在全流通時(shí)代，中國(guó)上市公司的管理者、所有者應(yīng)該學(xué)會(huì)更加關(guān)心股票價(jià)格，在成熟的資本市場(chǎng)上遵循游戲規(guī)則，共同維持理性市值，通過(guò)科學(xué)的公司管理與合理的資源配置實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化。
今年10月23日，沃倫。巴菲特旗下的伯克希爾。哈撒韋公司A股股票的交易價(jià)格收盤(pán)時(shí)達(dá)到每股10萬(wàn)美元，成為美國(guó)歷史上最昂貴的股票。而1962年巴菲特及其投資伙伴買(mǎi)進(jìn)了伯克希爾公司的股票時(shí)，股價(jià)僅為每股7美元。這一可怕的成績(jī)單對(duì)于仍在金融市場(chǎng)蹣跚學(xué)步的眾多國(guó)內(nèi)上市公司而言，仰望之余，或許更應(yīng)該注意到巴菲特的一句看似簡(jiǎn)單的話：“從短期來(lái)看，股市是一個(gè)投票機(jī)；而從長(zhǎng)期來(lái)看，股市是一個(gè)稱(chēng)重機(jī)。”
反觀乎己，時(shí)值全流通日益逼近之際，經(jīng)歷過(guò)艱辛股改的上市公司們想必早已意識(shí)到，股權(quán)分置改革帶來(lái)的不僅是一場(chǎng)結(jié)構(gòu)性市場(chǎng)制度的變革，更是逼迫管理者進(jìn)行一次監(jiān)管和投資理念的轉(zhuǎn)變：在全流通背景下，以公司市值來(lái)衡量公司經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的成績(jī)，本質(zhì)上就是以市場(chǎng)機(jī)制來(lái)衡量公司經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的成績(jī)。這也就是巴菲特所指的“稱(chēng)重機(jī)”。因此，公司市值低的上市公司不僅容易使投資者對(duì)其經(jīng)營(yíng)失去信心，增大其融資成本，還很容易成為今后并購(gòu)浪潮中的靶子企業(yè)。而對(duì)于國(guó)企而言，國(guó)資委將市值指標(biāo)引入其業(yè)績(jī)考核機(jī)制也自然是大勢(shì)所趨。
回溯中國(guó)上市公司的發(fā)展歷程可以發(fā)現(xiàn)，股改之前，上市公司“圈錢(qián)”、價(jià)格操縱、大股東利益輸送等灰色行為頻發(fā)。事實(shí)表明，這樣的股價(jià)提升無(wú)法持續(xù)。在日益成熟的資本市場(chǎng)中，企業(yè)的生存與發(fā)展之道何在？以持續(xù)、穩(wěn)定、合理和有效的提高上市公司總市值為目標(biāo)，使公司股票價(jià)格正確反映公司的內(nèi)在價(jià)值，并努力實(shí)現(xiàn)公司內(nèi)在價(jià)值的最大化和股東價(jià)值最大化方為正解。這也正是“市值管理”的涵義所在。
再回到巴菲特，7美元到10萬(wàn)美元的奇跡絕非偶然，或許我們可以暫且放下復(fù)雜的模型和copy書(shū)本上的概念，從巴菲特豐富的公司管理經(jīng)驗(yàn)中，挖掘一部分市值管理的精髓。
公司治理
上市公司治理水平可以影響公司對(duì)社會(huì)資本的吸納能力，持續(xù)提高和改善企業(yè)的管理水平、戰(zhàn)略執(zhí)行能力，強(qiáng)化投資者對(duì)企業(yè)的信心，從而提高企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。但是，公司治理的關(guān)鍵就是，經(jīng)理層與股東利益的沖突。如何緩解這些沖突是巴菲特40年職業(yè)生涯矢志不渝的追求。
對(duì)巴菲特而言，經(jīng)理是股東資本的管家。最好的經(jīng)理在進(jìn)行公司決策時(shí)會(huì)牢記股東的利益。因此，巴菲特認(rèn)為，在管理團(tuán)隊(duì)中擁有一流的成員，遠(yuǎn)比設(shè)計(jì)等級(jí)制度、明確向誰(shuí)匯報(bào)以及何時(shí)匯報(bào)重要的多。上策是謹(jǐn)慎挑選可以不受嬴弱體制束縛而表現(xiàn)優(yōu)良的CEO.
