摘要：當前，穩(wěn)健的貨幣政策實施效果與政策預期有較大差別，主要原因在于傳導機制不暢，這包括三個層面問題，一是中央銀行層面，二是商業(yè)銀行層面，三是微觀主體層面。因此，消除貨幣政策傳導障礙，必須完善貨幣政策制度設計，完善商業(yè)銀行內(nèi)部管理，深化企業(yè)制度改革，建立良好的社會信用環(huán)境和配套政策環(huán)境。

　　近年來，國家實行穩(wěn)健的貨幣政策，對拉動內(nèi)需、支持經(jīng)濟發(fā)展起到了積極的推動作用。但從區(qū)域情況看，貨幣政策的實際效果難盡人意，其原因是多方面的，但傳導機制不暢對貨幣政策實施效果的影響尤為明顯�；�于此，我們對貨幣政策傳導機制中存在的問題進行了初步的調(diào)查和研究，并提出了相關的政策建議。

　　一、我國貨幣政策傳導過程中存在的主要障礙

　　總體來說，貨幣政策的傳導過程中由中央銀行制定和發(fā)布貨幣政策，然后通過商業(yè)銀行體系傳導到微觀經(jīng)濟主體，最終影響國民經(jīng)濟。但通過調(diào)查和分析，發(fā)現(xiàn)目前我國貨幣政策的傳導在中央銀行、商業(yè)銀行和微觀經(jīng)濟主體三個層面存在著傳導障礙（本文對傳統(tǒng)的貨幣政策傳導過程進行了延伸，把貨幣政策信號在這三個層面的傳輸也稱為傳導），使貨幣政策信號的傳導隨著傳導路徑的加長而層層衰減或失真，導致了貨幣政策多路傳導、路路不暢的問題，極大地影響了貨幣政策的傳導效果。

　�。ㄒ唬┴泿耪�策在中央銀行層面上的傳導障礙

　　調(diào)查發(fā)現(xiàn)，貨幣政策從央行總行向基層央行傳導的過程中，傳導效果逐步減弱。由于中央銀行內(nèi)部管理體制改革以后，中央銀行制定和實施貨幣政策的獨立性進一步增強，央行基層機構的地方化傾向基本消除，能夠與上級行在貨幣政策導向上保持高度一致。因此，貨幣政策在央行內(nèi)部垂直傳導效果的減弱，不是由于貨幣政策信號的衰減和失實，而是由于以下傳導障礙導致了貨幣政策工具作用的層層削弱。

　　1．政策靈活性障礙。貨幣信貸政策在全國范圍內(nèi)的高度統(tǒng)一，削弱了對區(qū)域經(jīng)濟結構調(diào)整的作用，成為貨幣政策傳導在中央銀行層面上遇到的第一道障礙。在均質(zhì)的市場經(jīng)濟環(huán)境中，貨幣政策作為宏觀總量政策，在全國保持一致性是必然的，因為資金等資源的自由流動會自動抵消地區(qū)性貨幣政策的差異。但是，目前我國的國民經(jīng)濟發(fā)展很不均衡，市場割據(jù)仍然存在，尚未形成全國性統(tǒng)一的大市場，資金等資源還不能在全國范圍內(nèi)進行低成本地快速有效配置，銀行分支機構不能跨區(qū)發(fā)放貸款就是一個典型事例，因此，市場的非均質(zhì)特征比較明顯。在這種情況下，貨幣政策不僅表現(xiàn)為總量政策，而且以信貸政策的形式，表現(xiàn)為結構調(diào)整政策。目前，中央銀行對穩(wěn)健貨幣政策含義（適當增加貨幣供應全、調(diào)整信貸結構、推行金融穩(wěn)定計劃）的解釋也包含了結構調(diào)整的內(nèi)容，因此，貨幣信貸政策還擔負著結構調(diào)整的任務。但由于貨幣信貸政策的制定權、發(fā)布權、解釋權都集中在人民銀行總行，在全國范圍內(nèi)表現(xiàn)為統(tǒng)一的資金價格和政策導向，人民銀行分支機構難以根據(jù)當?shù)氐慕?jīng)濟發(fā)展狀況和經(jīng)濟結構特點進行必要和及時的調(diào)整，削弱了貨幣信貸政策對經(jīng)濟結構調(diào)整的作用。

