摘要：利率市場化是我國金融體制下一步改革的中心環(huán)節(jié)。鑒于貨幣存量對經濟運行的重要影響，如何選擇合理的貨幣供給模式，形成逆周期貨幣供給機制，將成為決定利率市場化改革成敗的關鍵。為了保證利率市場化改革的順利進行，我國需要確立古典貨幣供給模式作為利率市場化改革目標，并構造適應利率市場化要求的宏觀金融調控體制，進行包括公共財政、外匯體制和企業(yè)制度等在內的經濟體制配套改革。

　　隨著我國市場化改革的不斷深入，以利率市場化為核心內容的金融體制改革變得日益重要。鑒于貨幣存量對經濟運行的重要影響，如何選擇合理的貨幣供給模式，形成逆周期貨幣供給機制，不僅是強化宏觀金融調控的關鍵，而且在相當程度上決定著利率市場化改革的成敗。本文將在研究貨幣供給模式理論和美國貨幣供給模式演變的基礎上，運用現(xiàn)代金融理論和系統(tǒng)分析方法，探討中國在深化利率市場化改革同時，強化宏觀金融調控，促進經濟穩(wěn)定和經濟增長的可行性。

　　一、合理的貨幣供給模式選擇

　　所謂貨幣供給模式，通俗地講，系指中央銀行提供基礎貨幣的程序和方式。貨幣供給模式對貨幣供給過程的特點具有決定性影響。大致說來，如果央行按照金融市場資金供求狀況被動性調節(jié)基礎貨幣供給量或利率水平，那么貨幣供給過程則多是內生性的，主要由市場主體的貨幣需求行為決定。相反如果央行預先確立均衡利率或貨幣存量的調控目標，主動調節(jié)貨幣供給，那么貨幣供給過程則多是外生性的，主要由央行貨幣政策決定。

　　自現(xiàn)代市場經濟建立以來，在經濟實踐中主要存在兩種貨幣供給模式。

　　其一是古典貨幣供給模式，主要盛行于金本位制建立至20世紀30年代大危機爆發(fā)這段歷史時期。古典貨幣供給模式主要包括如下具體內容：（1）在經濟和金融體系正常運行的大部分經濟發(fā)展時期，央行按照市場主體的貨幣需求被動性調整基礎貨幣，從而實現(xiàn)內生性貨幣供給。如在金本位制條件下，央行借助金本位制自由鑄造、自由兌換和自由輸出入3大運行規(guī)則，由市場主體自發(fā)調節(jié)貨幣流通量，以穩(wěn)定價格水平，并滿足經濟發(fā)展的貨幣需求。（2）在經濟和金融體系發(fā)生根本性失衡的例外情況下，如發(fā)生嚴重的通貨膨脹和經濟危機等，央行則采取積極的貨幣政策，實現(xiàn)外生性貨幣供給，迅速恢復物價穩(wěn)定和經濟金融體系的平穩(wěn)運行。

　　其二是現(xiàn)代貨幣供給模式，主要盛行于二次大戰(zhàn)以后至20世紀70年代中期石油危機爆發(fā)這段歷史時期�，F(xiàn)代貨幣供給模式主要包括如下具體內容：央行選擇合適的貨幣政策工具，調控基礎貨幣量或貼現(xiàn)率等操作目標，進而影響均衡的貨幣存量或代表性市場利率水平等中間目標，最終實現(xiàn)經濟穩(wěn)定和經濟增長的貨幣政策目的。很顯然，現(xiàn)代貨幣供給模式具有外生性貨幣供給特點。

　　鑒于貨幣存量對經濟運行的重要影響，選擇古典貨幣供給模式，哪種更符合經濟理性，有利于促進經濟穩(wěn)定和經濟增長，關鍵取決于哪種模式相對有助于形成逆周期貨幣供給機制。我們認為古典貨幣供給模式總體說來在形成逆周期貨幣供給機制方面更勝一籌，其主要理由可概括如下：