此外，巴菲特反對(duì)傳統(tǒng)的管理教條，他認(rèn)為用股票期權(quán)酬報(bào)經(jīng)理會(huì)對(duì)股東產(chǎn)生毒害作用，他更加傾向于直接用現(xiàn)金獎(jiǎng)勵(lì)經(jīng)理。因?yàn)檫@些經(jīng)理如果真的看好自己公司的股票，大可以到二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)。股票期權(quán)會(huì)誘使經(jīng)理們?yōu)槭苟唐跇I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)而留存了本應(yīng)派給股東的紅利。巴菲特強(qiáng)調(diào)，公司治理中關(guān)鍵的對(duì)主管人員的薪酬依據(jù)應(yīng)該是其業(yè)績(jī)。主管人員的業(yè)績(jī)應(yīng)當(dāng)用公司盈利能力來(lái)衡量，也就是扣除相關(guān)公司運(yùn)用的資本的費(fèi)用或留存收益后的利潤(rùn)。如果他們由于本身業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)而獲得現(xiàn)金獎(jiǎng)，他們完全可以購(gòu)買(mǎi)自己公司的股票，這樣就“站在了公司所有者的立場(chǎng)上了”。
歡迎理性的投資者
根據(jù)信息不對(duì)稱(chēng)原理，投資者所作出的投資決策并不一定真正地反映上市公司內(nèi)在價(jià)值。但是市值管理要求股票能持續(xù)地按與其企業(yè)內(nèi)在價(jià)值理性相關(guān)的價(jià)格進(jìn)行交易。所謂理性?xún)r(jià)格——無(wú)論是當(dāng)前的還是未來(lái)的，都是產(chǎn)生于理性所有者。巴菲特歡迎看重企業(yè)長(zhǎng)線的所有者，并過(guò)濾掉可能存在的專(zhuān)注于市場(chǎng)表現(xiàn)的短線客。他認(rèn)為新股東應(yīng)該了解公司的運(yùn)作，分享公司成長(zhǎng)的時(shí)間，并且像衡量自己一樣衡量公司。只有這樣的股東才會(huì)保證公司的股票以與其價(jià)值理性相關(guān)的價(jià)格進(jìn)行交易。所以理性所有者是維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定的中堅(jiān)核心力量，起著市場(chǎng)價(jià)格的發(fā)現(xiàn)者、引導(dǎo)者的作用。
同時(shí)引導(dǎo)理性的投資也是巴菲特考慮問(wèn)題的出發(fā)點(diǎn)。他列舉了這樣的例子，一家凈資產(chǎn)收益率是12％的公司，假定其股票換手率每年高達(dá)100％。如果以賬面價(jià)值買(mǎi)賣(mài)一次股票，那么假定公司的所有者總計(jì)要支付公司當(dāng)年資產(chǎn)凈值的2％以獲得轉(zhuǎn)移所有權(quán)的特權(quán)。這個(gè)交易活動(dòng)對(duì)企業(yè)的收益毫無(wú)意義，而且對(duì)所有者來(lái)說(shuō)意味著收益的1/6通過(guò)轉(zhuǎn)移的“摩擦”成本消耗了。頻繁地交易以及承擔(dān)的投資管理成本，股東總體的長(zhǎng)期表現(xiàn)必然遜色于他們擁有的公司。“一個(gè)過(guò)度活躍的投資是投資者口袋的扒手，”理性的投資達(dá)成了企業(yè)和投資者的雙贏，投資者真正的獲利才是企業(yè)吸引投資者的關(guān)鍵。
