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Z值模型在房地產(chǎn)業(yè)上市公司財(cái)務(wù)預(yù)警分析中的應(yīng)用

2007-1-12 16:7 《會(huì)計(jì)之友》·史富蓮石亞玲 【 】【打印】【我要糾錯(cuò)

  本文對(duì)Altman非制造業(yè)上市公司財(cái)務(wù)失敗預(yù)警模型(Z3模型)在我國(guó)地產(chǎn)業(yè)上市公司中的應(yīng)用進(jìn)行了實(shí)證研究。結(jié)果表明,房地產(chǎn)業(yè)上市公司大體上支持Z3值模型的有效性,企業(yè)管理者可利用Z3值模型進(jìn)行財(cái)務(wù)分析,促進(jìn)其改善經(jīng)營(yíng)管理;外部投資者、債權(quán)人可用其評(píng)價(jià)企業(yè),并可作為投資決策的依據(jù)。

  一、引言

  風(fēng)險(xiǎn)的存在使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)前景具有較多的不確定性,如果企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制不力,就有可能出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)。但一般而言,企業(yè)破產(chǎn)不是突然發(fā)生的,而是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程,在萌芽階段總是會(huì)發(fā)生某些局部的問(wèn)題或困難,在財(cái)務(wù)上表現(xiàn)為個(gè)別及相關(guān)指標(biāo)的異常,稱(chēng)為財(cái)務(wù)預(yù)警。財(cái)務(wù)預(yù)警分析,就是依據(jù)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告和其他經(jīng)營(yíng)資料,計(jì)算分析企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化,揭示企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)困難和財(cái)務(wù)危機(jī),警示企業(yè)盡快采取有效措施來(lái)優(yōu)化財(cái)務(wù)狀況,提高財(cái)務(wù)成果,使企業(yè)走出破產(chǎn)邊緣。

  隨著我國(guó)加入WTO以及全球經(jīng)濟(jì)一體化的到來(lái),市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈,市場(chǎng)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)也在加大。而財(cái)務(wù)監(jiān)測(cè)與預(yù)警系統(tǒng)可以對(duì)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)中潛在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控,并向經(jīng)營(yíng)者預(yù)先示警。

  二、實(shí)證研究

 。ㄒ唬㈱值模型簡(jiǎn)介

  Z值模型的思路是運(yùn)用多變量模式建立多元線性函數(shù)公式,即運(yùn)用多種財(cái)務(wù)指標(biāo)加權(quán)匯總產(chǎn)生的總判別分(稱(chēng)為Z值)來(lái)預(yù)測(cè)企業(yè)的財(cái)務(wù)危機(jī)。Z值模型理論是Altman通過(guò)對(duì)美國(guó)1945年~1965年之間的33家破產(chǎn)企業(yè)(制造業(yè))和33家正常經(jīng)營(yíng)的企業(yè)(制造業(yè))進(jìn)行了充分的研究之后,于1968年發(fā)表的研究結(jié)論而形成的理論(Z值模型)。該模型主要是從20多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)中綜合出4~5個(gè)變量來(lái)計(jì)算、預(yù)測(cè)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。其計(jì)算方法主要就是根據(jù)這些變量對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)警示作用的大小而賦予不同的權(quán)重,最后進(jìn)行加權(quán)計(jì)算,得到一個(gè)企業(yè)的綜合風(fēng)險(xiǎn)總判別分Z,將其與臨界值對(duì)比就可以了解企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)的嚴(yán)重程度。根據(jù)Altman的統(tǒng)計(jì)結(jié)果,此方法預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確率在破產(chǎn)前一年高達(dá)90%以上,而在破產(chǎn)前5年也高達(dá)70%之多。但是由于該模型的研究對(duì)象僅限于上市公司,并且范圍主要集中在制造企業(yè),因此在2000年7月,他對(duì)該模型進(jìn)行了兩次修改,最后分別形成了非上市公司財(cái)務(wù)失敗Z2模型和非制造業(yè)上市公司財(cái)務(wù)失敗Z3模型。這兩種模型同樣也通過(guò)了大量的實(shí)證研究,結(jié)果證明其在美國(guó)企業(yè)中的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率是十分高的。