　　首先，現(xiàn)代貨幣供給模式在預先確立央行均衡利率或貨幣存量調控目標方面，缺乏可操作性，因而無法有效實現(xiàn)逆周期貨幣供給。

　　以貨幣學派單一貨幣規(guī)則為例，雖然從理論上講可以形成逆周期貨幣供給，不過根據(jù)古德哈特原理，貨幣流通規(guī)律一旦被發(fā)現(xiàn)就失去應用價值，那么如何確定合理的貨幣存量目標則非常困難。古德哈特原理的產生可能存在兩種根源，其一，貨幣流通系統(tǒng)累積性誤差足以造成貨幣存量預測完全失效。鑒于發(fā)現(xiàn)貨幣流通規(guī)律必須建立在貨幣存量規(guī)模長期統(tǒng)計分析基礎上，當貨幣流通規(guī)律應用于政策實踐時，貨幣流通整體行為可能已經發(fā)生根本性變化。這種依據(jù)過時規(guī)律進行的預測，質量很顯然是無法保證的。其二，市場主體理性預期的影響可能造成貨幣流通速度發(fā)生劇烈波動，使得貨幣存量中間目標失去可操作性。假如央行采取單一貨幣規(guī)則，市場主體預期在經濟擴張時，利率可能迅速趨于上升，投資者則在利率水平較低時，賣出債券，增加貨幣持有量；而在經濟緊縮時，投資者則采取相反策略。這勢必引起貨幣需求水平和貨幣流通速度劇烈波動，使得貨幣存量中間目標失去應用價值。由此可見，古德哈特原理證明了貨幣存量中間目標實際上是不可行的。

　　至于凱恩斯學派的利率調控目標，與單一貨幣規(guī)則相比，在可操作性方面并無實質性改進，利率目標同樣擺脫不了類似古德哈特原理引發(fā)的決策困境，即關于均衡利率預測的累積性系統(tǒng)誤差和市場主體理性預期，將很快使利率調控目標失去應用價值。此外，利率更易受到政治因素干擾，有可能引致順周期的貨幣供給，加劇經濟波動。這是因為央行，尤其是政治家多偏愛低于均衡利率水平的低利率，而利率一般又是順周期運動。那么在經濟高漲時，為了降低利率水平，央行必須增加基礎貨幣投放，可能導致經濟進一步擴張，從而破壞經濟穩(wěn)定。

　　綜上所述，現(xiàn)代貨幣供給模式缺乏可操作性，關鍵在于市場均衡本質上體現(xiàn)為趨勢而非確定值，在較長時期里是無法準確預測的。因此頻繁使用積極的貨幣政策，調控利率或貨幣存量，以促進經濟穩(wěn)定和經濟增長，只會取得適得其反的效果。

　　其次，古典貨幣供給模式更符合經濟和金融體系周期運行的客觀事實，并有利于發(fā)揮政府干預和市場機制在配置資源方面的比較優(yōu)勢，從而有助于形成逆周期貨幣供給機制，促進經濟穩(wěn)定和經濟增長。

　　根據(jù)現(xiàn)代系統(tǒng)理論，經濟和金融體系作為一種復雜的系統(tǒng)，其周期運行模式可概括為以下3種因素共同作用的簡化模型。（1）初始的金融和經濟失衡。（類似自發(fā)性支出等因素）。（2）類似于乘數(shù)和加速原理的經濟擴張機制，以及相對應的內生性貨幣供給機制（實質上是一種金融擴張機制）。（3）足夠長的持續(xù)發(fā)展時期。

　　上述簡化模型可以揭示出經濟和金融體制周期運行的兩個基本事實：第一，經濟和金融體系運行本質上是不穩(wěn)定的，經濟和金融體系周期性瓦解和崩潰不可避免，無論是市場機制抑或政府干預均無法阻止這一趨勢的發(fā)生。由于經濟信息不完全，初始的經濟失衡無法完全避免，借助經濟和金融擴張機制，經過足夠長時期的演化，必然引起經濟和金融體系周期性瓦解和崩潰。

　　經濟和金融體系的瓦解和崩潰雖不可避免，不過其所帶來的損失卻可以設法減輕。在經濟和金融體系發(fā)生根本性失衡情況下，如發(fā)生嚴重的通脹或經濟衰退，極有可能由個體理性引致集體非理性，造成嚴重的市場失靈，損害市場機制配置資源的效率。相反政府本質上作為排他性分利聯(lián)盟，能夠有效解決集體行動中的搭便車問題，因此政府運用貨幣政策和財政政策治理嚴重的通脹或經濟衰退，可以較低成本和較為迅速地恢復經濟和金融體系的正常運行。