　　2．政策工具運用障礙。貨幣政策工具種類和運用權限在基層央行的層層削減，導致貨幣政策工具的作用越來越弱，成為貨幣政策傳導在中央銀行層面上遇到的第二道障礙。從貨幣政策工具的運用權限來看，人民銀行總行具有再貸款、再貼現(xiàn)、法定存款準備金、公開市場業(yè)務操作、利率制定和窗口指導（信貸政策指導性意見）等所有政策工具的操作權限。在分行則只有再貸款、再貼現(xiàn)和窗口指導三種政策工具的操作權限，其中再貸款和再貼現(xiàn)的規(guī)模受到總行嚴格的限制，窗口指導的運用也必須遵循總行確定的基調(diào)。在中心支行，雖然名義上也具有再貸款、再貼現(xiàn)和窗口指導的權限，但是再貸款的調(diào)控作用僅限于支農(nóng)再貸款，緊急性再貸款和經(jīng)營性再貸款都需要指定機構由分行審批；由于缺乏必要的手段加以保證，窗口指導的效果也非常弱；中心支行真正可以運用的只有再貼現(xiàn)工具，但再貼現(xiàn)規(guī)模往往被控制得較緊。而在縣支行，則基本沒有貨幣政策工具的操作權限，只能通過窗口指導的形式，引導商業(yè)銀行的資金流向，貨幣政策效果進一步削弱。由此看來，作為中央銀行貨幣政策傳導末梢的中心支行和縣支行，由于缺乏貨幣政策工具的操作權力，在很大程度上影響了貨幣政策的傳導效果。

　　3．政策構架障礙。以利率為工具、以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策構架，影響了正常的貨幣政策傳導機制作用的發(fā)揮，成為貨幣政策傳導在中央銀行層面上遇到的第三道障礙。一般而言，貨幣政策的傳導過程首先是中央銀行通過再貸款（再貼現(xiàn)）、法定存款準備金率和公開市場操作等手段（貨幣政策三大傳統(tǒng)工具）影響商業(yè)銀行超額準備金的數(shù)量，進而通過貨幣乘數(shù)效應影響貨幣供應量，通過貨幣供應量的變動影響利率，通過利率（即資金價格）的變動影響投資和消費，最終通過總需求的變動影響國民產(chǎn)出。在這個過程中，利率處于至關重要的地位，貨幣政策傳導的本質(zhì)就是通過貨幣政策工具影響利率，從而達到影響總需求的目的，所以，利率一般被確定為貨幣政策的中介目標。目前，我國把利率作為重要的貨幣政策工具，把貨幣供應量作為中介目標，這樣，貨幣政策傳導機制就出現(xiàn)了問題。當中央銀行操作三大貨幣政策工具影響貨幣供應量時，貨幣供應量（中介目標）的變動可能已經(jīng)達到了貨幣政策的預期目標，但是，貨幣供應量的變動卻不能按照市場規(guī)律影響利率，因為利率作為貨幣政策工具已經(jīng)被中央銀行打住（固定賦值）。這必然產(chǎn)生三個方面的問題：一是三大貨幣政策工具的作用無法影響利率，因此三大工具的操作力度與操作效果之間的關聯(lián)程度降低，也就是說，無論如何操作三大工具，貨幣政策的實施效果都不會很明顯。二是貨幣供應量的變動與貨幣政策最終目標的關聯(lián)程度降低。由于中央銀行通過貨幣供應量這個中介目標來預測貨幣政策效果，因此，從中介目標看來，貨幣政策的效果應當是明顯的，但由于貨幣供應量難以影響利率，因此，貨幣政策的最終效果可能并不明顯。三是對利率的直接賦值，影響了利率對資源配置的結構調(diào)整作用。從我國目前的情況看，中小企業(yè)的信貸風險比較大，遵循風險收益對稱的原則，銀行對中小企業(yè)的貸款利率應當比較高，但是利率被固定，導致商業(yè)銀行對中小企業(yè)貸款的風險和收益失衡，必然抑制銀行對中小企業(yè)的貸款發(fā)放。這三方面問題的存在，導致這樣一種現(xiàn)象：三大貨幣政策工具的操作力度很大，貨幣供應量的增幅也比較高，但貨幣政策的實際效果卻達不到政策預期的水平。

