“企業(yè)只要參與并購就會存在風(fēng)險。要想應(yīng)對風(fēng)險，先要認(rèn)清風(fēng)險，然后才能設(shè)法降低風(fēng)險。其中，做好并購前的盡職調(diào)查工作是排除并購交易中的‘地雷’，即風(fēng)險的重要方法。”德勤北方區(qū)財務(wù)咨詢服務(wù)領(lǐng)導(dǎo)合伙人吳興良認(rèn)為。

　　他告訴記者，企業(yè)進(jìn)行并購交易往往有兩種目的，或是追求戰(zhàn)略上的擴(kuò)張，或是追求財務(wù)上的回報。并購目的不同，因此并購前的盡職調(diào)查的重點也不相同。

　　認(rèn)清4種風(fēng)險

　　“做并購看起來和我們買東西很類似，但實際上是有很大差異的。”吳興良笑著說。

　　經(jīng)過多年的并購實踐，他總結(jié)出4種主要風(fēng)險。

　　“第一就是買錯，也就是投資人投資的項目情況與原來的投資想法不一致。”吳興良說。

　　比如，買方希望通過并購某公司提高某個產(chǎn)品在華東地區(qū)的市場占有率，但是，被并購公司雖然目前在華東地區(qū)擁有一定的市場占有率，但卻沒有達(dá)到買方的期望，或者它的產(chǎn)品和買方的產(chǎn)品存在差異，這種情況就屬于買錯了。

　　之所以會出現(xiàn)這種情況，是因為“并購時，外部投資人對公司的認(rèn)知是相當(dāng)有限的。這跟買電器不一樣，買電器時，顧客所購買的新產(chǎn)品和在店中看到的陳列品肯定一樣。而每一個被并購的企業(yè)卻是獨一無二的，在并購決策前只能通過外部資料進(jìn)行判斷，而市場上的信息透明度又不夠高，這就很可能導(dǎo)致并購沒有達(dá)到我們的預(yù)期”。

　　“第二是買貴了。”吳興良介紹，“沿用上面的案例，假設(shè)這個企業(yè)是我們想買的，它也能夠滿足我們提高市場占有率的要求，但買價超過了它的價值，那買方就虧了。我國很多早期的海外并購都屬于這種情況”。

　　第三是沒有找到并拆除掉被并購公司的“地雷”，即隱藏著的風(fēng)險。

　　吳興良認(rèn)為，每個企業(yè)都不是完美的，或多或少地存在一些問題。在并購前，買方其實有機(jī)會把公司里的問題好好梳理一番并發(fā)現(xiàn)隱藏的風(fēng)險。但是，如果買方?jīng)]有找到“地雷”并在簽訂協(xié)議之前把它們處理好的話，那這些“地雷”就會成為買方的隱患。

　　舉例來說，企業(yè)的關(guān)聯(lián)方交易所涉及的債權(quán)債務(wù)、潛在的稅務(wù)方面的風(fēng)險等，這些“地雷”可以在簽約前通過賣家保證、擔(dān)保或者和稅務(wù)局溝通等方式處理掉。

　　第四種風(fēng)險是并購后沒有把被并購公司的價值完全體現(xiàn)出來。

　　“其實，被并購公司的價值不是一成不變的，在不同管理者的手上，其價值也不同。如果買方的某些業(yè)務(wù)可以與被并購公司的業(yè)務(wù)互補(bǔ)，那并購后公司的作用就會增強(qiáng)，它的價值也會大大超出原有價值?？墒牵①徑灰淄瓿珊?，買方能否真正地將被并購公司的潛在價值都發(fā)揮出來是不確定的，如果發(fā)揮不出來，那就是潛在的風(fēng)險。”吳興良說。

　　因此，吳興良建議企業(yè)中的并購小組和營運(yùn)小組應(yīng)共同參與并購。這是因為買方做并購時，往往組建專門的并購小組去選擇并購對象。并購小組決策之后，并購項目將交由另一個小組進(jìn)行運(yùn)營。如果該運(yùn)營小組沒有參加并購前的調(diào)查，就會出現(xiàn)信息斷層，不理解并購目的以及并購所希望發(fā)揮的協(xié)同效應(yīng)，甚至有可能對協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮起到反面作用。

　　當(dāng)然，還有一種風(fēng)險買方也需要考慮，即是否有能力進(jìn)行并購，買方要對自己的財力有準(zhǔn)確的判斷。在國外曾經(jīng)有一種很流行的并購方法——杠桿收購，簡稱LBO，假設(shè)并購某企業(yè)需要10億元資金，買方自有2億元，向銀行拆借8億元，然后實施并購，即借錢買企業(yè)。這種杠桿并購使風(fēng)險大大提高。因為借款本金和利息要從被并購企業(yè)的現(xiàn)金流里支付。所以，杠桿并購要求并購企業(yè)的現(xiàn)金流充足，以確保未來有償還能力。“現(xiàn)在很多企業(yè)進(jìn)行并購交易時會與銀行合作，所以投資人與銀行簽訂合約時需要特別注意銀行對現(xiàn)金流以及償還本金與利息的要求，這很關(guān)鍵。”吳興良說。