　　第二，在大部分社會和經濟發(fā)展時期，經濟和金融體系能夠正常運行，做到活而不亂。換言之，經濟和金融體系發(fā)生根本性失衡的情況并不多見，畢竟經濟和金融體系的瓦解和崩潰需要足夠長的時間。經濟史上存在一個不爭事實，即資本主義體系較為平穩(wěn)發(fā)展了300余年，真正稱得上經濟和金融體系瀕于瓦解的事件，僅有1929—1933年經濟大危機一例。

　　我們認為這主要得益于市場經濟具有產權明晰和分散決策的特點，可以提高處理經濟信息的能力和增強自我調節(jié)功能，有效地切斷初始失衡的傳遞鏈條，因而能夠自發(fā)組織形成經濟和金融體系運行秩序。從這個角度看，與經濟和金融體系周期性瓦解和崩潰相比，經濟和金融體系恢復正常運行同樣不可避免。尤其是面對一般性的金融失衡和經濟衰退，通過市場破產機制有效區(qū)分好銀行／壞銀行和好企業(yè)／壞企業(yè)，就足以順利調整產業(yè)結構，恢復經濟和金融體系的正常運行。

　　由此可見，在經濟和社會發(fā)展的大部分時期，市場機制配置資源仍然是有效率的。于是央行被動地按照經濟發(fā)展要求決定基礎貨幣投放，實現(xiàn)內生性貨幣供給，大部分時期有助于形成逆周期貨幣供給機制，促進經濟穩(wěn)定和經濟增長。

　　此外，需要指出的是內生性貨幣供給通常能夠產生逆周期貨幣供給效應，不僅在于內生性貨幣供給回避了預測均衡利率或貨幣存量的技術難題，而且更重要的是鑒于利率一般說來是順周期運動的，那么央行將貼現(xiàn)利率被動地盯住代表性市場利率，可以降低經濟擴張時商業(yè)銀行貼現(xiàn)貸款需求，或提高經濟緊縮時貼現(xiàn)貸款需求。按此規(guī)則決定基礎貨幣投放規(guī)模，自然有助于產生逆周期貨幣供給效應。

　　總之，古典貨幣供給模式符合經濟和金融體系周期運行的客觀事實，有利于發(fā)揮市場機制和政府干預的比較優(yōu)勢，而重要的是有助于產生逆周期貨幣供給效應。因此對促進經濟穩(wěn)定和經濟增長而言，古典貨幣供給模式不失為一種理想的選擇。

　　二、古典貨幣供給模式的現(xiàn)代內容

　　根據(jù)以上分析，我們知道古典貨幣供給模式在形成逆周期貨幣供給機制方面具有比較優(yōu)勢，然而隨著戰(zhàn)后凱恩斯主義興起，古典貨幣供給模式在各國的政策實踐中幾乎名存實亡。因此要使古典貨幣供給模式重新發(fā)揮作用，必須增添必不可少的現(xiàn)代內容，適應現(xiàn)代信用貨幣制度要求。

　　首先，必須對央行目前通用的貨幣政策工具進行系統(tǒng)性改革，提供古典貨幣供給模式運行所需的宏觀金融調控手段。

　　央行目前通用的貨幣政策工具，主要包括調整法定準備金率、貼現(xiàn)政策和公開市場業(yè)務等3大法寶，基本上都是為強化央行調控貨幣供給能力，實施積極的貨幣政策而設計。這套貨幣政策工具自然無法很好滿足古典貨幣供給模式運行需要。為此需要對此進行適度改革，以限制央行調控貨幣供給的過度集中的權力，促進內生性貨幣供給機制形成，其主要內容包括：

　　1.重新恢復貼現(xiàn)政策在貨幣政策工具體系中的主導地位，使得央行貼現(xiàn)貸款成為基礎貨幣投放的主渠道。2.逐步進行法定準備制度改革，放寬商業(yè)銀行法定準備要求。3.將公開市場業(yè)務重點限定在防御性操作方面，減輕央行對國庫券市場利率形成的過度干預。4.建立外匯儲備適度規(guī)模，減輕外匯儲備變動對基礎貨幣供給的過度影響。5.實現(xiàn)貼現(xiàn)利率與代表性市場利率，如銀行同業(yè)拆借利率和國庫券利率等直接掛鉤。6.在進行貼現(xiàn)貸款時，輔以必要的窗口指導，并同商業(yè)銀行監(jiān)管緊密結合起來。