　　（二）貨幣政策在商業(yè)銀行層面上的傳導障礙

　　貨幣政策從中央銀行傳導至商業(yè)銀行后，在商業(yè)銀行內(nèi)部還要經(jīng)歷一個對貨幣政策信號進行解碼、重新編碼和再次傳輸?shù)倪^程。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在貨幣政策從商業(yè)銀行總行向分支機構傳導的過程中，由于以下傳導障礙的存在，導致貨幣政策信號被誤解、扭曲和削弱，直接影響了貨幣政策的傳導效果。

　　1．集權管理障礙。商業(yè)銀行系統(tǒng)內(nèi)管理權限過于上收，遏制了基層商業(yè)銀行發(fā)放貸款的積極性，成為貨幣政策傳導在商業(yè)銀行層面上遇到的第一道障礙。商業(yè)銀行構建一級法人治理結構，改變以前的“三級管理、一級經(jīng)營”的經(jīng)營管理模式，是現(xiàn)代企業(yè)制度改革的重要內(nèi)容。在商業(yè)銀行內(nèi)部，上級行適當集中部分資金，在全國范圍內(nèi)篩選重點企業(yè)和項目加以支持，也是市場對資源配置發(fā)揮基礎性作用的體現(xiàn)。但目前，隨著商業(yè)銀行一級法人治理結構的建立，上級行過分上收經(jīng)營管理權力的傾向非常明顯，極大地削弱了基層商業(yè)銀行的業(yè)務拓展動力。

　　2．經(jīng)營策略障礙。基層商業(yè)銀行經(jīng)營意識上“重存款、輕貸款”的傾向比較明顯，沒有把貸款營銷擺到應有的工作位置，成為貨幣政策傳導到商業(yè)銀行層面上遇到的第二道障礙。目前多數(shù)商業(yè)銀行仍然把存款業(yè)務作為主要工作，千方百計吸收存款，甚至不惜為此搞不正當競爭，卻對貸款營銷重視不足，這種現(xiàn)象突出表現(xiàn)在以下四個方面：一是大柜臺、小市場的人力資源配置模式仍未得到根本改變。二是把發(fā)放貸款和開展中間業(yè)務作為爭攬存款的手段，沒有從增加盈利的角度研究資金運用。三是缺乏貸款營銷激勵機制。四是貸款的審批方式比較機械，對大企業(yè)和中小企業(yè)的貸款申請采用相同的審貸模式。

