近期，圍繞應(yīng)該買集中持股的基金還是應(yīng)該買分散投資的基金，基民中出現(xiàn)了兩種截然相反的聲音。贊成基金集中持股者認(rèn)為，是好股票就應(yīng)該集中持有，這樣基金的凈值才能上升得快；贊成基金分散投資者認(rèn)為，基金集中持股會(huì)面臨較大的凈值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，一旦所持有的股票陷入盤整或急劇下跌，基金持有的份額就有可能無(wú)法出手，造成基金凈值的急劇下滑，所以為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)當(dāng)選擇分散投資的基金。真理究竟站在哪一邊呢？
目前有關(guān)基金集中持股與分散投資并無(wú)統(tǒng)一定義，但基金層面的集中持股一般可理解為以下情形之一：一是前10大重倉(cāng)股持股集中度，即前10大重倉(cāng)股的總倉(cāng)位占基金凈值的比重，超過(guò)50%；二是有一只或幾只股票占凈值的比重超過(guò)8%；三是重倉(cāng)某個(gè)行業(yè)（如證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的行業(yè)分類體系中的一級(jí)行業(yè)，或制造業(yè)的某個(gè)子行業(yè)）超過(guò)凈值的50%.另外，同一基金公司的交叉持股率（被同一基金公司旗下兩只及以上基金共同持有的股票數(shù)量占全部重倉(cāng)股數(shù)量的比率）超過(guò)50%的情形，也可當(dāng)作基金公司層面上的集中持股來(lái)理解。與以上任何一種相反的情形，即可納入分散投資。
集中或分散情況有別
集中或分散持股，受基金公司的整體投資理念影響。廣發(fā)和易方達(dá)長(zhǎng)期傾向于進(jìn)取性的集中持股，尤其是其旗下基金的交叉持股。而海富通和上投摩根則長(zhǎng)期傾向于分散投資，交叉持股現(xiàn)象鮮見。如海富通精選，2006年2季度前10大重倉(cāng)股持股集中度僅為35%左右。
集中或分散并不絕對(duì)，基金也可能同時(shí)兼有分散和集中持股的特征。如上投阿爾法，2006年3季度末前10大重倉(cāng)股的持股集中度僅為37.64%，但頭號(hào)重倉(cāng)股招商銀行倉(cāng)位就高達(dá)8.26%，第2號(hào)重倉(cāng)股萬(wàn)科A僅占4.41%，也就是在所持有股票整體較為分散的前提下，仍保持了對(duì)特別看好的招商銀行的集中持有。
不同市場(chǎng)行情中，基金可能采取集中或分散持股的不同策略。如南方穩(wěn)健成長(zhǎng)，在2005年2季度末的熊市中，前10大重倉(cāng)股持股集中度僅為38.32%；而到2006年2季度末的牛市中，前10大重倉(cāng)股持股集中度就猛增到60.66%.
集中或分散事出有因
中國(guó)基金的集中持股，與證券市場(chǎng)有投資價(jià)值的股票不多有關(guān)。南方基金公司總經(jīng)理高良玉先生就強(qiáng)調(diào)了這一點(diǎn)：“基金在牛市更傾向于進(jìn)取性的集中持股。而當(dāng)基金的發(fā)展速度快于整個(gè)市場(chǎng)的市值擴(kuò)大時(shí)，集中持股也會(huì)尤其顯著�！绷�?yè)?jù)展恒理財(cái)的研究，中國(guó)市場(chǎng)上真正值得看好的股票不超過(guò)100只，而基金的發(fā)行規(guī)模卻不斷膨脹，無(wú)奈之下只好“抱團(tuán)取暖”。因此大量和顯著的集中持股，在一定意義上是證券市場(chǎng)發(fā)展中的暫時(shí)現(xiàn)象。
基金集中持股，也可能因?yàn)榛鹜堆袌F(tuán)隊(duì)和基金經(jīng)理真正看好該行業(yè)或個(gè)股。此時(shí)集中持股成為基金積極型投資策略的一種。南方高增長(zhǎng)基金2006年1、2、3季度末的前10大重倉(cāng)股持股集中度分別高達(dá)54.77%、61.85%、64.25%，頭號(hào)重倉(cāng)股倉(cāng)位分別高達(dá)8.99%、8.95%、9.34%.“我認(rèn)為有壁壘、估值低的好公司就應(yīng)該集中持有。”基金經(jīng)理呂一凡如此解釋他的選擇。而中信紅利2006年2季度對(duì)制造業(yè)重倉(cāng)高達(dá)凈值的67.02%，基金經(jīng)理梁豐表示，此舉源于他對(duì)人民幣升值背景下制造業(yè)投資價(jià)值的深度認(rèn)可。
集中vs. 分散：業(yè)績(jī)影響幾何