　　我們認為貨幣政策工具經過上述改革，具有如下優(yōu)點：1.重新恢復貼現(xiàn)政策主導地位，嚴格限制法定準備制度、公開市場業(yè)務和抵消性外匯干預的使用范圍，將有力制約央行頻繁實施積極貨幣政策的能力，為實現(xiàn)內生性貨幣供給打下堅實基礎。2.貼現(xiàn)利率和代表性市場利率直接掛鉤，可以消除貨幣政策信號扭曲，減少貼現(xiàn)貸款規(guī)模的非政策性變動。3.在正常的金融市場條件下，貼現(xiàn)政策完全可以有效替代公開市場業(yè)務部分職能，與防御性公開市場業(yè)務共同減少基礎貨幣和貨幣基數(shù)的日常波動。4.改造后的貼現(xiàn)政策可以產生逆周期貨幣供給，有利于促進經濟穩(wěn)定和經濟增長。這種被動性提供貨幣供給的策略不僅具有穩(wěn)定經濟功能，而且避免了采取積極貨幣政策決策失誤帶來的社會和經濟成本。5.執(zhí)行貼現(xiàn)政策時，輔以必要的貼現(xiàn)窗口指導，并同商業(yè)銀行的金融監(jiān)管緊密結合起來。這有助于促進商業(yè)銀行風險內控和穩(wěn)健經營，減輕其對央行的道德風險。6.改造后的貼現(xiàn)政策仍為央行積極干預保留了足夠政策空間，有利于央行適時發(fā)揮最終貸款人職能，治理經濟和金融體系根本性失衡。

　　其次，必須深化市場化經濟體制改革，促進相對合理和穩(wěn)定的貨幣需求水平形成，為古典貨幣供給模式運行提供良好體制基礎。

　　鑒于古典貨幣供給模式具有以內生性貨幣供給為主體的特點，造成央行基礎貨幣投放很大程度依賴貨幣供給倒逼機制的作用。因此如此強化市場主體的風險內控和穩(wěn)健經營，促進貨幣需求相對合理和穩(wěn)定，將成為決定古典貨幣供給模式能否形成逆周期貨幣供給機制，促進經濟穩(wěn)定和經濟增長的關鍵。為此需要進行如下一系列市場經濟體制配套改革：

　　1.以建設廉價政府為目標，進行全面的政府機構和公共財政改革，從而減輕公共支出過度擴張和預算赤字對貨幣需求的負面影響。

　　2.在外匯體制方面，各國選擇適合各自國情需要的匯率制度，并加強國際經濟政策協(xié)調，以保持匯率水平相對合理和穩(wěn)定，減輕國際游資對本國貨幣供求的投機性沖擊。

　　3.促進微觀經濟主體，如工商企業(yè)和金融機構的風險內控和穩(wěn)健經營，抑制凱恩斯所聲稱的企業(yè)家“動物精神”所引致的經濟和金融過度擴張，保持微觀經濟主體貨幣需求水平的相對合理和穩(wěn)定。

　　總之，貨幣政策工具的系統(tǒng)改革有效限制了央行頻繁實施積極貨幣政策能力，保證了貨幣供給的內生性，并在此基礎上形成適應利率市場化要求的宏觀金融調控體制，有利于及時化解古典貨幣供給模式所產生的金融風險。市場化經濟體制配套改革，則有利于保持貨幣需求水平的相對合理和穩(wěn)定以及利率順周期運動形成，促進內生性和逆周期貨幣供給的統(tǒng)一，保證和鞏固利率市場化和古典貨幣供給模式的經濟效果。因此，上述兩方面改革措施的有機結合，將為古典貨幣供給模式增添必要的現(xiàn)代內容，加強其在現(xiàn)代信用貨幣制度下的可操作性，實現(xiàn)逆周期貨幣供給，促進經濟穩(wěn)定和經濟增長。