　　找到“地雷”

　　不同的風(fēng)險當(dāng)然要用不同的方法去解決。吳興良告訴記者，并購前的盡職調(diào)查就是很關(guān)鍵的“排雷”過程。

　　所謂“盡職調(diào)查”，是指“在并購之前，買方把公司的內(nèi)外情況都了解清楚，找出并解決所有問題的過程”。

　　比如，為了應(yīng)對買錯的風(fēng)險，投資人必須明確投資目的，“然后，通過詳盡具體的盡職調(diào)查，把被并購企業(yè)的情況了解清楚，找出所有存在的問題并一一解決，再仔細(xì)對照一下被并購企業(yè)的情況是否與預(yù)期相符，能否達(dá)到并購的目的，就知道有沒有買錯了。”降低并購中的風(fēng)險有幾個基本方法：第一，盡職調(diào)查；第二，做一個詳細(xì)的系統(tǒng)化估值模型；第三，建立一個完善的并購隊伍。“這三點都能做到的話，很多風(fēng)險就可以被排除。”而處理并購風(fēng)險最重要的是找到并排除“地雷”。這也是盡職調(diào)查的重要目的。

　　吳興良舉了個例子：買方采用市場法，用被并購企業(yè)的2009年全年利潤5000萬元的10倍估算其價值，即企業(yè)的價值為5億元。買方做過盡職調(diào)查后，發(fā)現(xiàn)該企業(yè)2009年出售固定資產(chǎn)獲利1000萬元，由于出售固定資產(chǎn)相當(dāng)于賣企業(yè)的家當(dāng)， 所以這種收益并非可以經(jīng)常獲得。為此，買賣雙方應(yīng)在估值時將這1000萬元的利潤剔除掉。反之亦然，如果企業(yè)因為處理固定資產(chǎn)而導(dǎo)致了虧損，也應(yīng)該補(bǔ)回到利潤中。可見，盡職調(diào)查能夠幫助買方發(fā)現(xiàn)問題，經(jīng)過與賣家進(jìn)行談判，買方可以合理地控制交易價格。

　　其他的“地雷”包括“被并購企業(yè)存在一些還沒有定論的法律訴訟，雖然被并購方承諾不會發(fā)生風(fēng)險，但是判決一天沒下來，就不能保證不賠錢”。再比如，“被并購企業(yè)為其他公司所做的擔(dān)保也存在著風(fēng)險”。

　　處理好“地雷”

　　“剛才提到的潛在負(fù)債等問題，最常見的處理方式就是把這些‘地雷’列示于買賣雙方簽訂的協(xié)議上，讓賣家做出承諾。如果這些‘地雷’一旦出現(xiàn)問題，由賣方承擔(dān)責(zé)任，或給予買方一定的補(bǔ)償。這種做法是對買方的一種保護(hù)。”吳興良說。當(dāng)然，這是建立在買方比較信任賣方的基礎(chǔ)上的。

　　“如果買方對賣方的信任度較低的話，也有其他處理方式。比如買賣雙方定于2010年1月份簽約，3月份交割，而某個訴訟的結(jié)果要在12月份才能明朗，盡管賣方愿意給予書面保證，但買方仍然存有懷疑。在這種情況下，買方可以要求用對價20％～30％的比例作為保證金，等到2010年年底訴訟結(jié)果明確時，買方才支付剩余的保證金。即不一次性付款，先支付一定比例的對價給賣方，余下的作保證金，經(jīng)過一段時間的運(yùn)營，確認(rèn)不存在問題后再將尾款付給賣方。這是一種通過調(diào)整對價來控制風(fēng)險的方式。”另外，國內(nèi)企業(yè)在進(jìn)行海外并購時不太重視稅收問題。

　　“其實，在海外并購中，由于國與國之間稅收制度不同，買方采用不同的并購架構(gòu)會對以后的財務(wù)收益產(chǎn)生很大影響。例如，買方購入一家海外公司作為子公司，這家公司實現(xiàn)盈利，將給買方派發(fā)股息。買方通過不同的公司做中轉(zhuǎn)公司，股息的稅率完全不同。如果并購開始時，能夠采用良好的稅收架構(gòu)，就會節(jié)省買方的資金，增加投資回報，降低不必要的稅負(fù)。”可以看出，排雷的方法很多，可以減少對價，可以把一些“地雷”列示在并購合同上，還可以用對價保證金做保險，不同的稅務(wù)架構(gòu)也有降低風(fēng)險的作用。

　　最后一個情況是，“有時候地雷太大了。如果買方在盡職調(diào)查中發(fā)現(xiàn)一個很嚴(yán)重的問題，例如被并購的公司存在很多擔(dān)保，且擔(dān)保總價超過了對價，這種風(fēng)險實在太大，而且找不到解決方案。這時應(yīng)該干脆地放棄交易。有時并購人員出現(xiàn)投資盲點，對自己經(jīng)手的并購交易情有獨鐘，于是視風(fēng)險而不見，這時請務(wù)必回到原點，重新回顧并購的目的”。