摘要：論文從公司治理結(jié)構(gòu)的視角，對公司治理結(jié)構(gòu)進行了基本的概述，分析了公司治理結(jié)構(gòu)與財務目標的關(guān)系，剖析了股東至上與公司財務管理目標的關(guān)系，探討提出了現(xiàn)代企業(yè)財務管理的目標。

　　關(guān)鍵詞：公司治理 財務管理 現(xiàn)代企業(yè)制度

　　 引言

　　公司治理結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代企業(yè)制度中最重要的架構(gòu)，是處理企業(yè)各種契約關(guān)系的一種制度。財務管理，作為公司治理結(jié)構(gòu)框架中存在和運行的一個重要管理系統(tǒng)，其目標直接反映著理財環(huán)境的變化，并需要根據(jù)環(huán)境的變化適當?shù)剡M行調(diào)整。公司治理的邏輯變了，或者說公司的目標變了，公司進行財務決策的出發(fā)點和歸宿也會相應地改變，或者說公司的財務管理目標也會相應地發(fā)生變化。

　　1 公司治理結(jié)構(gòu)概述

　　公司治理結(jié)構(gòu)是西方發(fā)達國家通行的一個關(guān)于公司戰(zhàn)略導向的概念。盡管由于經(jīng)濟、社會和文化等方面的差異以及歷史演進軌跡的不同，不同國家和地區(qū)的公司治理結(jié)構(gòu)存在著差異，但最近20年來，人們在對西方大公司的研究中越來越清楚地認識到建立良好的公司治理結(jié)構(gòu)的極端重要性。因此，國際社會對于如何建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)給予了越來越多的關(guān)注，許多國家把建立良好的公司治理結(jié)構(gòu)當作增強經(jīng)濟活力、提高經(jīng)濟績效的基本手段。

　　我國近些年來國有企業(yè)改革的著眼點始終是改進和完善政府對企業(yè)經(jīng)營行為的激勵和約束，即從確保國有資產(chǎn)保值增值的角度出發(fā)來構(gòu)建國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，具體表現(xiàn)為政府擁有經(jīng)營者的任免權(quán)，控制企業(yè)的重大決策，監(jiān)督經(jīng)營者的行為等?？梢姡姓呃孀畲蠡蚬蓶|財富最大化成了企業(yè)制度效率的基本標準。這樣的改革思路大致可以稱得上是“股東至上”的治理邏輯。在這樣的治理邏輯下，我國整個國有企業(yè)改革的漸進過程就表現(xiàn)為政府對企業(yè)的放權(quán)讓利以及放權(quán)以后對經(jīng)營者的監(jiān)控過程。國有企業(yè)進行股份制改造以后，在設置公司治理結(jié)構(gòu)時也是按照股東資產(chǎn)收益最大化的原則設置激勵約束機制。但是，由于政府遠在企業(yè)之外行使所有者職能，企業(yè)內(nèi)并無所有者代表，不僅激勵和約束機制最終難以形成，而且國有資本和政府權(quán)力的結(jié)合使得經(jīng)營者可以隨意剝奪其他小股東和債權(quán)人的權(quán)益，企業(yè)職工應有的參與決策權(quán)、監(jiān)督權(quán)也往往因職工代表大會流于形式而難以實際發(fā)揮作用。由于國有企業(yè)這種股東至上的治理邏輯并沒有解決關(guān)鍵的所有者缺位問題，從而使企業(yè)被內(nèi)部人控制、國家所有者被架空、國有資產(chǎn)受到侵蝕的事例比比皆是，股東權(quán)益受到損害的非正常行為屢屢出現(xiàn)。

