無論是銀行、保險還是證券，中國金融業(yè)的改革從來都沒有走出以“人權”為核心的政府主導模式，只是這種主導由最初的中央單一主導演變?yōu)橹醒搿⒌胤�、央行、財政、匯金之間的復雜利益博弈
當前，證券公司綜合治理已進入尾聲。券商能否真的“脫胎換骨”、提高自身競爭力以適應中國金融業(yè)的國際化浪潮？
中國證券業(yè)十幾年的發(fā)展歷程，大致可分為“資源游戲”、“資金游戲”、“資本游戲”三個階段。資源、資金、資本，雖僅一字之差，卻反映了中國證券業(yè)不同歷史時期的基本特征。證券業(yè)未來能否實現(xiàn)良性發(fā)展，取決于能否正確認識并采取措施防止出現(xiàn)上述三種游戲的循環(huán)和反復。能否跳出三種“游戲循環(huán)”，走向基于市場化運作的“管理游戲”和“知識游戲”時代，是中國證券業(yè)面臨的現(xiàn)實挑戰(zhàn)。
“資源游戲”是初級產(chǎn)物
上世紀90年代是典型的“資源游戲”時代。這個時代以1992年前后依托國有商業(yè)銀行背景成立的華夏、國泰、南方三家大型全國性券商為標志，以券商數(shù)量急劇膨脹、依托地方政府和部委背景成立的券商白熱化瓜分市場資源為主線。此后，華夏等幾大券商的市場集中度有所下降，華泰證券、長江證券等一批地方性券商發(fā)展壯大，中金、銀河、中信等具有優(yōu)勢資源背景的券商異軍突起，共同將這場“資源游戲”推向高潮。
“資源游戲”是中國證券市場發(fā)展初期的必然選擇。一方面，中國資本市場制度設計中的額度制背離了市場化原則，將券商帶向了以關系為第一生產(chǎn)力的主戰(zhàn)場；另一方面，中國根深蒂固的“官本位”文化滲透到市場經(jīng)濟每一個角落，以干部任命機制為紐帶的“企業(yè)——金融機構”關系替代了市場化力量。從目前情況看，如果認為隨著資本市場的完善，這種“政府——企業(yè)——金融機構”的紐帶會淡化和松動，是幼稚的。借用馬克思關于貨幣和金銀關系的論述來說就是，“中國市場經(jīng)濟天然是政府的”。
作為一個由高度集權的計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉軌的國家，轉軌之初必然有“各種‘資源’、‘關系’首先轉化為生產(chǎn)力”的過程。資本重心向市場轉移的同時，必然出現(xiàn)一定的利益回流。但問題是，我們要努力建設的市場經(jīng)濟，究竟是市場配置資源，還是“資源、關系”配置市場？我們要大力打造的資本市場，究竟要轉軌到何時，才能將支配權真正交給市場？繼續(xù)這種“資源游戲”，最終真的會有利于實體經(jīng)濟發(fā)展、有利于金融機構競爭力提升？抑或只是吸引了更多的機構參與到瓜分利益、制造泡沫的游戲中來？這不是中國金融中介的定位和發(fā)展方向。
“資金游戲”的慘痛教訓
1999～2004年，證券市場進入“資金游戲”時代。這個時代以“5·19”行情為發(fā)端，以股票市場的暴漲暴跌為主線。1999年前后，隨著股票市場歷史性行情的到來，整個券商隊伍以前所未有的規(guī)模和勇氣沖入了自營和委托理財業(yè)務，坐莊炒股成為中國券商的主業(yè)。由于中國券商資本金普遍不足，挪用客戶保證金又受到法律法規(guī)的約束，高利貸圈錢一時間成為市場熱衷的主題。難以想象的是，券商和資金竟成為互相利用的工具──最初，資金是券商創(chuàng)造利潤，至少是賬面利潤的工具，各大券商委托理財少則一二十億元，多則上百億元；后來，券商反為資金所利用，德隆系為做大資金鏈條，通過控制德恒、恒信、中富等多家券商瘋狂圈錢。當整個市場瘋狂到將新疆德隆和南方證券作為行業(yè)標榜對象時，死亡便只是個時間問題了。
冷靜思考，“資金游戲”在中國同樣是一種必然。一方面，投機之風一直是“支撐”中國證券市場發(fā)展的重要基礎，對于證券從業(yè)人員，不抓住行情便是失職和無能，能冷靜思考證券行業(yè)本質的管理者寥寥；另一方面，股票一級市場資源游戲愈演愈烈，市場交易品種匱乏，券商實在難以找到盈利模式，對國外發(fā)展前景廣闊的資產(chǎn)管理業(yè)務的憧憬，似乎成為培育利潤增長點的最后一根救命稻草。2004年，國務院、證監(jiān)會果斷治理證券公司，資金游戲以一種最為慘烈的方式宣告終結。當然，也許只是暫時的終結。