集中持股或分散投資對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響，在第三方機(jī)構(gòu)推出的基金評(píng)價(jià)體系中有所反映。國(guó)泰君安證券和海通證券均將“重倉(cāng)股集中度”指標(biāo)，作為其基金流動(dòng)性特征或“重倉(cāng)股分析”的核心要素。而晨星資訊、銀河證券、展恒理財(cái)和天相的基金評(píng)價(jià)體系未將持股集中度指標(biāo)納入，是基于特殊考慮。如展恒理財(cái)研究總監(jiān)劉明軍就指出，持股集中度是基金重要的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)，但它對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響值得深入研究。
集中持股的業(yè)績(jī)起伏
從2003～2006熊市、牛市及調(diào)整市轉(zhuǎn)換中的基金業(yè)績(jī)比較可知，牛市中集中持股的基金或基金公司，整體上往往比分散投資的基金或基金公司表現(xiàn)更為突出；也正是這類集中持股所獲取的高收益，使2003年博時(shí)、2006年廣發(fā)等基金公司聲名鵲起。
但是，一旦市場(chǎng)由牛市轉(zhuǎn)入熊市或調(diào)整市，基金集中持有的股票上升受阻或下行，集中持股的基金或基金公司的業(yè)績(jī)就可能隨之停滯或大幅度下滑。如博時(shí)2003年整體業(yè)績(jī)業(yè)內(nèi)第1，但是2005年、2006年市場(chǎng)變化未能及時(shí)調(diào)整，旗下基金晨星評(píng)級(jí)始終在2星級(jí)和3星級(jí)之間徘徊。2006年上半年廣發(fā)旗下基金整體表現(xiàn)十分搶眼，但2006年7月進(jìn)入調(diào)整市后業(yè)績(jī)出現(xiàn)停滯；旗下的廣發(fā)小盤成長(zhǎng)和廣發(fā)聚富的晨星一年期評(píng)級(jí)，也由2006年7月份的5星調(diào)整為2007年1月份的3星。盡管不排除這些牛市中高度集中持股的公司未來(lái)會(huì)再次表現(xiàn)搶眼，但一系列事實(shí)凸顯出集中持股的某種特點(diǎn)，即個(gè)股或行業(yè)上升時(shí)表現(xiàn)特別好，個(gè)股或行業(yè)下降時(shí)表現(xiàn)可能一般甚至很差。
基于以上事實(shí)，部分基民對(duì)于集中持股的疑慮，不無(wú)道理。博時(shí)和廣發(fā)的業(yè)績(jī)波動(dòng)在一定意義上說(shuō)明，基金對(duì)于集中持有的股票的短期、大幅度調(diào)倉(cāng)，是不容易實(shí)現(xiàn)的。國(guó)內(nèi)外有關(guān)基金擇時(shí)和選股能力的研究（Henriksson，1984；Chang和Lewellen，1984；Treynor和Mazuy，1986；Goetzmann，Ingersoll和Ivkovic，2000；汪光成，2002）都強(qiáng)有力地表明，在市場(chǎng)趨勢(shì)改變時(shí)，很少有基金能夠成功解決流動(dòng)性問(wèn)題，從而靈活擇時(shí)；而一只基金既要解決流動(dòng)性問(wèn)題、靈活擇時(shí)、又要正確選股并集中持有，更是難以做到。正如海富通基金投資總監(jiān)陳洪先生所言：“重倉(cāng)股錯(cuò)了，市場(chǎng)給不給基金經(jīng)理改正的機(jī)會(huì)都很難說(shuō)�！�
分散投資的4只典范
相反，目前在牛市、熊市或調(diào)整市中都有穩(wěn)定表現(xiàn)、業(yè)績(jī)具有一定可持續(xù)性、晨星評(píng)級(jí)長(zhǎng)期維持在5星的基金或基金公司，主要以分散投資為主。在4只能夠長(zhǎng)期維續(xù)5星級(jí)評(píng)級(jí)的基金中，上投阿爾法和上投摩根中國(guó)優(yōu)勢(shì)，總體而言都是共知的崇尚分散投資的典型。景順長(zhǎng)城內(nèi)需增長(zhǎng)在處于熊市的2005年2、3、4季度，前10大重倉(cāng)股持股集中度僅分別為43.35%、43.19%、42.14%，只是到了處于牛市的2006年1、3季度才提高到54.48%、55.94%.該基金在牛市敢于集中持股，是以基金經(jīng)理的超強(qiáng)調(diào)倉(cāng)能力為前提的，其在2季度末完全賣出了陷入盤整、原倉(cāng)位分別為6.5%和6.33%的萬(wàn)科地產(chǎn)和鹽湖鉀肥，使前10大重倉(cāng)股的持股集中度迅速降到50%以下，便是明證。