然而獲得高質(zhì)量的股東并非小事一樁。菲爾。費(fèi)雪有這樣的觀點(diǎn)，“公司就像餐館，提供吸引特定口味顧客的菜單�！卑头铺卣J(rèn)為可以吸引并保持高質(zhì)量的所有權(quán)，應(yīng)該堅(jiān)持傳播他的企業(yè)與所有權(quán)哲學(xué)。通過(guò)政策和交流來(lái)力圖吸引可以理解其公司的運(yùn)作、態(tài)度和期望的投資者。在正直與坦誠(chéng)中交流，在公司的股東大會(huì)上，巴菲特只講述事情本來(lái)面目。他的股東大會(huì)是關(guān)于公司問(wèn)題的持續(xù)的、卓有成效的對(duì)話。
分紅政策
股份公司的分紅政策是一個(gè)重大的資產(chǎn)分配問(wèn)題。資產(chǎn)分配影響了公司股東權(quán)益、總體增量資產(chǎn)持續(xù)表現(xiàn)以及股市的交易成本，從而影響著公司的市值。巴菲特強(qiáng)調(diào)“資產(chǎn)分配對(duì)于公司和管理層來(lái)說(shuō)至關(guān)重要”。巴菲特相信一條保留收益的正確理由，未限定用途的收益只能在有合理期望的時(shí)候才能留存——得到歷史證據(jù)的大力支持，或者適當(dāng)?shù)氐玫綄?duì)未來(lái)周密分析的支持——也就是“對(duì)于股份公司留存的每一個(gè)美元，至少可以為所有者創(chuàng)造一美元的市場(chǎng)價(jià)值。”只有當(dāng)留存資產(chǎn)可以產(chǎn)生與投資者通�？梢垣@得的收益相等的，或者更高的收益時(shí)，這樣的分紅政策才是有道理的。
然而這樣的簡(jiǎn)單道理卻常常被公司管理者所忽略。判斷是否應(yīng)該留存收益時(shí)，不應(yīng)當(dāng)僅僅將最近幾年總的增量收益與總增量資本進(jìn)行比較，因?yàn)檫@種關(guān)系可能被公司的核心業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r扭曲。在通貨膨脹時(shí)期，公司可以把一小部分增量資產(chǎn)投入其回報(bào)率很高的核心業(yè)務(wù)中，而大部分資金投入低回報(bào)的業(yè)務(wù)中，公司留存資產(chǎn)的總收益仍可以表現(xiàn)的很出色，因?yàn)楹诵臉I(yè)務(wù)產(chǎn)生了超�；貓�(bào)。好似“濫竽充數(shù)”的成語(yǔ)故事。資產(chǎn)配置領(lǐng)域上的失誤，實(shí)際上是高價(jià)收購(gòu)了本質(zhì)上平庸的公司，股東們的金子已經(jīng)由于錯(cuò)誤的企業(yè)決策而變成了鋁。這與股東價(jià)值最大化的市值管理理念背道而馳。
此外值得一提的是，全流通時(shí)代，股東利益達(dá)到真正的一致。上市公司大股東和投資者有足夠的動(dòng)力和共同價(jià)值目標(biāo)來(lái)提升上市公司的市值。因此，除去公司管理者應(yīng)該充分重視公司資產(chǎn)配置的研究和判斷外，投資者的積極參與決策，主動(dòng)創(chuàng)造條件參與到上市公司市值管理之中也是尤為重要的。
或許不少人會(huì)注意到，7美元到10萬(wàn)美元的“光輝的歷程”仍然花費(fèi)了44年的漫長(zhǎng)歲月。但44年中，不知有多少大小上市公司黯然消逝。由一種成熟理念指引，穩(wěn)固而踏實(shí)地前行，而非殺雞取卵或妄想一蹴而就，這或許更是巴菲特值得國(guó)內(nèi)上市公司的思索之處。