　　現(xiàn)代公司是利益相關(guān)者之間締結(jié)的“契約網(wǎng)”，各利益相關(guān)者或在公司中投入物質(zhì)資本，或投入人力資本，目的是獲得單個主體無法獲得的合作收益。共同治理的邏輯正是強調(diào)各利益相關(guān)者應將公司的適應性能力視作自身利益的源泉，進而發(fā)展到由利益相關(guān)者共同擁有公司的剩余索取權(quán)與控制權(quán)。因此，由企業(yè)法人財產(chǎn)產(chǎn)生的權(quán)益理應歸物質(zhì)資本所有者和人力資本所有者共同擁有，他們通過剩余索取權(quán)的合理分配來實現(xiàn)自身的利益，通過控制權(quán)的分配來相互制約。這種公司治理結(jié)構(gòu)主體的多元化，符合契約主體機會平等的基本思想和現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)理論的基本內(nèi)涵，因而有著廣闊的發(fā)展前景。

　　2 公司治理結(jié)構(gòu)與財務目標的關(guān)系

　　作為企業(yè)賴以運行的經(jīng)濟環(huán)境的一個最直接部分，治理結(jié)構(gòu)確定了企業(yè)的目標，并提供了實現(xiàn)目標和監(jiān)督運營的手段。企業(yè)財務管理目標服務于企業(yè)的目標，當然也是由治理結(jié)構(gòu)確定。財務管理目標制約著財務運行的基本方向，如果看不到公司治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展變化，不能適時調(diào)整公司財務管理的目標，財務運行機制就不可能合理，進而影響公司治理的效率。在股東至上的公司治理邏輯下，財務管理的目標就是要通過財務上的合理經(jīng)營為股東帶來最大化的財富。也就是說，企業(yè)財務管理的目標是股東財富最大化。在股份經(jīng)濟條件下，股東財富由其所擁有的股票數(shù)量和股票市場價格兩方面因素決定，在股票數(shù)量一定、股票價格達到最高時，股東財富也達到最大，從而股東財富最大化又演變?yōu)楣善眱r格最大化。

　　股東財富最大化的財務管理目標，與20世紀50年代以前在西方根深蒂固的利潤最大化的財務管理目標相比，由于它考慮了不確定性、時間價值和股東資金的成本，無疑更為科學和合理，有其積極的內(nèi)涵。第一，對于額外的風險，要求有更高的預期收益補償，忽略風險的差別將會導致錯誤的決策；第二，對于相同的投資報酬，現(xiàn)金流入越早其價值越大，忽略現(xiàn)金流入時間的差別將會導致錯誤的決策。第三，當公司可以通過一項新的投資提高盈利水平時，如果公司的股東用同樣的資金在另一項風險相同的投資中可以獲得更高的收益率，那么只要從股東的利益出發(fā)，公司的經(jīng)營者就會投資于收益更高的項目?？梢?，股東財富最大化與利潤最大化相比，優(yōu)點甚為明顯：綜合地考慮了風險因素，因為風險的高低會對股票價格產(chǎn)生重要影響；在一定程度上克服企業(yè)在追求利潤上的短期行為，因為不僅目前的利潤會影響公司股票價格，預期未來的利潤對企業(yè)股票價格也會產(chǎn)生重要影響；不僅要提高公司利潤，還要權(quán)衡股東資金的機會成本，不能因忽視相對比較而損害了股東的利益?？梢姡晒蓶|至上的治理邏輯所決定，股東財富最大化的財務管理目標只強調(diào)股東的利益，而對其他利益相關(guān)者的利益重視不夠。隨著公司治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，共同治理的治理邏輯則強調(diào)現(xiàn)代企業(yè)只有通過為利益相關(guān)者服務才能獲得可持續(xù)發(fā)展，從而使企業(yè)價值最大化成了企業(yè)財務管理的目標。

　　在共同治理的邏輯下，財務管理的目標就是要通過財務上的合理經(jīng)營，使企業(yè)總價值達到最大。這一目標考慮了利益相關(guān)者的合法權(quán)益，注重企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展或長期穩(wěn)定發(fā)展。由于企業(yè)價值的大小可以用企業(yè)持續(xù)經(jīng)營期間預期報酬（或自由現(xiàn)金流量）的折現(xiàn)值之和來表示，而折現(xiàn)率又與企業(yè)風險相適應，因而只有在風險和報酬實現(xiàn)較好的均衡時企業(yè)價值才能達到最大。

