股票指數(shù)期貨作為買入或賣出相應(yīng)股票指數(shù)面值的合約，是20世紀(jì)80年代發(fā)展起來的一種金融衍生產(chǎn)品。它是一種金融期貨，具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)配置等功能，能夠有效完善證券市場(chǎng)的功能與機(jī)制，在國際金融市場(chǎng)中處于越來越重要的地位。當(dāng)前在中國開發(fā)股票指數(shù)期貨，發(fā)展金融衍生品市場(chǎng)，同樣具有十分重要的意義。

　　一、我國發(fā)展股指期貨的必要性和可行性

　　具體而言，我國目前發(fā)展股指期貨，主要出于以下幾方面的需要：

　　1.規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需要。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能是期貨市場(chǎng)最主要的經(jīng)濟(jì)功能。股指期貨通過風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移為規(guī)避股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)提供了可行渠道。如果投資者持有與股票指數(shù)有相關(guān)關(guān)系的股票，為防止未來下跌造成損失，可以賣出股票指數(shù)期貨合約，從而避免總頭寸的風(fēng)險(xiǎn)、只有當(dāng)股票價(jià)格變動(dòng)大于或小于股票指數(shù)變化時(shí)，才會(huì)發(fā)生損失或收益。因此，股指期貨的引入，可以向市場(chǎng)提供對(duì)；中風(fēng)險(xiǎn)的途徑，增強(qiáng)投資者對(duì)股市投資的安全性。

　　2.進(jìn)一步發(fā)展我國股票市場(chǎng)的需要。由于目前我國股票市場(chǎng)缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具，一定程度上抑制了國有企業(yè)、國有資產(chǎn)控股企業(yè)、上市公司、證券投資基金及保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)入，國家鼓勵(lì)這些企業(yè)進(jìn)入股票市場(chǎng)的政策效應(yīng)很難顯現(xiàn)出來。股票指數(shù)期貨的推出會(huì)激發(fā)這些機(jī)構(gòu)投資者入市的興趣，起到增加交易量、活躍市場(chǎng)的作用，從而促進(jìn)我國股票市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。同時(shí)，股票指數(shù)期貨的推出，也為證券公司提供了一種規(guī)避股票發(fā)行中市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的有力手段，最終將推動(dòng)我國股票一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展。另外，由于股指期貨具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，能基本反映國家整體經(jīng)濟(jì)狀況，對(duì)引導(dǎo)股市與國民經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展也非常有利。

　　3.有利于我國期貸市場(chǎng)的發(fā)展。中國的期貨市場(chǎng)正處在一個(gè)新的起點(diǎn)，股指期貨的出現(xiàn)將給期貨市場(chǎng)帶來新的活力，從而成為期貨市場(chǎng)上的“優(yōu)良品種”。股指期貨無地域的限制，引入以后必將成為期貨市場(chǎng)上的大宗品種，而普遍受到歡迎，由此將給期貨市場(chǎng)引來巨額資金，拉動(dòng)期貨市場(chǎng)的繁榮。

　　4.是進(jìn)一步對(duì)外開放的需要。在全球經(jīng)濟(jì)一體化的今天，我國市場(chǎng)的對(duì)外開放是必然趨勢(shì)。特別是加入WTO以后，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)更快地與世界經(jīng)濟(jì)接軌，擴(kuò)大我國證券市場(chǎng)對(duì)外開放的程度已成必然。為迎接這一機(jī)遇挑戰(zhàn)，國內(nèi)各金融機(jī)構(gòu)需要積極參與國際資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)現(xiàn)有關(guān)金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，不斷提高金融創(chuàng)新與金融服務(wù)水平，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。而在適當(dāng)時(shí)機(jī)推出股票指數(shù)期貨，正是這種開放和創(chuàng)新的必然結(jié)果。

　　5.有利于進(jìn)一步深化國企改革。當(dāng)前國企改革過程中融資難問題特別突出。國企大盤股由于種種原因，股性呆滯，嚴(yán)重影響國企后續(xù)融資能力。引入股指期貨以后，因?yàn)閲�企大盤股在指數(shù)構(gòu)成中占有重要地位，因此關(guān)注指數(shù)期貨的投資者必將關(guān)注國企大盤股的走勢(shì)，從而可以有效帶活國企大盤股的股性，有助于國企融資，推動(dòng)國企改革的進(jìn)程。