其實，資金實力是衡量證券公司整體實力的重要標準。那么，資金實力雄厚的證券公司應將資金用做何處呢？這里要區(qū)分兩個問題：第一，哪些資金是屬于證券公司的資金；第二，證券公司怎樣利用好可用資金。在慘痛的教訓后，大家終于認真思考券商自有資金與客戶資金的界限，保證金獨立存管成為行業(yè)監(jiān)管的新目標。證券公司有了資金，不應用于投機，而應通過創(chuàng)新、服務去創(chuàng)造新的利潤增長點，通過積極開辟新業(yè)務領域，進行有效的風險評估和科學定價，賺取屬于自己的“新產(chǎn)品收入”。這才是一個金融機構的“生財之道”。
“資本游戲”治標不治本
2004年至今是“資本游戲”時代。幾乎所有券商都不約而同地加入到爭取資本的隊伍中來，大家各顯神通，充分利用國家政策爭取中央資金支持成為資本市場一道獨特風景線。中央?yún)R金公司一夜之間成為各大券商的財神和股東，也讓眾多券商轉瞬間披上了“央企”的外衣，中國證券業(yè)發(fā)生了深刻變化。
“資本游戲”是證券市場發(fā)展的必然選擇：一方面，近年來證券市場出現(xiàn)的問題很多，在規(guī)模上甚至相當于局部金融危機。過去，國家曾不惜重金進行國有商業(yè)銀行改革和信托行業(yè)整頓，十余年來，證券行業(yè)畢竟為國有企業(yè)上市融資作出了不可估量的貢獻，因此，為證券行業(yè)綜合治理撥出部分“救命錢”是合乎邏輯的。另一方面，隨著證券監(jiān)管水平的提升，我國今后將嚴格遵循以凈資本為核心的監(jiān)管體系，資本充足成為券商開展業(yè)務的基礎。中信證券的成功上市，吸引券商從幫助其他企業(yè)資本運作轉向為自己資本運作�？梢灶A見，今后一段時期內，券商IPO或借殼上市將成為證券行業(yè)的熱門話題。
目前，我們不得不認真面對一個問題：那些有幸拿到救命錢，在各種游戲中生存下來的證券公司，接下來的游戲是什么？
如果沒有清醒的認識，在資本游戲中勝出的券商重復演繹資源和資金游戲似乎是必然的。有兩點可以佐證：一，在近期匯金系與地方系券商注資重組的背后，“人事權”是爭論的焦點，其本質卻是“資源游戲”。換言之，無論是銀行、保險還是證券，中國金融業(yè)的改革從來都無法走出以“人權”為核心的政府主導模式，只是這種主導由最初的中央單一主導演變?yōu)橹醒搿⒌胤�、央行、財政、匯金之間的復雜利益博弈。這種“干部任命式”的企業(yè)用人機制，一個重要的邏輯基礎便是管理者上任后會通過自上而下的協(xié)調能力，為公司發(fā)展爭得更多的資源。因此，當前券商重組后新的資源游戲初露端倪。二，在券商綜合治理基本完成的2006年上半年，券商基本上全面盈利，但盈利提高的重要因素是火暴行情帶來的自營業(yè)務巨額利潤，尤其是業(yè)績排名靠前的券商，決定名次的主要因素仍是自營利潤。因此，我們不能高估證券行業(yè)綜合治理的效果，中國證券業(yè)仍然沒有走出“靠天吃飯”和“資金游戲”的怪圈。隨著證券市場的歷史性反轉，還有更加倚賴之嫌。
跳出幼稚的游戲循環(huán)
中國證券業(yè)難道只能在資源游戲、資金游戲和資本游戲中循環(huán)往復嗎？這種循環(huán)能從根本上提高證券行業(yè)的競爭能力嗎？只有放在國際化背景下分析和比較證券市場的競爭力，才能找到中國證券行業(yè)的出路和未來。
證券公司不同于銀行。銀行立足于間接融資，所謂“間接”，意味著投資者和融資者之間離不開銀行這一中介機構。因此，銀行和客戶易于形成長期穩(wěn)固的關系。而證券公司生長于直接融資市場，所謂“直接”，就是通過資本市場的力量，將投資者和融資者直接聯(lián)系起來，證券公司作為市場中介的主要意義在于通過信息、研究、營銷等專業(yè)服務，減少信息成本與交易成本，分散投資風險，提高融資效率。因此，直接融資市場對于券商中介的倚賴性，注定沒有間接融資市場對于銀行中介的倚賴性那么大。這也就是為什么近年來學術界爭論中國是應建設“銀行主導”還是“市場主導”的金融體系，而不是爭論“銀行主導”還是“券商主導”的根本原因。既然如此，證券行業(yè)就應清楚地認識到自身存在的價值和理由，這就是通過提供知識性和專業(yè)性的服務，充分發(fā)掘資本市場配置資源的效率。這種專業(yè)化服務正是國內券商與國際投資銀行的差距所在。
當前，中國證券行業(yè)面臨的首要任務就是實現(xiàn)這種由通道型、投機型的經(jīng)營模式向專業(yè)型、服務型機構的“全面轉型”。為實現(xiàn)這種轉型，必須從管理入手，轉變管理理念，提升管理手段，嚴格風險控制，強化制度建設并提高執(zhí)行力。
后資本游戲時代的中國證券行業(yè)，應防止向資源游戲和資金游戲的簡單回歸。只有走向“知識游戲”和“管理游戲”，真正培育并依靠一支專業(yè)化的職業(yè)經(jīng)理人隊伍，中國證券業(yè)才能真正脫胎換骨。這是中國證券業(yè)健康發(fā)展，提升行業(yè)競爭能力，與國際投資銀行開展競爭的唯一出路。
