2001年是中國證券市場的監(jiān)管規(guī)范年，而就是在這樣一個偏緊的市場環(huán)境之下，銀廣夏的“世紀造假工程”浮出水面，給眾多“價值型”投資者當頭一棒。而東方電子、藍田股份等系列“績優(yōu)神話”的陸續(xù)破滅，則沉重打擊了我國證券市場脆弱的信心。當市場以一種無聲的方式回應這些欺詐行為的時候，越來越多的人開始從制度的角度重新探討我國上市公司治理及證券監(jiān)管內(nèi)部缺陷的問題。

　　制度經(jīng)濟學告訴我們，制度是社會發(fā)展衍生而來的、人為創(chuàng)立的規(guī)則，其目的在于協(xié)調(diào)人們的各種活動，建立起信任基礎(chǔ)，促進可預見性，抑制人們可能滋生的機會主義心理，防止社會秩序的混亂和恣意的行為。因此，建立一個有效制度是維持現(xiàn)代經(jīng)濟生活正常向前運轉(zhuǎn)的前提。中國的資本市場，尤其是證券市場，理所當然也離不開制度的約束。無論是上市公司內(nèi)部治理，還是整個證券監(jiān)管體系的完善，以及相關(guān)的法律法規(guī)建設(shè)，都屬于制度的范疇。

　　目前，我們正處于制度轉(zhuǎn)型時期，雖然市場經(jīng)濟的旋律已奏響了二十幾年，但計劃經(jīng)濟體制的某些陳顏舊彩依然存在。實踐證明，這種傳統(tǒng)體制不僅不能解決市場失靈，有時反而產(chǎn)生了政府失靈。

　　例如，上市公司的委托代理問題。我國的上市公司大部分都是由原國有企業(yè)改制而來，國家股和法人股占絕對控股地位，社會公眾股股東較為分散，無法進入董事會，行使對公司的控制權(quán)，只能采取所謂的“用腳投票”的辦法。股東大會往往成為控股股東的“一言堂”。“新三會”只是機械地照搬美國模式，其內(nèi)涵的制約抗衡機制并沒有真正地得以實施，真正形成的卻是“受內(nèi)部人支配的企業(yè)治理程序”。其中，扮演所有者角色的政府在約束經(jīng)營者的機會主義行為和盤活國有資產(chǎn)雙重目標時處于“管”也難，不“管”也難的兩難境地。特別在享有較大自主權(quán)的企業(yè)中，普遍發(fā)生了“內(nèi)部人控制失控”的現(xiàn)象：一方面，改革過程中國家不斷擴大企業(yè)高級經(jīng)理層自主經(jīng)營、自主決策的權(quán)力；另一方面，相應地，對企業(yè)經(jīng)理層的有效監(jiān)督約束機制卻沒有建立起來。經(jīng)理層名義上對董事會負責，而董事會成員大部分由政府任命，在缺乏激勵機制和信息渠道不暢的條件下，政府很難對經(jīng)理層的行為和業(yè)績進行客觀、公正、有效的考察和評價。企業(yè)內(nèi)部的高層經(jīng)理實際上始終在沒有內(nèi)外監(jiān)督的情況下，以“法人代表”的身份掌握著企業(yè)的最終控制權(quán)。市場和政府都成了一種擺設(shè)，其約束作用相當微弱。

　　此外，在上市公司的委托代理問題中，還有一點常常未被提及——上市公司的委托人（如代表國有大股東的政府部門官員）機會主義地隱藏在代理人（公司經(jīng)營管理層）的背后的現(xiàn)象——通過與代理人合謀得到某些利益（當然以損害其他委托人的權(quán)益為代價），又能有效逃避某些責任。計劃經(jīng)濟時代的微觀主體天生不足的后遺癥在市場機制下暴露無遺。由此可見，上市公司自身治理過程中，最迫切需要解決的就是確立真正的資本所有者。通過政府官員來行使國家權(quán)力，其本身就是代理人，存在著追求理性個體的利益的道德風險，從而他們作為委托人的決策更難使企業(yè)在經(jīng)濟效率和經(jīng)營管理上達到最優(yōu)。

