信息披露管制是世界上主要證券市場管制制度的基石，大體可分為完全披露主義和實質(zhì)性審核主義兩類。

    完全披露主義

    完全披露主義是指“為使有價證券之發(fā)行公司完全公開有關(guān)其證券為投資判斷所必要之情報，而投資決定之本身則委托諸投資人之自由判斷及責(zé)任者”。完全披露主義是建立在這樣一個理論假設(shè)基礎(chǔ)上的：在一個充分競爭、信息完全的有效市場中，市場機制和法律機制就能解決所有的問題，所以，只要信息完全、真實、及時、充分披露，證券市場自身會讓投資者做出理性抉擇。首先，上市公司有責(zé)任向投資者提供與公開發(fā)行相關(guān)的財務(wù)資料或其他信息；其次，不管法律是否要求發(fā)行的證券必須注冊，都禁止證券發(fā)行中存在任何誤導(dǎo)、欺詐和虛假陳述。完全信息披露是特定歷史階段立法者對政府與市場所扮演角色選擇的結(jié)果，在完全披露制度下，任何個體的行為都是自由的，只要發(fā)行人符合法律對完全披露的要求，即使是沒有價值的證券也有進(jìn)入市場的可能。在自由抉擇下產(chǎn)生的盈利和損失，都由投資者負(fù)責(zé)，政府的職責(zé)僅僅是監(jiān)督發(fā)行人正確地披露信息，而并不對某種證券的品質(zhì)加以核準(zhǔn)或保證，購者必須自慎。

    完全披露主義最大的好處就是充分地利用市場機制，最大程度地減少政府對于市場的不當(dāng)干預(yù)。然而，完全披露主義是基于一系列假設(shè)基礎(chǔ)之上的，但市場不完全、不完美的狀態(tài)是經(jīng)常出現(xiàn)的，市場機制與法律機制有時并不能解決所有的問題。首先，該制度假定所有公開披露的信息都充分立即反映在證券價格上，即證券市場價格與其相關(guān)的信息之間具有高度的相關(guān)性，而這是和我們實證結(jié)果不太一致的，以盈利信息為例，其解釋力僅為2％—5％；其次，該制度假定所有投資者都具有平等獲取信息的能力，而且個人的知識稟賦和風(fēng)險性偏好都趨于一致，而這也是不現(xiàn)實的；再次，該制度假定法律制度與市場制度約束下，發(fā)行人將會及時、充分地將信息傳遞給每一位投資者，因而不存在內(nèi)幕消息，一旦利用內(nèi)幕消息進(jìn)行交易則立即會受到法律懲處。但現(xiàn)實中我們看到法律是不完備的，而且司法管制經(jīng)常是滯后的，所以，缺乏公共管制的市場很容易導(dǎo)致失靈。

    實質(zhì)性審核主義

    實質(zhì)性審核主義是指“證券之發(fā)行，必須行經(jīng)主管機關(guān)的核準(zhǔn)，主管機關(guān)就發(fā)行人的實質(zhì)條件予以審查，發(fā)行人必須符合一定的發(fā)行條件，主管機關(guān)始予以核準(zhǔn)”。故又稱核準(zhǔn)制，該制度為歐洲大陸國家及美國多數(shù)州的《證券法》所采用。實質(zhì)性審核主義對于證券發(fā)行，并不僅僅滿足于發(fā)行人全面、真實、公開與自身及發(fā)行證券的相關(guān)信息，還必須滿足于一定的實質(zhì)條件。證券管理機關(guān)不僅要審查發(fā)行人所公開的信息的全面性、真實性和準(zhǔn)確性，而且還要關(guān)心證券的品質(zhì)是否符合法律規(guī)定的最低投資標(biāo)準(zhǔn)，因為證券管理者握有遠(yuǎn)比在信息完全披露制度下更大的權(quán)力，同時也負(fù)擔(dān)起更繁重的任務(wù)。由此可以看出，實質(zhì)性審核主義更重視維護(hù)公共利益和社會安全，而不是以行為個體的自由權(quán)利為本位。因此，在很大程度上具有國家干預(yù)的特征，只不過是這種干預(yù)是借助于法律工具來完成的。實質(zhì)性審核主義所表達(dá)的是政府對證券發(fā)行人及證券本身投資價值的深切關(guān)注，并且實現(xiàn)了在公眾與個體選擇權(quán)、效益與公平、市場自由與國家干預(yù)這些相互對立的概念之間，為尋求和諧而不得不做出的艱難抉擇。實質(zhì)性審核也有不足之處，主要表現(xiàn)為：實質(zhì)性審核需要耗費大量的人力、物力和時間，進(jìn)行實質(zhì)性審核有可能使得部分需

    要公開上市籌資的企業(yè)錯失良機，而且實質(zhì)性審核在人力、物力不足的情況下有可能發(fā)生審核失誤；實質(zhì)性審核還有可能造成權(quán)力尋租，使得審核失效。

    尋求兩種制度的最優(yōu)結(jié)合點

    純粹的完全披露主義與純粹的實質(zhì)性審核主義在現(xiàn)實操作當(dāng)中都是不存在的，現(xiàn)實當(dāng)中的披露管制表現(xiàn)為各方利益相關(guān)者的利益協(xié)調(diào)和有效的分權(quán)機制。美國聯(lián)邦《證券法》采用完全信息披露制度，而各個州則采用實質(zhì)性審核制度，實際上各個州采用了虛化實質(zhì)性審核標(biāo)準(zhǔn)的方式，取得了與聯(lián)邦《證券法》的協(xié)調(diào)和一致。在監(jiān)管權(quán)力方面，州證券管制機構(gòu)則保留了證券注冊和報告的權(quán)力。而在加拿大，證券監(jiān)管機構(gòu)保留了證券發(fā)行否決權(quán)，但信息披露制度是用來調(diào)控證券發(fā)行的主要監(jiān)管技術(shù)，并非惟一的監(jiān)管技術(shù)。完全披露制度與實質(zhì)性審核制度都是強制性會計信息披露管制的體現(xiàn)，只是二者對企業(yè)上市的影響方式不同，采用實質(zhì)性審核理論，可以使投資人受到雙重保護(hù)，而采用完全披露僅受到單層保護(hù)，但是政府干預(yù)市場導(dǎo)致市場因缺乏信息的失靈減少；而另一方面則導(dǎo)致直接管制成本增加以及因管制失靈而引起的市場失靈增加，所以將兩者結(jié)合起來互為補充，則可以更充分地體現(xiàn)完全披露制度與實質(zhì)性審核制度的融合優(yōu)勢。二者的融合具體表現(xiàn)為間接性管制對直接性管制的有效替代，即充分發(fā)揮證券交易所、FASB等機構(gòu)的披露管制權(quán)威和他們在管制效率和激勵方面的優(yōu)勢，避免代價高昂的直接管制方式。