值，在有效市場中，理論上不會影響到公司的股票價格。但是，在相對估值法普遍應(yīng)用的今天，股票價格對公司業(yè)績和資產(chǎn)的波動比較敏感，而新準則的實施將使部分隱性資產(chǎn)增值顯性化，因此新準則的執(zhí)行將對2007年以后的資本市場產(chǎn)生深遠影響。

　　從投資角度來看，我們認為新準則對A股公司的影響主要體現(xiàn)在如下十個方面。

　　1.首次執(zhí)行——調(diào)整留存收益

　　對上市公司的影響

　�。�1）在首次執(zhí)行會計準則體系時，2007年期初數(shù)據(jù)的調(diào)整并不影響當期收益，主要影響公司凈資產(chǎn)，具體影響程度視公允價值與賬面價值差額而定。其中調(diào)減未分配利潤的，將影響公司分紅能力。

　�。�2）2007年度內(nèi)按照公允價值計量的資產(chǎn)價值波動體現(xiàn)在當年收益之中。

　�。�3）對于影響較大的股權(quán)投資差額，我們將單獨論述。

　�。�4）我們認為，新準則執(zhí)行之時，不排除部分上市公司在新舊交替之際，將潛虧顯形化（賬面化）的可能性，結(jié)果間接提高了未來收益水平。

　　2.法人股投資——價值重估帶來收益

　　對上市公司的影響股權(quán)分置改革前，上市公司持有的法人股主要以賬面價值（歷史成本法）計量。股改限售期過后，原來的法人股將獲準上市流通。根據(jù)新的會計準則，其估值將以公允價值——二級市場的交易價格為主要計量依據(jù)。

　　在目前二級市場的交易價格普遍高于相關(guān)股份賬面價值的情況下，會計準則的改變將使得持有這些公司股權(quán)的上市公司的所有者權(quán)益大幅增加。并且未來其所持有的股份予以出售時，也會帶來當期收益的大幅增加，由此給那些持有其他上市公司法人股的公司，帶來了價值重估的機會。而近一年以來，隨著中信證券等個股股價的持續(xù)上漲，也提升了投資者對持有中信證券股權(quán)的上市公司，如兩面針、雅戈爾等的估值預(yù)期，帶來了相關(guān)公司股價的同步上漲，反映出新會計準則對投資者的投資預(yù)期和估值判斷的影響，已經(jīng)在市場中逐步得到體現(xiàn)。

　　我們找出持有其他上市公司股權(quán)超過5000萬股的公司，希望對投資者有所啟發(fā)。

　　以雅戈爾為例，經(jīng)歷了前期的大比例減持之后，目前公司仍持有中信證券15354.43萬股的股權(quán)，以中信證券目前51.13元的股價計算，其持有的股權(quán)市值高達78.51億元。即使不考慮雅戈爾其他資產(chǎn)的價值和投資收益，僅僅其持有中信證券的股權(quán)價值，折合每股已經(jīng)高達4.41元。如果考慮公司前期減持中信證券3012.1萬股股權(quán)所帶來的投資收益，公司投資中信證券所帶的投資溢價，折合每股則超過5.20元。

　　與此類似，像歲寶熱電、東方集團、兩面針等持有其他上市公司股權(quán)的公司，采用新會計準則后，其股權(quán)投資方面的潛在收益將在其財務(wù)報表上體現(xiàn)出來，從而帶來其所有者權(quán)益的大幅增加和市凈率水平的降低。

　　但需要注意的是，資產(chǎn)重估增值對公司每股收益和凈資產(chǎn)的影響是一次性的，新準則首次執(zhí)行不會帶來公司現(xiàn)金流的增加。相反，因資產(chǎn)重估增值，導(dǎo)致公司當期賬面盈利增長而需要額外增加當期的稅收支出，反而加重了企業(yè)的現(xiàn)金壓力。

　　3.開發(fā)費用資本化——科技股重大利好

　　對上市公司的影響

　�。�1）開發(fā)投入較多的公司將受益于開發(fā)費用資本化。由于國內(nèi)公司的研發(fā)活動多半集中于材料、裝置和產(chǎn)品的開發(fā)，即屬于開發(fā)階段的支出，按照新準則規(guī)定予以資本化，因此新準則實施后將提升公司近期盈利能力，鼓勵公司加大研發(fā)投入。

　�。�2）結(jié)合《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006-2020年）》若干配套政策的相關(guān)規(guī)定，允許企業(yè)按當年實際發(fā)生的技術(shù)開發(fā)費用的150％抵扣當年應(yīng)納稅所得額。所以，開發(fā)費用資本化所帶來的應(yīng)納稅所得額的增加，可以通過配套政策進行抵扣，即公司在盈利增長的同時，并不會增加稅收負擔(dān)和現(xiàn)金流的流出。

　�。�3）在實踐中，研究和開發(fā)費用之間存在模糊地帶，很有可能成為公司平滑業(yè)績的工具。

　　以中興通訊為例，我們預(yù)計公司2005年度研發(fā)費用20億元左右（截至目前，其2006年的年報尚未公布）。假設(shè)其中70％為開發(fā)階段支出，而且未來兩年研發(fā)投入保持不變，若預(yù)計攤銷期限為3年，則2007年度較之2006年度將可以少攤銷9.3億元，每股收益增加近1.00元；若以5年攤銷計算，那么2007年度將少攤銷11.2億元，每股收益增加1.18元。

