外資并購(gòu)上市公司的幾種方式

    所謂并購(gòu)（M&A），是收購(gòu)（Acquisition）與合并（Merger）的合稱。實(shí)際上，在外資對(duì)境內(nèi)企業(yè)的并購(gòu)中，合并的案例很少，絕大多數(shù)情況是收購(gòu)。在國(guó)際范圍內(nèi)跨國(guó)并購(gòu)也以收購(gòu)為主，合并僅占跨國(guó)并購(gòu)的3%.真正的合并如此之少，以至于并購(gòu)實(shí)際上基本意味著收購(gòu)。收購(gòu)可以是少數(shù)股權(quán)收購(gòu)（外國(guó)企業(yè)擁有被收購(gòu)企業(yè)投票權(quán)股份的10-49%），多數(shù)股權(quán)收購(gòu)（50%-99%）或全額收購(gòu)（100%）。在國(guó)際上，一般把收購(gòu)的股權(quán)少于10%的視為證券投資而不看作國(guó)際直接投資，因而不屬本文的討論范圍。在發(fā)展中國(guó)家，由外國(guó)企業(yè)進(jìn)行的收購(gòu)約有1/3是少數(shù)股權(quán)收購(gòu)，而在發(fā)達(dá)國(guó)家則少數(shù)股權(quán)收購(gòu)很少。這反映了發(fā)展中國(guó)家的政府管制更嚴(yán)格，也反映了跨國(guó)公司在發(fā)展中國(guó)家投資戰(zhàn)略的不同。

    從以往的并購(gòu)案例來看，外資對(duì)我國(guó)境內(nèi)企業(yè)的并購(gòu)基本上有兩種手法：外國(guó)新投資者收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，以及現(xiàn)有合資企業(yè)的外方收購(gòu)合資企業(yè)里中方的股份，或收購(gòu)合資企業(yè)新發(fā)行的股權(quán)，以達(dá)到并購(gòu)合資企業(yè)的目的。下面就以上市公司為例，分析外資并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的主要操作方式。

    1.間接收購(gòu)]

    即通過上市公司的母公司或控股企業(yè)來間接控制上市公司，如，2001年10月，阿爾卡特通過受讓上海貝爾有限公司的股權(quán)，以50％+1股控股上海貝嶺的第二大股東上海貝爾有限公司，上海貝爾有限公司由中外合資企業(yè)改制為外商投資股份有限公司并更名為上海貝爾阿爾卡特有限公司。阿爾卡特因此成為上海貝嶺的間接第二大股東。

    2.合資、合作方式

    外資企業(yè)與上市公司合資組建由外方控股的合資／合作公司，然后由合資／合作公司反向收購(gòu)上市公司的核心業(yè)務(wù)，從而達(dá)到并購(gòu)的目的。成立合資／合作公司往往是并購(gòu)的前奏，與獨(dú)資公司相比，不僅外方可以減少投資額度，而且中方在本行業(yè)內(nèi)的經(jīng)驗(yàn)對(duì)合資企業(yè)未來的發(fā)展也能起到一定的作用。目前國(guó)際大公司在并購(gòu)上市公司時(shí)，采用最多的仍是合作、合資形式。采取成立合資公司方式的多為傳統(tǒng)行業(yè)，合資的對(duì)象主要是國(guó)內(nèi)影響力、規(guī)模最大的龍頭企業(yè)。如，2001年3月，我國(guó)輪胎生產(chǎn)龍頭企業(yè)輪胎橡膠與世界上最大的輪胎生產(chǎn)企業(yè)米其林組建合資企業(yè)，由米其林控股的合資企業(yè)斥資3.2億美元收購(gòu)輪胎橡膠核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，結(jié)果米其林通過合資企業(yè)實(shí)質(zhì)性地控股輪胎橡膠。采取技術(shù)合作方式的多為我國(guó)目前相對(duì)薄弱的高科技領(lǐng)域，技術(shù)合作的對(duì)象主要集中在高科技領(lǐng)域，合作的中方企業(yè)也會(huì)是行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)導(dǎo)性企業(yè)。例如廣電信息與IBM公司在普及運(yùn)算領(lǐng)域合作，開發(fā)信息終端產(chǎn)品；東方通信引進(jìn)美國(guó)高通技術(shù)生產(chǎn)CDMA網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)設(shè)備；大唐電信與朗訊、北電、高通等公司合作生產(chǎn)CDMA設(shè)備，與康柏、西門子等公司合作生產(chǎn)第三代移動(dòng)通信系統(tǒng)等。

    3.直接收購(gòu)

    由于以往對(duì)外資開放的證券品種限于B股和H股，外資收購(gòu)可能先從B股、H股開始。但發(fā)行B股、H股的公司只占上市公司總數(shù)的很小一部分，且B股、H股占總股本的比例較小，即使全部收購(gòu)也難以達(dá)到控股的目的，所以暫時(shí)還沒有外資通過直接收購(gòu)流通B股、H股而成功并購(gòu)上市公司的先例。目前A股還不能對(duì)外資開放，但外商獨(dú)資企業(yè)和中外合資企業(yè)是中國(guó)法人，原則上可以參與A股市場(chǎng)，外資可以通過建立獨(dú)資或合資企業(yè)來收購(gòu)A股，實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的并購(gòu)。