　　不僅如此，目前我國開設(shè)股指期貨也存在一定的可行性：

　�。�1）股票市場(chǎng)容量與規(guī)模已為指數(shù)期貨交易的開展奠定了基礎(chǔ)。我國股票市場(chǎng)已經(jīng)具有較大規(guī)模，可以保證股指期貨有相當(dāng)規(guī)模的套期保值者和投機(jī)者參與，市場(chǎng)規(guī)模會(huì)有較大的擴(kuò)張。隨著機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量不斷增加，國有企業(yè)以及保險(xiǎn)資金的入市，市場(chǎng)會(huì)逐步改變機(jī)構(gòu)對(duì)散戶的非均衡格局，市場(chǎng)力量將日趨均衡。股票市場(chǎng)規(guī)模壯大，流動(dòng)性增強(qiáng)，為指數(shù)期貨提供了良好的市場(chǎng)基礎(chǔ)。

　�。�2）投資者隊(duì)伍日益壯大，結(jié)構(gòu)已經(jīng)有所優(yōu)化。我國證券市場(chǎng)上的投資者日益成熟和壯大，自《證券投資基金管理暫行辦法》頒布以來，證券投資基金規(guī)模不斷擴(kuò)大，基金管理公司不斷增長(zhǎng)，國有企業(yè)、國有資產(chǎn)控股企業(yè)和上市公司被允許進(jìn)入股票市場(chǎng)，保險(xiǎn)公司可以購買證券投資基金的方式間接進(jìn)入股票市場(chǎng)，一系列的政策措施大大提高了機(jī)構(gòu)投資者的比重，改善了我國證券投資者的結(jié)構(gòu)。此外，我國高達(dá)10萬億元的城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款為風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)提供了充足的資金來源。前幾年曾參與過外匯期貨、深圳股指期貨、國債期貨等交易的投資者對(duì)金融期貨也比較熟悉，而從事商品期貨交易的投資者在交易心里、操作技巧和資金管理等方面更是積累了一定經(jīng)驗(yàn)。這些人對(duì)股指期貨交易會(huì)率先予以認(rèn)同和接受。理性投資者的增多為股票指數(shù)期貨市場(chǎng)的開設(shè)創(chuàng)造了必要的投資者條件。

　�。�3）期貨市場(chǎng)多年的試點(diǎn)，為開展股指期貨交易提供了經(jīng)驗(yàn)。經(jīng)過治理整頓，我國期貨市場(chǎng)逐步規(guī)范，已經(jīng)形成了一套比較成熟的交易、結(jié)算、監(jiān)管、風(fēng)險(xiǎn)控制等期貨交易機(jī)制。在商品期貨方面，形成了上海、鄭州，大連三足鼎立的市場(chǎng)格局�！镀谪浗灰坠芾頃盒袟l例》的頒布實(shí)施、中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)的成立、全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議的召開，都使我國期貨市場(chǎng)運(yùn)作更加規(guī)范。早期我國也曾對(duì)金融期貨做過一定的嘗試，這為開展股指期貨交易提供了一定的經(jīng)驗(yàn)和基礎(chǔ)。

　　綜上所述表明，盡管我國股票市場(chǎng)還存在一些問題，如股票市場(chǎng)股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，數(shù)量龐大的國有股和法人股無法流通，流通的社會(huì)公眾股只占總量的極小部分，這種市場(chǎng)結(jié)構(gòu)很容易造成對(duì)股指期貨的操縱等。但問題的存在并不能阻斷股指期貨交易在中國發(fā)展的光明前景，我們應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候推出并逐步發(fā)展股指期貨，實(shí)現(xiàn)我國證券市場(chǎng)與國際市場(chǎng)的接軌。