　　而且，在局部利益最大化的推動下，地方政府為實現(xiàn)政績或謀求非法收益，對不合規(guī)的企業(yè)大開綠燈，甚至主動為發(fā)行公司策劃弄虛作假，以次充優(yōu)（如紅光事件），傳統(tǒng)體制也給這些“制度租金”的產(chǎn)生提供了滋生的土壤。例如，以往采取的額度管理的股票發(fā)行制度就呈現(xiàn)出了種種弊端。由政府擇定上市公司，各省和部委領(lǐng)導變相成為公司上市的保薦人，被賦予了巨大的自由裁量權(quán)。在具體的操作中，利益所有權(quán)的人為分配對股票市場參與者行為產(chǎn)生很大影響，常常使法律法規(guī)失去應有的公正、公平與公開原則。如1998年為推動國有企業(yè)扭虧為盈的政策目標，許多國企大盤股上市融資，就是政府意志的體現(xiàn)，而這有可能違背了市場競爭的基本規(guī)則。在這種前提下，監(jiān)管部門很難擇優(yōu)剔次，甚而為了響應國家政策，對某些項目不加約束放任通行。即使在現(xiàn)行核準制下，計劃體制遺留下的各種非正式制約仍然存在著使正式規(guī)則偏離的可能性。

　　再者，由于額度的控制，上市公司形成對投資者的賣方壟斷，對于證券公司和其他中介機構(gòu)又是買方壟斷，因此，在股票發(fā)行時，上市公司天然具有虛報公司質(zhì)量、夸大利潤等有利于公司股票價格的不規(guī)范行為的沖動。投資者面臨這種沖動雖然已有概念上的認識，但卻無法識別，信息不對稱使上市公司處于優(yōu)勢地位，進一步增加了其淪入“敗德行為”的可能。要消除這種可能，只能靠法律來規(guī)范——實行嚴格的懲罰措施，杜絕機會主義者的冒險念頭。目前，證監(jiān)會在《上市公司新股發(fā)行管理辦法》中，雖然通過加大券商的責任，增強市場對發(fā)行人的約束力，但市場原有的痼疾并沒有因此而治愈———各市場主體之間依然缺乏約束與制衡，上市公司法人治理結(jié)構(gòu)的不完善仍在促使公司盲目擴張。

　　此外，對于增發(fā)過程中出現(xiàn)的重大疏漏或違法違規(guī)行為，未有罰責量化指標且懲處程度也不足懼。制度從來都是與懲罰緊密聯(lián)系的，沒有堅決的懲處機制和執(zhí)法措施，制度就形同虛設(shè)，成為一紙空文。要想達到監(jiān)管市場化的目標，就必須建立一套完善的逆向規(guī)范制度，才能起到扶優(yōu)限劣的作用。許多市場人士呼吁要加強事前監(jiān)管，然而要實現(xiàn)監(jiān)管部門對上千家公司逐一逐項地審查，在實際工作中是不可能的，這也違背了提高市場效率的要求，該意志只能從制定事后監(jiān)管的懲罰措施中得以貫徹。我國在監(jiān)管中常常執(zhí)法不嚴，對于機會主義行為缺乏打擊力度和威懾作用，因此，許多上市公司、中介機構(gòu)有恃無恐，制造虛假信息，在股市上大肆“圈錢”，這與我們沒有引入司法制度有很大干系。

　　為了保護投資者的合法權(quán)益，推動上市公司規(guī)范發(fā)展，首要的就是加速完善制度的步伐，盡快引入司法程序。其次，真正轉(zhuǎn)變市場準入的規(guī)則，從源頭上控制上市公司的質(zhì)量，并發(fā)揮中介機構(gòu)在監(jiān)管中的輔助與補充作用。在事中監(jiān)管里以日常信息披露監(jiān)管為重點，對各種異常波動保持高度的敏感性和警惕性，適當引入不定期現(xiàn)場調(diào)查，切實防范和化解市場風險。事后監(jiān)管更要發(fā)揮“殺一儆百”的作用，及時查處違法違規(guī)行為，進一步防范和化解事前監(jiān)管中可能產(chǎn)生的“盲點”風險。

　　總之，制度帶來的隱患只能借制度自身的不斷進步和完善予以消除，這不是一蹴而就的，需要各個層次的共同努力。我們要在前進中探索出一條真正使市場有效的道路，達到資源的合理配置。