　　與股東財富最大化的財務管理目標相比，企業(yè)價值最大化同樣充分考慮了不確定性和時間價值，強調(diào)風險與報酬的均衡，并將風險限制在企業(yè)可以承受的范圍之內(nèi)，而且它還有著更為豐富的內(nèi)涵。第一，營造企業(yè)與股東之間的協(xié)調(diào)關(guān)系，努力培養(yǎng)安定性股東；第二，創(chuàng)造和諧的工作環(huán)境，關(guān)心職工利益，培養(yǎng)職工的認同感；第三，加強與債權(quán)人聯(lián)系，重大財務決策邀請債權(quán)人參與，培養(yǎng)可靠的資金供應者；第四，關(guān)心政府政策的變化并嚴格執(zhí)行，努力爭取參與政府制定政策的有關(guān)活動。此外，還要重視客戶利益，以提升市場占有率，講求信譽，以維護企業(yè)形象等。顯然，從經(jīng)營者理財來說，以上利益相關(guān)者都能對企業(yè)財務管理產(chǎn)生影響：股東大會或董事會通過表決決定企業(yè)重大的財務決策，董事會直接任免企業(yè)經(jīng)理甚至財務經(jīng)理；債權(quán)人要求企業(yè)保持良好的資金結(jié)構(gòu)和適當?shù)膬攤芰?，以及按合約規(guī)定的用途使用資金；職工是企業(yè)財富的創(chuàng)造者，提供人力資本必然要求合理的報酬；政府為企業(yè)提供了公共服務，也要通過稅收分享收益。正是各利益相關(guān)者的共同參與，構(gòu)成了企業(yè)的利益制衡機制，如果試圖通過損害一方利益而使另一方獲利，結(jié)果就會導致矛盾沖突，出現(xiàn)諸如股東拋售股票、債權(quán)人拒絕貸款、職工怠工、政府罰稅等不利現(xiàn)象，從而影響企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，最終損害了企業(yè)的價值。

　　3 股東至上與公司財務管理目標

　　股東至上的治理邏輯認為，股東承擔了企業(yè)的全部剩余風險，因而也應享受因經(jīng)營發(fā)展帶來的全部稅后收益，即股東持有剩余要求權(quán)。與債權(quán)人和職工相比，由于股東承擔的義務、風險最大，從而享受的權(quán)利、報酬也應最大，即股東財富最大化。實際上，現(xiàn)代企業(yè)不只是股東才承擔風險，其他利益相關(guān)者也承擔著相當大的風險，企業(yè)財務管理的目標也就不能只強調(diào)股東的利益而不顧其他利益相關(guān)者的利益。比如債權(quán)人，由于現(xiàn)代企業(yè)充分利用財務杠桿而使負債率大大提高，他們實際上已變成與股東共同承擔著財務風險；至于企業(yè)職工，由于簡單的體力勞動越來越少，復雜的腦力勞動越來越多，他們向企業(yè)投入了大量專用性人力資本，一旦企業(yè)虧損或倒閉，不僅面臨投資損失，甚至會危及自己及家人的生存。

　　在現(xiàn)實經(jīng)濟活動中，真正在企業(yè)中傾注心血的其實還是企業(yè)的經(jīng)營者和廣大職工，而許多物質(zhì)資本所有者作為公司的股東常常在資本市場上扮演著“投機者”的角色，他們只關(guān)心市場上資本價差所蘊含的套利機會，對企業(yè)的生存和發(fā)展并不在意。如果投資的企業(yè)業(yè)績不佳甚至破產(chǎn)，他們首先想到的也是“用腳投票”，從而解除相關(guān)的利益關(guān)系。另一方面，隨著社會的進步和企業(yè)的發(fā)展，物質(zhì)資本所有者要想獲得更多的投資收益，必須依賴人力資本所有者，而且這種依賴性越來越強。由于現(xiàn)代市場經(jīng)濟下競爭的日趨激烈，企業(yè)要獲得更多的利潤就必須有來自人力資本的創(chuàng)新能力。如果沒有富有創(chuàng)新能力的經(jīng)營者和一批忠誠的職工支持，即使要維持企業(yè)現(xiàn)狀都難以做到。鑒于人力資本與物質(zhì)資本相對地位的變化越來越明顯，利益相關(guān)者的合作在促進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展中的作用越來越重要，那種股東至上的公司治理邏輯必然要求轉(zhuǎn)變，股東財富最大化的財務管理目標也需要相應優(yōu)化。只有其他利益相關(guān)者的利益得到保護和合理的滿足，才有利于實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化，股東的財富也才能增加；而企業(yè)價值實現(xiàn)了最大化，各利益相關(guān)者的利益則都能有所增加。這樣，在共同治理的治理邏輯下，公司財務管理達到了一種良性循環(huán)。