  目前,Z值法在我國(guó)的應(yīng)用還僅僅處于研究探索階段。之前,我國(guó)已有不少學(xué)者對(duì)Z值模型在我國(guó)上市公司中的應(yīng)用做了相關(guān)的實(shí)證研究,由于該模型沒(méi)有考慮行業(yè)的差別性及其他一些因素的影響,因此,最終的研究結(jié)論不盡一致;另外,Z2模型的應(yīng)用范圍主要局限在非上市公司內(nèi),但是我國(guó)非上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是難以獲取的。相反,由于Z3模型并不存在前兩者所具有的問(wèn)題,因此,筆者主要對(duì)Z3模型在我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)上市公司中的應(yīng)用進(jìn)行實(shí)證研究。

  Altman的Z3模型判別函數(shù)如下所示:

  Z3=6.65X1+3.26X2+6.72X3+1.05X4

  其中:

  X1=營(yíng)運(yùn)資本/總資產(chǎn)

  X2=留存收益/總資產(chǎn)

  X3=息稅前利潤(rùn)/總資產(chǎn)

  X4=股東權(quán)益/總負(fù)債

  該模型主要將企業(yè)的償債能力指標(biāo)、盈利能力指標(biāo)和營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)有機(jī)地結(jié)合起來(lái)綜合分析企業(yè)破產(chǎn)的可能性。當(dāng)Z3<1.23時(shí),代表企業(yè)具有很高的破產(chǎn)概率;當(dāng)Z3>2.9時(shí),說(shuō)明企業(yè)處于安全狀態(tài),破產(chǎn)的可能性很小,可以不予考慮;當(dāng)1.23≤Z3≤2.9時(shí),代表企業(yè)處于預(yù)測(cè)的灰色區(qū)域內(nèi),其財(cái)務(wù)狀況不穩(wěn)定,是否破產(chǎn),情況不明,需特別加以注意。此時(shí),企業(yè)若采取有效措施,改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理,才有可能轉(zhuǎn)危為安。

 。ǘ㈱3值模型的應(yīng)用分析

  Z值模型主要用于預(yù)測(cè)企業(yè)財(cái)務(wù)失敗或破產(chǎn)的可能性,也可用于判定企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)的狀況,是目前在財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警分析中最常采用的一種模型,故本文首先用 Z3值模型來(lái)進(jìn)行判別分析。先根據(jù) Z分?jǐn)?shù)模型計(jì)算各房地產(chǎn)企業(yè)的Z值,按Z值對(duì)企業(yè)進(jìn)行排序和判定。

  1.樣本選擇

  為研究方便,筆者把上海和深圳兩地證券市場(chǎng)中的ST公司界定為處于財(cái)務(wù)失敗的公司,而把非ST公司界定為財(cái)務(wù)正常的公司。然后根據(jù)證券之星網(wǎng)站和搜狐網(wǎng)站公布的房地產(chǎn)上市公司名稱(chēng)及證監(jiān)會(huì)的行業(yè)分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn),選取滬、深兩市所有的房地產(chǎn)業(yè)上市公司40家,其中被ST處理的公司有4家,其中有1家是2002年被ST處理,2家是2003年被ST處理,1家是2005年被ST處理。由于在我國(guó)證券市場(chǎng)上,絕大多數(shù)ST公司都是連續(xù)兩年虧損公司,且上述4家ST公司中最早被處理的年份為2002年,因此本文選取2000~2005年40家房地產(chǎn)上市公司的年報(bào)作為樣本。

  2.指標(biāo)說(shuō)明

  營(yíng)運(yùn)資本=期末流動(dòng)資產(chǎn)-期末流動(dòng)負(fù)債

  留存收益=期末盈余公積+期末未分配利潤(rùn)

  息稅前利潤(rùn)=本期財(cái)務(wù)費(fèi)用+本期所得稅+本期凈利潤(rùn)

  股東權(quán)益=期末資產(chǎn)總額-期末負(fù)債總額

 。ㄈ┓治鼋Y(jié)果

  筆者將2000~2005年40家房地產(chǎn)上市公司的年報(bào)資料用Excel計(jì)算出我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)上市公司五年的Z值。計(jì)算結(jié)果如表1所示。