　　二、我國股指期貨的模式設(shè)想

　　（一）法規(guī)與監(jiān)管體系

　　這方面主要應(yīng)做好以下兩方面工作：

　　其一，修改《期貨交易管理暫行條例》。該條例中有限制期貨市場(chǎng)發(fā)展的若干規(guī)定，為保證股指期貨的規(guī)范運(yùn)作，應(yīng)當(dāng)根據(jù)目前市場(chǎng)的實(shí)際情況和今后的發(fā)展趨勢(shì)，結(jié)合股指期貨的特征，進(jìn)行修訂和完善，以維護(hù)《條例》的權(quán)威性和指導(dǎo)性。（1）放寬期貨經(jīng)紀(jì)公司股東資格條件，金融機(jī)構(gòu)可以參股，拓寬期貨經(jīng)紀(jì)公司業(yè)務(wù)范圍；（2）放寬國有企業(yè)參與期市的規(guī)定，建立完善的期貨財(cái)會(huì)制度；（3）放寬有關(guān)入市資金的規(guī)定；（4）明確中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)的法律地位，健全和完善市場(chǎng)監(jiān)管體系，加強(qiáng)市場(chǎng)自律管理；（5）依照國際慣例，賦予期貨交易所開發(fā)上市新的交易品種的權(quán)利，建立起合理高效的品種創(chuàng)新制度。在對(duì)《期貨交易管理暫行條例》有關(guān)內(nèi)容進(jìn)行修訂的基礎(chǔ)上，制定《股指期貨交易管理辦法》，并進(jìn)一步制定《股指期貨交易規(guī)則》。

　　其二，積極推動(dòng)期貨法的制定工作。從長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮，為了在一個(gè)新的高度上規(guī)范市場(chǎng)運(yùn)作，防范風(fēng)險(xiǎn)，使期貨市場(chǎng)在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮更大作用，應(yīng)盡快制定《期貨法》，以便為金融市場(chǎng)的對(duì)外開放提供有力的法律保證。使之在一個(gè)規(guī)范的法制環(huán)境中發(fā)展，形成在統(tǒng)一期貨法規(guī)下證監(jiān)會(huì)依法監(jiān)管與交易所自律管理的股指期貨監(jiān)管體系。根據(jù)目前我國期貨市場(chǎng)的實(shí)際情況，可以先從幾個(gè)大的方面展開立法調(diào)研工作，待條件成熟后再加大立法推進(jìn)力度。

　　（二）會(huì)員結(jié)構(gòu)

　　根據(jù)我國期貨交易所會(huì)員分為經(jīng)紀(jì)會(huì)員和非經(jīng)紀(jì)會(huì)員兩類的現(xiàn)狀，推出股指期貨以后，可以根據(jù)會(huì)員的注冊(cè)資本，凈資產(chǎn)及經(jīng)營范圍等，將從事股指期貨交易的會(huì)員分為兩類：一類是經(jīng)紀(jì)會(huì)員，可以做代理，不可以做自營；另一類是自營會(huì)員，只可以做自營，不可以做代理。在期貨交易所的原有會(huì)員中，期貨經(jīng)紀(jì)公司的注冊(cè)資本都在3000萬元以上，這類公司可以申請(qǐng)作為股指期貨的經(jīng)紀(jì)會(huì)員。證券公司可以直接作為自營會(huì)員，也可以參考香港模式，另行設(shè)立具有獨(dú)立法人資格的期貨經(jīng)紀(jì)公司，或者收購一家現(xiàn)有的期貨經(jīng)紀(jì)公司，申請(qǐng)成為經(jīng)紀(jì)會(huì)員。所有機(jī)構(gòu)都必須通過審核，獲得證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的股指期貨經(jīng)營許可證才可成為股指期貨交易會(huì)員。

　　（三）結(jié)算制度

　　目前世界各國金融衍生市場(chǎng)一般都通過交易所附屬的結(jié)算部門來進(jìn)行交易結(jié)算。借鑒國際上通常采用結(jié)算會(huì)員制結(jié)算體系的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國金融市場(chǎng)特征，可以采取在交易所下成立結(jié)算所，每個(gè)會(huì)員均為結(jié)算會(huì)員，為自己進(jìn)行結(jié)算。根據(jù)股指期貨的特點(diǎn)，應(yīng)增加結(jié)算銀行以分散風(fēng)險(xiǎn)。在賬戶管理上，為加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制，要求每一個(gè)會(huì)員都必須在結(jié)算銀行開設(shè)專用資金賬戶。采用保證金與每日無風(fēng)險(xiǎn)結(jié)算制度，交易前投資者必須繳納足夠保證金，收盤后對(duì)股指期貨交易盈虧進(jìn)行每日結(jié)算與一次性資金劃撥。