　　4 對現(xiàn)代企業(yè)財務管理目標的思考

　　現(xiàn)代企業(yè)制度是符合社會化大生產(chǎn)要求、適應市場經(jīng)濟運行的“產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責明確、政企分開、管理科學”的企業(yè)制度。在我國建立現(xiàn)代企業(yè)制度，按照《公司法》、《決定》及其他有關(guān)規(guī)定，公司治理結(jié)構(gòu)就是要形成這樣的架構(gòu)：所有者通過法定形式進入企業(yè)行使職能，通過在企業(yè)內(nèi)的權(quán)力機構(gòu)、決策機構(gòu)、監(jiān)督機構(gòu)和執(zhí)行機構(gòu)，保障所有者對企業(yè)的最終控制權(quán)，形成所有者、經(jīng)營者和勞動者之間的激勵和制衡機制，并通過建立科學的領(lǐng)導體制、決策程序和責任制度，使相互的權(quán)利得到保障、行為受到約束。

　　公司治理結(jié)構(gòu)受經(jīng)濟、社會、歷史傳統(tǒng)和國家政策等多方面因素的影響，并沒有一個標準模式。我國公司治理結(jié)構(gòu)的構(gòu)建既不能簡單地移植國外的現(xiàn)成做法，也不能忽視已有的一些通用性基本原則，特別是符合現(xiàn)代市場經(jīng)濟內(nèi)在要求的“共同治理”邏輯。我國是在社會主義制度的背景下發(fā)展市場經(jīng)濟，可能更應強調(diào)利益相關(guān)者特別是職工的利益，如果將職工作為治理結(jié)構(gòu)的主體，由于其在企業(yè)內(nèi)部而較為容易地觀察到經(jīng)營者行為，從而將有助于解決信息不對稱條件下難以監(jiān)控經(jīng)營者行為的難題。

　　隨著全球經(jīng)濟的一體化，國際資本流動使公司得以從更廣泛的投資者中籌集資金。而建立良好的公司治理是樹立市場信心，鼓勵更加穩(wěn)定的長期國際資本流入的一項重要手段。公司能在多大程度上遵守良好的治理結(jié)構(gòu)的基本原則日益成為影響投資決策的重要因素，許多國家已把好的公司治理結(jié)構(gòu)安排作為提升經(jīng)濟競爭力的途徑。近年來在金融市場的動蕩中，良好的公司治理結(jié)構(gòu)的重要性再一次凸顯出來。

　　當前，在明了公司治理結(jié)構(gòu)作為公司制核心的基礎上，認識到良好的公司治理結(jié)構(gòu)是提高經(jīng)營效率的一個關(guān)鍵要素，進而設置好股東、董事會、經(jīng)理層、職工以及其他利益相關(guān)者之間的相互關(guān)系，認識到財務管理目標因應公司治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展而變化，進而通過財務管理活動在企業(yè)價值的增長中來滿足利益相關(guān)者的利益，對于保持我國企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展意義深遠。沒有一整套符合規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)，沒有一系列切合目標的科學管理特別是財務管理，我們的現(xiàn)代企業(yè)制度就不能真正建立，我們的經(jīng)濟效益就不能穩(wěn)定提高。

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