    在直接收購(gòu)上市公司股權(quán)上，由于國(guó)有法人股的價(jià)格遠(yuǎn)低于流通股的價(jià)格，且收購(gòu)過程中可以得到要約豁免，從而降低收購(gòu)成本，并縮短收購(gòu)時(shí)間。尤其是在外資進(jìn)入A股市場(chǎng)的限制沒有取消之前，以收購(gòu)流通股而加大對(duì)上市公司的持股比例的情況還難以出現(xiàn)。外資收購(gòu)上市公司的股權(quán)，依然主要以協(xié)議收購(gòu)非流通國(guó)家股或法人股為主。2001年底，作為世界三大新型制冷劑供應(yīng)商之一的格林柯爾集團(tuán)通過其旗下的順德市格林柯爾企業(yè)發(fā)展公司一次性拿出5.6億元現(xiàn)金，協(xié)議收購(gòu)科龍電器20.6％的法人股，從而成為科龍電器的新第一大股東。此外，外資還可以通過協(xié)議收購(gòu)?fù)赓Y法人股來收購(gòu)上市股權(quán)。如，耀皮玻璃第一大股東皮爾金頓國(guó)際控股公司是英國(guó)皮爾金頓有限公司的控股子公司，通過逐步受讓外資法人股，皮爾金頓成為耀皮玻璃的第一大股東。由于這種方式屬于外資股在外方股東間的轉(zhuǎn)讓，受到的限制較少，操作起來相對(duì)簡(jiǎn)便。目前，外資通過受讓、收購(gòu)上市公司股份達(dá)到并購(gòu)或控股目的的方式嶄露頭角，其中多為港資，這部分資金往往與國(guó)內(nèi)關(guān)系密切，而且這部分外資企業(yè)對(duì)我國(guó)國(guó)情也更了解。

    4.增資式收購(gòu)

    國(guó)內(nèi)上市公司向外資定向增發(fā)B股。1995年9月，美國(guó)福特汽車公司以4000萬(wàn)美元認(rèn)購(gòu)江鈴汽車138642800股新發(fā)B股，占江鈴汽車發(fā)行成功后總股本的20％，成為江鈴汽車的第二大股東，首開外資通過上市公司定向增發(fā)實(shí)施并購(gòu)的先河；1999年3月，華新水泥又以每股2.16元人民幣向HolchinB.V.定向增發(fā)7700萬(wàn)B股，使后者的持股比例達(dá)23.45％，成為其第二大股東。與股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓相比，定向增發(fā)方式?jīng)]有太多的法律障礙，易于實(shí)施，也易于監(jiān)管。對(duì)于非上市公司，外資通過與國(guó)內(nèi)企業(yè)成立合資企業(yè)，然后通過增資擴(kuò)股實(shí)現(xiàn)并購(gòu)。如，香港中策投資公司對(duì)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)采取投入資金與現(xiàn)有國(guó)內(nèi)企業(yè)整體合資，外資占股50％以上或以參股的方式取得合資企業(yè)的少數(shù)股權(quán)，在參股過程中通過增資擴(kuò)股變?yōu)榻^對(duì)控股。然后對(duì)控股公司進(jìn)行資產(chǎn)重組，將控股公司的股權(quán)納入海外控股公司名下，海外集資上市，實(shí)現(xiàn)滾動(dòng)收購(gòu)。

    5.其他方式

    隨著我國(guó)對(duì)外資并購(gòu)法律法規(guī)的完善，傳統(tǒng)的協(xié)議并購(gòu)方式將逐漸占據(jù)主導(dǎo)地位，而外資并購(gòu)的創(chuàng)新模式也將層出不窮。如，外資還可以通過購(gòu)買資產(chǎn)管理公司處置的不良資產(chǎn)，以債轉(zhuǎn)股方式直接或間接進(jìn)入上市公司。對(duì)于允許外資進(jìn)入的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，外資可以通過購(gòu)買、承接債權(quán)的方式進(jìn)入上市公司，并牽頭對(duì)上市公司進(jìn)行重組。2001年底，摩根士丹利公司就從華融資產(chǎn)管理公司手中購(gòu)得巨額的債權(quán)。外資企業(yè)通過A股直接進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)還有待時(shí)日，通過對(duì)債務(wù)重組的參與則可以較快地進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)。這種方式主要的缺點(diǎn)在于外資在處理不良資產(chǎn)時(shí)往往得不到相應(yīng)的“國(guó)民待遇”如大股東的債務(wù)豁免、各金融機(jī)構(gòu)大幅度降低利率水平、政府各方面的支持等。得不到這些支持，則處理不良資產(chǎn)的成本太高，風(fēng)險(xiǎn)太大。

    此外，外資還可以通過為管理者提供融資的方式幫助上市公司的管理者完成對(duì)企業(yè)的收購(gòu)（MBO），并通過控制管理者進(jìn)而控制上市公司。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化后金融創(chuàng)新工具的廣泛運(yùn)用，在未來，外資還可能通過托管+遠(yuǎn)期合約或期權(quán)等方式實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的收購(gòu)。