　　不過，這只是理論上的推斷，在實踐中還有兩點值得關(guān)注：一是業(yè)績大幅波動并非公司希望見到的，不排除通過研究費和開發(fā)費之間的模糊地帶平滑業(yè)績的可能性。二是開發(fā)費用資本化，并不能改變現(xiàn)金流，而只是延長了資產(chǎn)的攤銷期限，對業(yè)績的影響體現(xiàn)在：以未來業(yè)績減少，帶來近期業(yè)績增加。

　　4.股權(quán)投資差額——提升未來收益水平

　　對上市公司的影響

　�。�1）對凈資產(chǎn)的影響：

　　首次執(zhí)行時，關(guān)聯(lián)企業(yè)投資差額或者非關(guān)聯(lián)企業(yè)的股權(quán)投資差額的貸方余額均會對凈資產(chǎn)構(gòu)成影響。

　　（2）對未來各期利潤的影響：

　　在股權(quán)投資差額取消后，將不再需要對股權(quán)投資差額進行攤銷，從而影響相關(guān)企業(yè)的凈利潤。股權(quán)投資差額為借方余額的，凈利潤將增加，反之凈利潤將減少。

　�。�3）對公司投資價值的影響：

　　以實行私有化收購的中國石化為例，如果被其收購的4家公司依然以子公司形式存在，則在收購過程產(chǎn)生的80.85億元股權(quán)投資差額，將在首次執(zhí)行新準則時，一次性調(diào)整留存收益，因此根據(jù)中國石化總股本867億元計算的每股凈資產(chǎn)減少0.09元，相當于公司三季度末凈資產(chǎn)的4％。

　　5.投資性房地產(chǎn)——股價催化劑

　　對上市公司的影響

　�。�1）地產(chǎn)公司估值影響有限，零售商業(yè)影響相對較大。公允價值模式改變的主要是會計利潤，并未改變投資性房地產(chǎn)的現(xiàn)金流，因此并不改變投資性房地產(chǎn)的價值。目前房地產(chǎn)行業(yè)分析師大多采用資產(chǎn)重估的方法（比較法和折現(xiàn)現(xiàn)金流法）對房地產(chǎn)上市公司進行估值，從理論上與公允價值模式相一致。不同的是分析師對房地產(chǎn)公司擁有的非投資性房地產(chǎn)也進行重估。但在零售商業(yè)多半沒有采用此類方法估值，因此對其影響相對較大。

　�。�2）稅收問題可能導(dǎo)致公允價值模式降低公司價值。如果公司采用公允價值模式計量投資性房地產(chǎn)，將不對投資性房地產(chǎn)計提折舊或進行攤銷，這會增加公司的所得稅，導(dǎo)致投資性房地產(chǎn)現(xiàn)金流下降，從而降低公司價值。目前對于公允價值模式的稅收問題還沒有相應(yīng)規(guī)定，如果公允價值模式使得原有的折舊攤銷的稅收扣除效應(yīng)消失的話，對公司股東而言是不利的。

　�。�3）公允價值增大了公司經(jīng)營成果的不穩(wěn)定性。采用公允價值模式后，擁有較多投資性房地產(chǎn)的公司的業(yè)績，將更多地受該物業(yè)市場價格變化的影響，這增加了公司業(yè)績的不穩(wěn)定性，有可能掩蓋了管理層的經(jīng)營不利或優(yōu)秀管理能力。

　�。�4）若沒有稅收配套政策出臺，預(yù)計多數(shù)上市公司選擇原有成本模式。但我們并不排除在提高再融資金額等其他利益驅(qū)動下，有些公司可能采取公允價值模式。例如再融資的背景下，公允價值模式可能會提高公司會計利潤，從而有可能提高估值水平和再融資金額，如果這種情況出現(xiàn)，那么對老股東可能有利，對新股東則不利。

　　房地產(chǎn)上市公司中投資性房地產(chǎn)較多的有中國國貿(mào)、金融街、陸家嘴、招商地產(chǎn)、深寶恒、浦東金橋、中華企業(yè)等；零售上市公司中投資性房產(chǎn)較多的是小商品城、益民百貨、廣州友誼、豫園商城等。投資性房地產(chǎn)新會計準則的頒布有可能成為股價表現(xiàn)的催化劑，但是我們認為更重要的還是要關(guān)注公司的管理和公司的價值。

　　6.金融工具和金融資產(chǎn)——龍頭優(yōu)勢逐步體現(xiàn)

　　對上市公司的影響

　�。�1）自營證券浮動盈利計為當期收益，對證券公司構(gòu)成利好。

　　自營證券作為“以公允價值計對上市公司的影響量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)”，其價值波動直接計入當期損益。而原來浮動盈虧不體現(xiàn)在賬面，只有浮動虧損計入損益。