　　3．信貸策略障礙。商業(yè)銀行“大城市、大企業(yè)”的信貸策略嚴重偏離中央銀行的貨幣政策導向，成為貨幣政策傳導在商業(yè)銀行層面上遇到的第三道障礙。從目前各商業(yè)銀行的信貸業(yè)務戰(zhàn)略來看，普遍傾向于“大城市、大企業(yè)”戰(zhàn)略。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，商業(yè)銀行普遍對企業(yè)實行貸款信用評級制度，只有企業(yè)達到較高的信用等級才能取得貸款支持。以煙臺市某國有商業(yè)銀行為例，該行將企業(yè)信用等級分為AAA級。4A級、A級和8級等等，只有企業(yè)信用等級在AA級以上才可能獲得貸款，A級以下企業(yè)的貸款申請根本不予考慮。由于評級制度本身的缺陷，企業(yè)很難達到較高信用等級，尤其是中小企業(yè)，大部分從未取得貸款，也沒有貸款記錄，因此也沒有信用等級。按照該行的評級標準，至2000年度，全市與該行有貸款關系的3400戶企業(yè)中，只有32戶達到AAA級信用，有120戶達到AA級信用，總計僅占4．4%，其他銀行的企業(yè)信用評級情況也大致如此，按此比例推算，全市真正符合貸款條件的企業(yè)不足300戶，其他大部分企業(yè)尤其是中小企業(yè)都被排除在銀行信貸支持的范圍之外。商業(yè)銀行“大城市、大企業(yè)”的信貸策略，導致銀行信貸向大企業(yè)和上市公司的過度集中，出現(xiàn)了少數(shù)大企業(yè)、大公司資金閑置和廣大中小企業(yè)急需資金卻得不到貸款支持的現(xiàn)象。

　　4．發(fā)展意識障礙。商業(yè)銀行發(fā)展意識不強，在防范化解金融風險的問題上未能充分發(fā)揮有效信貸增量的作用，成為貨幣政策傳導在商業(yè)銀行層面上遇到的第四道障礙。

　　（三）貨幣政策在微觀主體層面上的傳導障礙

　　政府部門、企業(yè)和個人等微觀經(jīng)濟主體是貨幣政策傳導的最終環(huán)節(jié)，調(diào)查發(fā)現(xiàn)貨幣政策的傳導在微觀主體層面上同樣遇到了多方面障礙，綜合表現(xiàn)為微觀主體對貨幣政策信號的反應遲鈍和配合不力，影響了貨幣政策的傳導效果。

　　一是企業(yè)制度障礙�，F(xiàn)代企業(yè)制度不完善導致有效信貸需求不足，成為貨幣政策傳導在微觀主體層面上遇到的第一道障礙。目前仍有一部分國有企業(yè)沒有進行企業(yè)制度改革，產(chǎn)權不明晰，法人治理結構沒有建立，內(nèi)部監(jiān)督制約機制薄弱，尤其是資產(chǎn)負債率較高，基本在80%以上。由于缺乏面向市場的研發(fā)、營銷和管理機制，缺乏開拓市場的能力，導致產(chǎn)品難以適應市場需求，市場占有率低，企業(yè)的盈利能力和償債能力低下，客觀上難以滿足貸款條件。從中小企業(yè)的情況看，雖然產(chǎn)權比較明晰，但規(guī)模較小、資本金不足、缺乏有效的抵押和擔保等問題，都使中小企業(yè)難以滿足貸款條件。這種情況下，貨幣政策工具的作用遭到強硬的制約，貨幣政策傳導路徑基本被切斷，貨幣政策的傳導效果遭到極大地削弱。

　　二是信用環(huán)境障礙。社會信用環(huán)境不佳加劇了銀行信貸的風險預期，成為貨幣政策傳導在微觀主體層面上遇到的第二道障礙。社會信用環(huán)境不佳和銀行維權成本過高，增加了銀行貸款損失的概率，也挫傷了銀行發(fā)放貸款的積極性，無疑對貨幣政策的順利傳導產(chǎn)生了嚴重的阻礙。

　　三是金融意識障礙。居民現(xiàn)代金融意識的缺乏導致對貨幣政策的反應遲鈍，成為貨幣政策傳導在微觀主體層面上遇到的第三道障礙。

　　四是配套政策障礙。政府部門相關配套政策的缺位導致貨幣政策孤立和有效供給不足，成為貨幣政策傳導在微觀主體層面上遇到的第四道障礙。

　　二、消除貨幣政策傳導障礙的政策建議

　　貨幣政策傳導過程中存在的上述障礙，既有貨幣政策制度設計方面的缺陷，也有銀行和企業(yè)制度改革不到位的問題，更有社會環(huán)境不完善和政策環(huán)境不配套的因素。因此，要消除貨幣政策傳導障礙，必須著眼于完善貨幣政策制度設計，深化企業(yè)制度改革，建立良好的社會信用環(huán)境和配套政策環(huán)境。