　　三、美國貨幣供給模式的演變

　　我們通過分析美國貨幣供給模式的演變歷程，同樣可以證實向古典貨幣供給模式復歸的必要性和可行性。美國貨幣供給模式的演變，如從1913年的美聯(lián)儲建立開始分析，大致經歷了3個時期，即1.1913-1933年，古典貨幣供給模式運行時期。2.1933-1979年，現(xiàn)代貨幣供給模式運行時期。3.1979-迄今，向古典貨幣供給模式復歸時期。

　�。ㄒ唬┟缆�(lián)儲古典貨幣供給模式運行的嘗試：20年代經濟繁榮和30年代大危機。

　　美聯(lián)儲創(chuàng)建之初，調整貼現(xiàn)率是當時主要貨幣政策工具，貨幣政策指導思想則為依據(jù)真實票據(jù)理論，被動提供貼現(xiàn)貸款。真實票據(jù)理論認為只要貸款出于生產性目的，那么，提供儲備給銀行體系發(fā)放貸款就不會產生通脹效應。

　　一戰(zhàn)結束以后，聯(lián)儲的再貼現(xiàn)合理票據(jù)和維持低利率籌集戰(zhàn)爭經費，引發(fā)嚴重通脹，聯(lián)儲決定暫時放棄奉行真實票據(jù)理論所闡述的被動性政策，積極運用緊縮的貨幣政策治理惡性通脹，為20年代美國的經濟繁榮鋪平了道路�？梢哉f直到30年代大危機爆發(fā)，美國古典貨幣供給模式取得了良好的宏觀經濟效果，經濟發(fā)展較為迅速，很少出現(xiàn)嚴重的通貨膨脹和經濟衰退。

　　至于美國古典貨幣供給模式在處理30年代大危機過程中的失敗，主要可歸結于缺乏經驗和聯(lián)儲內部政治斗爭所致。結果造成古典貨幣供給模式沒有得到充分運用，聯(lián)儲沒有在嚴重的經濟衰退中積極采用擴張性貨幣政策，適時發(fā)揮最終貸款人職能，經濟危機加重和延長因而變得不可避免。因此可以說，大危機并非古典貨幣供給模式本身所造成，恰恰相反，正是古典貨幣供給模式沒有得到充分運用的惡果。

　　（二）美聯(lián)儲現(xiàn)代貨幣供給模式運行的挫折：二戰(zhàn)后的短期經濟繁榮和60年代中期以后的通脹。

　　大危機以后，美國由于受到戰(zhàn)爭等外部因素沖擊和凱思斯主義影響，開始放棄古典貨幣供給模式，采用積極貨幣政策促進經濟穩(wěn)定和經濟增長。

　　1942-1951年，聯(lián)儲的主要政策是維持低利率以籌集戰(zhàn)爭經費；50年代至60年代，美聯(lián)儲將銀行的自由儲備視為貨幣政策中間目標。自由儲備等于銀行超額儲備減去借入準備金。假如超額儲備的首要用途是償還借人準備金，那么自由儲備規(guī)�？梢暈樨泿攀袌鲢y根松緊的標志。自由儲備高，則資金盈余，聯(lián)儲需采取緊縮貨幣政策，反之則反是。70年代，聯(lián)儲雖然聲稱以貨幣總量作為中間目標，但卻選擇聯(lián)邦基金利率作為操作目標，其實際效果仍然是以低水平利率為中間目標。

　　不幸的是聯(lián)儲40年代的低利率政策，50和60年代的調整自由儲備政策，70年代的調整聯(lián)邦基金利率政策，在經濟實踐中均產生7j頃周期貨幣供給效應。結果雖然曾經刺激美國經濟短期繁榮，但同時引發(fā)了60年代中期以后的持續(xù)通脹。因此，美聯(lián)儲現(xiàn)代貨幣供給模式運行整體來說是失敗的。

　�。ㄈ�）美聯(lián)儲向古典貨幣供給模式復歸的隱憂：80年代通脹治理和90年代經濟復蘇

　　1979年10月至1982年10月，保羅�；顮柨瞬扇【o縮的貨幣政策成功抑制了美國惡性通貨膨脹。1982年10月至1993年，美聯(lián)儲一度將貨幣政策中間目標定為M1和M2，但不久因政治上和技術上的原因而被迫放棄，美國貨幣政策調控目標重新回復到利率上來。