表1

證券代碼  公司名稱(chēng)  Z2000  Z2001  Z2002  Z2003  Z2004  Z2005 
000002   萬(wàn)科A  5.0277   5.0727   5.4010   5.3089   5.4973   4.4601  
000006   深振業(yè)  2.3911   2.3714   2.2561   1.0694   1.0234   3.6049  
000014   沙 河  -3.8375   1.7044   4.2894   2.8253   1.9066   3.6446  
000029   深深房  1.9615   -0.9157   0.5960   1.2414   1.0915   1.7727  
000031   中糧地  3.2315   2.3559   3.5538   3.5951   1.8995   2.7626  
000042   深長(zhǎng)城  3.1434   2.1734   1.9758   2.1959   1.1132   2.7861  
000046   泛 ! 4.8749   5.5697   3.4316   2.6069   3.1798   4.1472  
000049   德塞  -0.4545   -1.7578   -1.0215   -2.8955   0.6334   1.7709  
000402   金融街  3.5300   6.0678   5.1478   5.8300   4.9330   4.0788  
000502   綠景地產(chǎn)  0.2043   -3.2962   -1.2264   4.0344   6.0151   4.6627  
000505   ST珠江  2.4392   0.8683   -1.1943   -1.2310   -0.6926   -2.8297  
000511   銀基發(fā)展  5.3531   4.6135   4.9238   5.0429   5.2599   3.7507  
000514   渝開(kāi)發(fā)  1.4304   -5.1561   5.2158   1.6856   4.9179   2.4010  
000558   萊茵置業(yè)  -3.2090   -1.2238   -4.2298   0.7938   -0.8590   -0.6432  
000592   ST昌源  0.6067   -1.7687   -0.7336   -6.1712   -9.5104   -27.2417  
000608   陽(yáng)光股份  4.8240   6.3087   4.7631   4.3857   4.2279   4.3393  
000628   倍特高新  1.9875   1.7474   1.4254   0.0509   -0.0401   0.4032  
600064   南京高科  2.7903   2.3349   1.7448   1.4565   1.3588   1.4283  
600052  浙江廣廈  2.0752   2.5172   1.7325   1.1525   1.1636   0.8198  
600215   長(zhǎng)春經(jīng)開(kāi)  7.3251   4.2399   3.2096   4.2346   1.4780   2.0136  
600246   先鋒  5.6665   4.0030   2.6775   2.1625   2.8852   2.2119  
600322   天房發(fā)展  2001上市  5.3910   5.1864   5.2954   4.5827   3.8413  
600376   天鴻寶業(yè)  2001上市  6.5263   5.0786   6.0666   3.9867   3.1950  
600383   金地集團(tuán)  2001上市  5.9565   4.5956   3.5579   4.6242   4.8439  
600393   東華實(shí)業(yè)  2001上市  4.2574   4.2535   3.2160   4.9447   5.0342  
600533   棲霞建設(shè)  2002上市  2002上市  5.8883   2.7301   3.4240   3.1924  
600603   ST興業(yè)  2.4697   -4.9630   -67.1600   -22.4341   -57.6884   -104.3735  
600638   新黃浦  6.1080   7.0704   9.0860   21.4943   13.1595   10.6784  
600639   浦東金橋  4.9791   4.7151   4.4639   5.6729   2.0907   1.5829  
600641   中遠(yuǎn)發(fā)展  5.9125   5.2359   7.0280   4.5569   3.3399   5.6343  
600648   外高橋  3.9466   3.3819   1.6070   1.7485   0.3965   -0.7764  
600663   陸家嘴  5.9554   6.2044   7.4283   7.5010   7.2566   6.5697  
600665   天地源  9.6833   20.3395   10.0590   8.3981   6.2839   6.2599  
600675   中華企業(yè)  4.1216   2.7061   2.8908   2.5627   2.3722   3.2302  
600684   珠江實(shí)業(yè)  3.8517   5.1741   7.5027   9.2131   8.6154   8.4130  
600732   新梅  1.8032   0.1651   1.0093   3.0880   3.2671   4.0885  
600736   蘇州高新  3.8083   6.2199   5.7423   4.5458   3.7140   2.7648  
600767   ST運(yùn)盛  3.6408   3.7172   4.4738   1.2755   1.2162   2.8709  
600791   天創(chuàng)  -0.7296   2.0281   5.6668   5.7847   3.6692   3.0500  
600823   世 茂   0.4927   3.4564   3.0547   4.5565   4.4838   3.9471  