　�。�2）貸款減值準備采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法計提，有利于貸款風(fēng)險控制能力強，撥備覆蓋率高的商業(yè)銀行彰顯優(yōu)勢。

　　從上市銀行境內(nèi)外審計結(jié)果來看，分別按照國內(nèi)和國際會計準則計算出的凈資產(chǎn)和凈利潤的整體差異并不大，基本上10％以內(nèi)。差異產(chǎn)生的主要原因是：票據(jù)貼現(xiàn)/轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利息、交易證券和可供出售證券等項目的核算方法的不同，而在撥備計提方面并未體現(xiàn)出差異。

　　我們認為，隨著風(fēng)險管理和會計核算水平的提升，這方面的差異將逐步體現(xiàn)出來，屆時風(fēng)險管理能力強，撥備計提充分的商業(yè)銀行的優(yōu)勢將有所體現(xiàn)，我們依然看好招商銀行和浦發(fā)銀行。

　　7.套期保值——提高業(yè)務(wù)透明度

　　對上市公司的影響

　�。�1）有色金屬公司將受到影響。目前約有30多家上市公司披露了通過期貨和衍生品進行套期保值的相關(guān)事宜。主要是大宗商品生產(chǎn)、消費和流通企業(yè)。其中最主要的是有色金屬生產(chǎn)企業(yè)。該業(yè)務(wù)在各公司財務(wù)報表上的蹤跡主要是體現(xiàn)在“其他應(yīng)收賬款”項目下的“期貨保證金”項。

　�。�2）新準則將提高公司業(yè)務(wù)披露的透明度。除江西銅業(yè)將當期因公允價值套期的利得或損失以“期貨交易盈利或損失”的科目，體現(xiàn)在“當期損益類”的“其他業(yè)務(wù)利潤”項下外，其他該類公司均未在“當期損益類”項下對此有所體現(xiàn)。目前絕大多數(shù)上市公司對套期保值信息披露過于簡單。新準則實施后，將促使該類有期貨和衍生品進行套期保值的公司進一步規(guī)范套期保值業(yè)務(wù)，同時也將促使該類公司在財務(wù)報表中“當期損益類”特定項下如實反映公司當期因公允價值套期，套期工具期末公允價值的變動、或賬面價值因匯率變動產(chǎn)生的利得或損失，使公司套期保值業(yè)務(wù)更加透明和合理化。

　　（3）新會計準則的實施對該類公司當期利潤影響不大。因為目前絕大多數(shù)該類公司應(yīng)已將當期因公允價值套期，套期工具期末公允價值的變動、或賬面價值因匯率變動產(chǎn)生的利得或損失計入了其他財務(wù)項目下體現(xiàn)，如銅都銅業(yè)將其體現(xiàn)在生產(chǎn)成本中。

　　8.石油天然氣——小幅提升業(yè)績

　　對上市公司的影響

　　A股上市公司中涉及石油天然氣開采的公司僅中國石化。新準則對中石化的影響體現(xiàn)在：

　　（1）我們認為中國石化改變折舊方法的可能性較大。目前公司境內(nèi)報表采用直線法，境外報表采用采量法。新準則中規(guī)定，公司可以繼續(xù)采用直線法，也可以改為采量法。相對于直線法，采量法每年計提的折舊隨采量而變動，這樣可以減緩息稅前利潤的波動，從而防止利潤因產(chǎn)量的變化而大起大落。因此，我們認為中國石化改變折舊方法的可能性較大。

　�。�2）改變折舊方法，將小幅提升公司的盈利水平。從近幾年的情況看，由于采量在不斷上升，將直線法改為采量法的影響正逐步減弱。

　　（3）減值和勘探部分的變動對公司影響甚微。

　　9.債務(wù)重組——確認當期收益

　　對上市公司的影響與原準則比較，債務(wù)重組收益直接提高了公司當期盈利能力，而且具備債務(wù)重組條件的公司多半是ST公司，具有迅速提升經(jīng)營業(yè)績的沖動，但是由于債務(wù)重組收益屬于非經(jīng)常性損益，盡管扭虧，也不能幫助公司摘掉ST帽子，因此這種沖動又會大打折扣。

　　10.減值準備沖回——非理性選擇

　　對上市公司的影響

　�。�1）“減值轉(zhuǎn)回末班車”對2006年利潤表產(chǎn)生正面影響。

　　新的資產(chǎn)減值會計準則實施后，計提的固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和長期投資減值準備在以后會計期間不得轉(zhuǎn)回。因此，如果上市公司已計提了資產(chǎn)損失準備并認為應(yīng)當轉(zhuǎn)回，就有可能搭上2006年減值準備轉(zhuǎn)回的“末班車”，從而提升2006年度盈利水平。

　�。�2）資產(chǎn)減值準備的集中沖回屬于非理性選擇。

　　是平安證券重點跟蹤的140家公司中，長期股權(quán)投資損失準備、固定資產(chǎn)損失準備和無形資產(chǎn)損失準備占2006年稅前利潤比例高于9％的公司。

　　需要注意的是，是否轉(zhuǎn)回取決于管理層對于損失回收的可能性的判斷，因此實際轉(zhuǎn)回的金額尚難預(yù)測。