　　美聯(lián)儲80年代以來的貨幣和金融政策無疑帶有明顯的古典色彩，這表現(xiàn)在如下幾個方面：1.經過利率自由化的漸進改革，美聯(lián)儲逐步廢除了起源于30年代大危機時期的利率管制，于80年代中后期真正、全面地實現(xiàn)利率市場化。2.美聯(lián)儲奉行利率微調政策，注意及時縮小調控利率和市場利率之間的差距，這樣有利于產生內生性貨幣供給效應。3.美聯(lián)儲加強金融監(jiān)管并鼓勵公司改善治理結構，強化微觀經濟主體的風險內控和穩(wěn)健經營，防止信用過度擴張，保持貨幣需求水平相對合理和穩(wěn)定。4.美聯(lián)儲有意識地減少對經濟穩(wěn)定的明確承諾，自覺限制積極貨幣政策的濫用。比如經常將穩(wěn)定物價視為政策首要目標，以抑制經濟過度擴張。再如限制使用存款保險制度和大銀行不能倒閉政策，以抑制銀行體系的道德風險。5.在金融市場發(fā)生根本性失衡時，積極運用貨幣政策促進經濟和金融體系穩(wěn)定。保羅。活爾克治理通脹和格林斯潘1987年發(fā)揮最終貸款人職能穩(wěn)定紐約股市等政策行動，都說明了這一點。

　　總體說來，美聯(lián)儲80年代以來的貨幣政策是相當成功的，這是有意識地向古典貨幣供給模式復歸的結果，從而促進美國經濟有力復蘇。因此，央行能否執(zhí)行適宜的貨幣政策，達到逆周期貨幣供給效果，關鍵不取決于選擇利率還是貨幣存量作為中間目標，而是央行不能也不應承擔過多的經濟穩(wěn)定任務（尤其是短期任務）。

　　當然不可否認，美聯(lián)儲現(xiàn)行的貨幣政策實踐仍存在許多隱憂，可能阻礙其向古典貨幣供給模式進一步轉化。這具體表現(xiàn)在：首先，國會賦予美聯(lián)儲穩(wěn)定經濟的職能有增無減，聯(lián)儲被迫在保持自身獨立性和保證貨幣政策長期效果之間進行艱難選擇，從而加大了向古典貨幣供給模式全面轉化的難度。比如《充分就業(yè)和均衡增長法》不僅保留了聯(lián)儲穩(wěn)定經濟的傳統(tǒng)要求，而且增加了加快經濟增長的政策任務。其次，美聯(lián)儲80、90年貨幣政策的成功，與保羅。沃爾克、格林斯潘支持市場化的政策思想以及個人才干密不可分。這就意味著美聯(lián)儲向古典貨幣供給模式復歸的政策實踐缺乏制度保障，很難保證連續(xù)性。

　　綜上所述，美國貨幣供給模式演變揭示了古典貨幣供給模式不僅符合經濟理性，而且其推行也取得了良好經濟效果，因此努力構建古典貨幣供給模式，不失為世界各國央行今后較為理想的政策選擇。

　　四、我國利率市場化改革的困境及其對策

　　盡管利率市場化無疑是我國下一步金融體制改革的重點，我國利率市場化改革的具體實施仍然舉步維艱。這種看似矛盾的現(xiàn)象出現(xiàn)，主要受到如下幾方面因素影響：

　　1.我國現(xiàn)行的利率市場化改革目標模式存在內在缺陷，可能損害利率市場化改革的可操作性和連續(xù)性。

　　我國現(xiàn)行的利率市場化改革目標模式可概括為：“市場形成利率，央行調控利率”，這實質上就是現(xiàn)代貨幣供給模式的翻版。鑒于市場形成利率和央行調控利率都不乏充足的經濟理論支持，那么兩種改革目標的潛在沖突則不容忽視。如果上述目標沖突不能得到妥善解決，就可能造成央行在執(zhí)行貨幣政策時無所適從。利率市場化改革往往以放開利率開始而以利率管制告終，嚴重損害利率市場化改革的連續(xù)性。