  表格中數(shù)據(jù)說(shuō)明:天房發(fā)展、天鴻寶業(yè)、金地集團(tuán)、東華實(shí)業(yè)這4家公司因?yàn)槭?001年才上市,未收集到其2000年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù);棲霞建設(shè)是2002年才上市,未收集到其2000年和2001年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。表中橙色的部分為Z值小于1.23的,綠色的部分為Z值位于1.23至2.90之間的。

  從表1中可以分析得出Z值模型對(duì)ST公司的預(yù)測(cè)能力,如表2所示。

表2

證券代碼  公司名稱(chēng)  ST年份  ST前1年Z值  ST前2年Z值 
000505  ST珠江  2003  -1.1943  0.8683 
000592  ST昌源  2003  -0.7336  -1.7687 
600603  ST興業(yè)  2002  -4.9630  2.4697 
600767  ST運(yùn)盛  2005  1.2162  1.2755 

  從表2中可以看出,ST公司在被ST處理前1年Z值都小于1.23,即預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率為100%;在被ST處理前2年,4家公司中有三家Z值小于1.23,預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率為75%;而且從表1中ST公司的Z值分布可以得出這樣的規(guī)律:在被ST處理前至被ST處理后的幾年里,Z值一般會(huì)越來(lái)越低。

  Z3值模型對(duì)非ST公司的預(yù)測(cè)能力,如表3所示。

表3

年份  Z<1.23  1.23≤Z≤2.9  Z>2.9 
公司數(shù)量  比例  公司數(shù)量  比例  公司數(shù)量  比例 
2000  7  20.00%  8  22.86%  20  57.14% 
2001  9  23.08%  9  23.08%  21  53.85% 
2002  7  17.95%  7  17.95%  25  64.10% 
2003  5  13.51%  11  29.73%  21  56.76% 
2004  8  21.62%  8  21.62%  21  56.76% 
2005  3  8.33%  10  27.78%  23  63.89% 

  從表3可以得出,在這6年內(nèi),Z3值模型將非ST公司預(yù)測(cè)為ST公司即錯(cuò)誤預(yù)測(cè)的平均比例為17.41%,將非ST公司正確預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確率為82.59%.非ST公司被正確預(yù)測(cè)的分為兩類(lèi):一是Z值在1.23~2.90之間處于中間不穩(wěn)定狀態(tài)的公司,平均個(gè)數(shù)為8.8個(gè),平均比例為23.84%,這也符合行業(yè)的基本情況,每個(gè)行業(yè)都有財(cái)務(wù)狀況不太穩(wěn)定的公司;二是Z值大于2.9,財(cái)務(wù)狀況良好的公司在半數(shù)以上,平均比例為58.75%,說(shuō)明我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)狀況較好的公司比較多, 這也比較符合我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)近幾年來(lái)的發(fā)展?fàn)顩r,尤其象萬(wàn)科、金地集團(tuán)、中遠(yuǎn)發(fā)展、陸家嘴、金融街等被評(píng)為房地產(chǎn)上市公司10強(qiáng)的企業(yè),6年來(lái)Z值均大于3.3,且6年平均Z值都在4.5以上。

  三、Z3值模型評(píng)價(jià)

 。ㄒ唬﹤(gè)別指標(biāo)的處理

  雖然對(duì)房地產(chǎn)業(yè)上市公司A股的實(shí)證研究大體上支持Z3值模型的有效性,但運(yùn)用該模型對(duì)個(gè)案進(jìn)行分析時(shí),有時(shí)由于其中個(gè)別指標(biāo)的畸高或畸低,可能會(huì)導(dǎo)致Z值異常,因此,對(duì)某些異常情況應(yīng)加以特別關(guān)注,以免由于某些因素畸變影響Z3值模型的準(zhǔn)確性和風(fēng)險(xiǎn)判斷。

 。ǘ㈱3值模型的應(yīng)用

  對(duì)房地產(chǎn)業(yè)上市公司財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究大體上支持Z3值模型的有效性,企業(yè)管理者可利用Z3值模型進(jìn)行財(cái)務(wù)分析,促進(jìn)其改善經(jīng)營(yíng)管理;外部投資者、債權(quán)人可用其評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況并可作為投資決策的依據(jù)。