值得指出的是，這些在長(zhǎng)跑中勝出的基金規(guī)模都非常適度，甚至偏小。和一些50億甚至百億基金相比，上投阿爾法、上投中國(guó)優(yōu)勢(shì)、景順長(zhǎng)城內(nèi)需增長(zhǎng)等長(zhǎng)期注重“瘦身”，2006年3季度末的規(guī)模僅分別為11.46億、14.02億和11.54億。富國(guó)天益價(jià)值在2006年7月17日拆分前的規(guī)模也僅有10.62億�！按『玫纛^”，規(guī)模偏小使得景順內(nèi)需長(zhǎng)城和富國(guó)天益價(jià)值即使在牛市中有集中持股舉動(dòng)，也不至于構(gòu)成太大的流動(dòng)性問(wèn)題。如果基金規(guī)模很大又持股高度集中，則風(fēng)險(xiǎn)不容低估。
集中制勝需制度條件
如果所選擇的股票值得基金中長(zhǎng)期持有，沒(méi)有因?yàn)橹貍}(cāng)錯(cuò)了而面臨危險(xiǎn)的流動(dòng)性問(wèn)題，則集中持股也可大獲全勝。其實(shí)，20世紀(jì)以來(lái)最頂尖的投資大師對(duì)于集中持股與分散投資，同樣分歧巨大。在最成功的價(jià)值投資者中，格雷厄姆、斯克勞斯、海布倫、科拉曼、索金均崇尚分散投資，而巴菲特、格林伯倫、盧瓦尼等人則以集中持股獲取增值奇跡而著稱。巴菲特所持有的吉列、可口可樂(lè)為其帶來(lái)了豐厚的收益，他在2006年伯克希爾的年會(huì)上向股東表示：“我們只需要少數(shù)幾個(gè)能夠帶來(lái)巨大回報(bào)的品種�！�
在中國(guó)能否像巴菲特那樣集中持股？答案似乎有利于贊成分散投資的一方。與巴菲特的私募基金相比，中國(guó)的公募基金持有人對(duì)流動(dòng)性的要求有顯著區(qū)別。由于中國(guó)還很少有股票能夠永漲不衰，一旦出現(xiàn)調(diào)整，中國(guó)的持有人是很難忍受基金業(yè)績(jī)哪怕兩個(gè)月的停滯不前的；這時(shí)，排名和業(yè)績(jī)壓力將迫使基金經(jīng)理做出波段性操作，基金就必須面對(duì)流動(dòng)性問(wèn)題。其次，中國(guó)具備像可口可樂(lè)這樣富有投資價(jià)值的股票嗎？即使有了，中國(guó)的基金能夠像巴菲特那樣控制所持有的企業(yè)，從而控制自己的命運(yùn)嗎？即使可能，答案也是在未來(lái)。
集中與分散的3點(diǎn)考量
正因?yàn)榧谐止膳c分散投資沒(méi)有絕對(duì)的對(duì)錯(cuò)，基金投資者應(yīng)結(jié)合具體條件來(lái)選擇相應(yīng)的基金。
投資者類型
承受業(yè)績(jī)波動(dòng)能力不同的投資者，選擇不同。高風(fēng)險(xiǎn)承受能力者，也許可以忍受集中持股帶來(lái)的2～6個(gè)月的業(yè)績(jī)波動(dòng)。如果是穩(wěn)健型投資者，還是買秉持分散投資理念的基金為好。
做短線者無(wú)需考慮集中持股還是分散投資的問(wèn)題，因?yàn)槠浯罂稍谶_(dá)到自己的收益目標(biāo)、或判斷后市會(huì)出現(xiàn)調(diào)整時(shí)贖回。做中長(zhǎng)線者則需考慮基金業(yè)績(jī)的可持續(xù)性，謹(jǐn)慎地判斷有意向的基金是進(jìn)取性的集中持股，還是穩(wěn)健型的分散投資。
基金規(guī)模及品質(zhì)
對(duì)集中還是分散持股的考量，還應(yīng)當(dāng)與基金的規(guī)模結(jié)合�？梢詫⒒饦I(yè)績(jī)、重倉(cāng)股業(yè)績(jī)、基金經(jīng)理持倉(cāng)變動(dòng)聯(lián)合考察，對(duì)于長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)定、規(guī)模能夠得到控制（如長(zhǎng)期維持50億以下）、基金經(jīng)理調(diào)倉(cāng)能力得到驗(yàn)證的基金，集中持股不會(huì)造成顯著的流動(dòng)性問(wèn)題，是獲取高收益的良好選擇。50億甚至百億以上的基金出現(xiàn)集中持股，則應(yīng)非常慎重了。
后市判斷
牛市、熊市和調(diào)整市，對(duì)集中持股可以有不同的考量。熊市和調(diào)整市中集中持股的基金風(fēng)險(xiǎn)可能較大，除非是持有抗跌的大盤藍(lán)籌股。而在流動(dòng)性比較寬裕、大牛市基本確立時(shí)，如果投資者想獲取高收益，對(duì)已得到檢驗(yàn)的集中持股基金不妨接受。