　�。ㄒ唬┩晟曝泿耪�策制度設計，消除貨幣政策在中央銀行層面上的傳導障礙。充分發(fā)揮貨幣政策效能，有必要采取統(tǒng)一性和靈活性相結合的原則。要結合經(jīng)濟總量和金融總量，適當擴大中心支行和縣支行再貸款和再貼現(xiàn)的規(guī)模。各級人民銀行應加大對各商業(yè)銀行資金調(diào)控的力度，發(fā)揮基層央行傳導貨幣政策的作用。應有計劃地進行利率市場化改革，本著光外幣后本幣、先貸款后存款的原則順序，逐步放松利率管制，使利率能夠真正反映市場資金供應狀況，提高國民經(jīng)濟的利率敏感程度。同時，要逐步將利率作為貨幣政策的中介目標，提高貨幣政策中介目標與最終目標的相關程度，便于中央銀行及時進行貨幣政策調(diào)控。

　�。ǘ�）完善商業(yè)銀行內(nèi)部管理，消除貨幣政策在商業(yè)銀行層面上的傳導障礙。要適當下放經(jīng)營管理權限，完善激勵約束機制，提高廣大基層商業(yè)銀行的經(jīng)營管理水平和盈利能力。要盡快促使經(jīng)營策略由“存款立行”向“效益立行”轉變，在強化信貸約束機制的同時，尤其要注意建立和完善信貸激勵機制，推行以市場為中。心的“小柜臺、大市場”的經(jīng)營理念，把貸款營銷放到商業(yè)銀行經(jīng)營管理的重要位置，通過有效增量的作用，化解和稀釋信貸風險。在信貸策略上，不能盲目遵循“大城市、大企業(yè)”的策略，尤其是國有商業(yè)銀行基層機構和股份制商業(yè)銀行等中小金融機構，更要結合自身的特點搞好市場定位，完成從“爭奪客戶”向“培育客戶”的轉變，加強對企業(yè)、對市場、對產(chǎn)品的調(diào)查研究，加大對有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)的支持力度，幫助企業(yè)發(fā)展壯大，努力培育自己的基本客戶群，培育新的、穩(wěn)定的利潤增長點。

　�。ㄈ�）充分發(fā)揮社會各界的聯(lián)合作用，消除貨幣政策在微觀主體層面上的傳導障礙。市場經(jīng)濟必然要求企業(yè)按照市場機制加以運作，因此，建立現(xiàn)代企業(yè)制度和法人治理結構，增加企業(yè)資本金數(shù)量，就成為企業(yè)制度改革的主要內(nèi)容，而國有企業(yè)制度改革在很大程度上取決于政府職能定位和政府作用的發(fā)揮。同時，市場經(jīng)濟本身就是法制經(jīng)濟、信用經(jīng)濟，因此，維護社會信用環(huán)境，提高社會信用程度是發(fā)展市場經(jīng)濟必然經(jīng)歷的過程。面對目前社會信用環(huán)境不佳、企業(yè)大量逃廢銀行債務的現(xiàn)象，不僅要發(fā)揮金融系統(tǒng)聯(lián)合制裁的作用，而且必須建立嚴格執(zhí)法的法制環(huán)境，促使社會信用秩序的根本好轉。要充分利用各種媒體的作用，加強貨幣政策和金融意識宣傳，提高企業(yè)和居民的金融意識和對貨幣政策的認知程度。對于貨幣政策的配套措施，地方政府應著眼于長遠，盡快建立和完善，積極支持金融部門改善金融服務，優(yōu)化信用環(huán)境，暢通貨幣政策傳導渠道，促進地方經(jīng)濟持續(xù)、快速、健康發(fā)展。