　　（四）交易主體

　　為保證股指期貨市場(chǎng)的供求平衡與功能發(fā)揮，一個(gè)完善的股票指數(shù)期貨市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)具備三類交易主體套期保值者、套利者和投機(jī)者，三者缺一不可。同時(shí)，為了保證市場(chǎng)的活躍與穩(wěn)定，機(jī)構(gòu)投資者與個(gè)人投資者之間應(yīng)該保持一定的平衡。國外經(jīng)驗(yàn)告訴我們。為減少市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和最大限度降低其可能產(chǎn)生的負(fù)作用，在開展股指期貨交易初期，可以通過制定較高的交易單位和保證金要求，限制個(gè)人投資者過多參與市場(chǎng)。待條件成熟、取得經(jīng)驗(yàn)后再逐步向廣大投資者，包括國外投資者放開。在套期保值者、套利者。投機(jī)者三者中，應(yīng)加強(qiáng)股指期貨套期保值者的培育，把證券公司�；�金管理公司、保險(xiǎn)公司及其他機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展成為套期保值交易的主體。為了促進(jìn)股指期貨功能的發(fā)揮，可以采取有效措施鼓勵(lì)開展各種形式的套利交易，引導(dǎo)投機(jī)者理性地參與交易。

　　（五）交易模式

　　國際上，股指期貨交易已逐步由傳統(tǒng)交易方式向以電腦顯示屏為基礎(chǔ)的電子化、網(wǎng)絡(luò)化交易方式轉(zhuǎn)變，各大期貨交易所紛紛推出了電子交易平臺(tái)，由會(huì)員通過交易所設(shè)置的遠(yuǎn)程交易終端輸入指令。我國股指期貨交易必須符合國際潮流，采用電子交易方式，積極開發(fā)遠(yuǎn)程交易系統(tǒng)與網(wǎng)上交易，實(shí)現(xiàn)交易與結(jié)算的電子化和網(wǎng)絡(luò)化。在交易程序上，與商品期貨交易相同，股指期貨交易客戶必須通過經(jīng)紀(jì)公司開設(shè)專門賬戶，經(jīng)紀(jì)公司以自己的名義為客戶進(jìn)行交易，交易指令在交易所集中撮合成交，交易所對(duì)交易進(jìn)行逐筆盯市，保證股指期貨交易的公開、透明與完整性。

　�。�六）指數(shù)編制

　　一個(gè)良好的指數(shù)期貨標(biāo)的物應(yīng)該具有較高的套期保值效率和較低的套期保值成本，不易被操縱，不包含虧損股，具有較好的行業(yè)代表性。國際上現(xiàn)有的股指期貨合約，雖然有的采用綜合股價(jià)指數(shù)為標(biāo)的物，有的采用樣本股價(jià)指數(shù)為標(biāo)的物，但它們有一個(gè)共同特點(diǎn)，即標(biāo)的指數(shù)均反映一國證券市場(chǎng)的整體運(yùn)行情況。滬深股市現(xiàn)有的指數(shù)系列都是反映各自的市場(chǎng)行為的，而且在計(jì)算方法和樣本選擇上都存在一些缺陷，尚不能直接作為股指期貨的交易標(biāo)的物。因此，應(yīng)建立一個(gè)統(tǒng)一的A股指數(shù)體系，這個(gè)統(tǒng)一的指數(shù)應(yīng)該是以流通股為權(quán)數(shù)的。統(tǒng)一的咸份股指數(shù)，而不是全樣本指數(shù)。在此基礎(chǔ)上，編制行業(yè)指數(shù)、國企大盤股指數(shù)、高科技股指數(shù)等，以進(jìn)一步完善指數(shù)系列。