　　2.我國宏觀金融調控體制改革嚴重滯后，導致央行缺乏與利率市場化改革相適應的貨幣政策工具，相應地加大了利率市場化改革失敗的風險。

　　鑒于利率市場化改革起步階段，金融風險可能臨時性增加，那么央行是否擁有適應利率市場化需要的貨幣政策工具，加強宏觀金融調控能力，將成為利率市場化改革能否取得突破性進展的關鍵。我國央行目前宏觀金融調控體制主要存在兩方面不足，第一，行政調控權力過大，隨時可能破壞利率市場化改革成果。第二，以調整法定準備金和再貸款規(guī)模為主體的貨幣政策工具體系，無法對市場利率產生直接和確定性影響，因此不能用來實現(xiàn)利率微調，及時化解利率市場化改革轉軌時期風險。由此可見，我國央行目前的宏觀金融調控體制和貨幣政策工具體系，無法適應利率市場化改革要求。

　　3.利率市場化改革和其他市場化經濟體制改革缺乏必要的配合，可能加重央行宏觀金融調控任務，削弱利率市場化改革的預期效果。

　　比如我國政府行政權力仍然過于集中，且缺乏必要的監(jiān)督，這為公共支出過度擴張埋下了隱患。又如我國國企和國有銀行產權改革尚任重道遠，其大量不良資產有待消化。再如人民幣尚未實現(xiàn)資本項目下的自由兌換，且管理浮動匯率制有蛻化為固定匯率制的危險等等。這些均構成影響我國貨幣需求穩(wěn)定的負面因素，同時成為利率市場化改革政策效果大打折扣的誘因。

　　4.對利率市場改革意義認識不足，造成利率市場化改革行動上不必要的延誤。

　　部分學者認為金融交易信息不對稱，造成利率調節(jié)在信貸資金分配中僅起有限作用，需要信用配給等數(shù)量調節(jié)機制加以配合，利率市場化改革于是變得不那么迫切緊要了。這種對利率市場化改革意義的認識顯然是片面的。首先，信貸資金分配過程中的數(shù)量調節(jié)和價格（利率）調節(jié)重要性并不存在非此即彼的邏輯關系。利率市場化改革有助于形成合理的利率信號，正確反映資金稀缺程度，提高資源配置效率。其次，利率市場化改革有助于形成逆周期貨幣供給，促進經濟穩(wěn)定和經濟增長。最后，利率市場化改革有助于抑制計劃經濟體制復歸，保證市場取向的經濟改革最終成功。因此利率市場化改革并非權宜之計，而是決定我國下一步市場化改革成敗的中心環(huán)節(jié)。

　　為了突破我國利率市場化改革停滯不前的現(xiàn)狀，我們建議采用如下一系列對策：

　　第一步，努力消除對利率機制作用的片面認識，正確、全面地理解推進利率市場化改革的重大意義。

　　第二步，將構建古典貨幣供給模式作為我國利率市場化和宏觀金融調控體制改革目標，增強利率市場化改革的可操作性和連續(xù)性。古典貨幣供給模式明確規(guī)定了市場形成利率和央行調控利率的使用范圍和條件，解決了改革目標內部沖突問題，并有助于逆周期貨幣供給機制形成，促進經濟穩(wěn)定和經濟增長。因此，無疑可以成為利率市場化改革的理想目標模式。

　　第三步，深化我國央行宏觀調控體制改革，增強央行適應利率市場化要求的宏觀金融調控能力，及時化解利率市場化起步階段金融風險。為此需對我國現(xiàn)行貨幣政策工具進行系統(tǒng)性改造，使得盯住代表性市場利率，并輔以必要窗口指導的貼現(xiàn)政策成為主要宏觀金融調控工具。

　　第四步，積極推進包括公共財政、外匯體制和企業(yè)制度等配套改革，尤其是國有銀行商業(yè)化改革，強化市場主體的風險內控和穩(wěn)健經營，保持貨幣需求水平相對合理和穩(wěn)定，為實現(xiàn)逆周期貨幣供給創(chuàng)造有利條件，以保證和鞏固利率市場化改革成果。

　　我們相信只要堅持構建古典貨幣供給模式的改革目標，輔以必要的宏觀金融調控體制和市場化經濟體制改革，利率市場化改革一定可以取得最終成功，為我國經濟穩(wěn)定、協(xié)調、持續(xù)發(fā)展和市場取向的經濟改革全面勝利做出應有貢獻。