　　在成份股的選取方面，應(yīng)該遵循以下四條原則：（1）規(guī)模性。入選的樣本股應(yīng)該具有相當(dāng)?shù)囊?guī)模。在國民經(jīng)濟(jì)中那些規(guī)模大、具有重要地位的上市公司的市場(chǎng)資本化程度高，在股票市場(chǎng)上占有舉足輕重的位置。世界上重要的股價(jià)指數(shù)都注重選取規(guī)模大的公司作為成份股。因此，股票的市值應(yīng)該作為選取成份股的首要條件。（2）代表性。成份股的構(gòu)成應(yīng)客觀反映國民經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)有格局，跟蹤國民經(jīng)濟(jì)格局的變化，做到成份股指數(shù)分層設(shè)置。除了成份股指數(shù)外，還應(yīng)設(shè)置分類成份股指數(shù)，以涵蓋國民經(jīng)濟(jì)各主要部門。 （3）活躍性。成份股的重要標(biāo)準(zhǔn)之一就是要求入選公司的成交量大、流通性好。成份股的活躍性指標(biāo)可以采用絕對(duì)量標(biāo)準(zhǔn)，也可以采用相對(duì)量標(biāo)準(zhǔn)。前者可以是全年股票周轉(zhuǎn)率（Bp換手率，交易量對(duì)流通股本的比率），相對(duì)量指標(biāo)則是指成交量的排名。（4）績(jī)優(yōu)性。入選成份股的上市公司的基本面必須持續(xù)向好，主要包括公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，特別是利潤率等指標(biāo)必須過硬。行業(yè)前景和投資者對(duì)該公司評(píng)價(jià)也應(yīng)受到足夠的重視。做到在指數(shù)的長(zhǎng)期運(yùn)行中，保持成份股相對(duì)穩(wěn)定，盡量減小更換率。此外，為了進(jìn)一步活躍市場(chǎng)交易，可以考慮在現(xiàn)貨市場(chǎng)引入股票“賣空”機(jī)制，增強(qiáng)證券市場(chǎng)的供需彈性。初期可限制允許賣空的股票種類，只允許指數(shù)成份股或規(guī)模較大、流動(dòng)性較好的股票進(jìn)行賣空，以后逐步推開。這樣也有利于指數(shù)期貨市場(chǎng)的發(fā)展。

　�。ㄆ撸┙灰讏�(chǎng)所選擇

　　從國外情況看，除美國外，幾乎所有國家的股票衍生產(chǎn)品都在金融衍生交易所或證券交易所內(nèi)進(jìn)行交易。同時(shí)，在當(dāng)今金融服務(wù)業(yè)大整合、證券業(yè)國際競(jìng)爭(zhēng)加劇的背景下，證券交易所和金融衍生交易所的合并已成為國際性的潮流。從中國證券市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況和國際趨勢(shì)出發(fā)，股指期貨交易的設(shè)立可以采用整合模式，即在現(xiàn)有的證券交易所下設(shè)立獨(dú)立運(yùn)作的衍生市場(chǎng)部，由該部門負(fù)責(zé)股指期貨的設(shè)計(jì)、交易、監(jiān)管和推廣等項(xiàng)工作。在滬深證交所開展股指期貨交易，其代理層次主要依托現(xiàn)有證券代理網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行，由證券公司作為代理骨干，直接接受投資者的委托。其優(yōu)點(diǎn)在于：（1）充分利用原有資源。（2）原有代理網(wǎng)絡(luò)比較充分完善，投資者可以兼而顧之，資金運(yùn)作一體化，融通較為方便。（3）整合運(yùn)作資源，降低運(yùn)營成本。在現(xiàn)有交易所設(shè)立股指期貨不涉及市場(chǎng)管理架構(gòu)的改變，較為簡(jiǎn)單易行。（4）便利監(jiān)管協(xié)調(diào)。使現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)兩項(xiàng)業(yè)務(wù)得到全面協(xié)調(diào)，有利于對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)控和風(fēng)險(xiǎn)管理，保證兩個(gè)市場(chǎng)的健康運(yùn)行。 （5）融合交易產(chǎn)品。以此形成衍生產(chǎn)品市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)互相促進(jìn)，共同發(fā)展，增強(qiáng)證券市場(chǎng)對(duì)投資者的吸引力和國際競(jìng)爭(zhēng)力。