外資并購(gòu)上市公司的幾種方式

    所謂并購(gòu)（M&A），是收購(gòu)（Acquisition）與合并（Merger）的合稱(chēng)。實(shí)際上，在外資對(duì)境內(nèi)企業(yè)的并購(gòu)中，合并的案例很少，絕大多數(shù)情況是收購(gòu)。在國(guó)際范圍內(nèi)跨國(guó)并購(gòu)也以收購(gòu)為主，合并僅占跨國(guó)并購(gòu)的3%.真正的合并如此之少，以至于并購(gòu)實(shí)際上基本意味著收購(gòu)。收購(gòu)可以是少數(shù)股權(quán)收購(gòu)（外國(guó)企業(yè)擁有被收購(gòu)企業(yè)投票權(quán)股份的10-49%），多數(shù)股權(quán)收購(gòu)（50%-99%）或全額收購(gòu)（100%）。在國(guó)際上，一般把收購(gòu)的股權(quán)少于10%的視為證券投資而不看作國(guó)際直接投資，因而不屬本文的討論范圍。在發(fā)展中國(guó)家，由外國(guó)企業(yè)進(jìn)行的收購(gòu)約有1/3是少數(shù)股權(quán)收購(gòu)，而在發(fā)達(dá)國(guó)家則少數(shù)股權(quán)收購(gòu)很少。這反映了發(fā)展中國(guó)家的政府管制更嚴(yán)格，也反映了跨國(guó)公司在發(fā)展中國(guó)家投資戰(zhàn)略的不同。

    從以往的并購(gòu)案例來(lái)看，外資對(duì)我國(guó)境內(nèi)企業(yè)的并購(gòu)基本上有兩種手法：外國(guó)新投資者收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，以及現(xiàn)有合資企業(yè)的外方收購(gòu)合資企業(yè)里中方的股份，或收購(gòu)合資企業(yè)新發(fā)行的股權(quán)，以達(dá)到并購(gòu)合資企業(yè)的目的。下面就以上市公司為例，分析外資并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的主要操作方式。

    1.間接收購(gòu)]

    即通過(guò)上市公司的母公司或控股企業(yè)來(lái)間接控制上市公司，如，2001年10月，阿爾卡特通過(guò)受讓上海貝爾有限公司的股權(quán)，以50％+1股控股上海貝嶺的第二大股東上海貝爾有限公司，上海貝爾有限公司由中外合資企業(yè)改制為外商投資股份有限公司并更名為上海貝爾阿爾卡特有限公司。阿爾卡特因此成為上海貝嶺的間接第二大股東。

    2.合資、合作方式

    外資企業(yè)與上市公司合資組建由外方控股的合資／合作公司，然后由合資／合作公司反向收購(gòu)上市公司的核心業(yè)務(wù)，從而達(dá)到并購(gòu)的目的。成立合資／合作公司往往是并購(gòu)的前奏，與獨(dú)資公司相比，不僅外方可以減少投資額度，而且中方在本行業(yè)內(nèi)的經(jīng)驗(yàn)對(duì)合資企業(yè)未來(lái)的發(fā)展也能起到一定的作用。目前國(guó)際大公司在并購(gòu)上市公司時(shí)，采用最多的仍是合作、合資形式。采取成立合資公司方式的多為傳統(tǒng)行業(yè)，合資的對(duì)象主要是國(guó)內(nèi)影響力、規(guī)模最大的龍頭企業(yè)。如，2001年3月，我國(guó)輪胎生產(chǎn)龍頭企業(yè)輪胎橡膠與世界上最大的輪胎生產(chǎn)企業(yè)米其林組建合資企業(yè)，由米其林控股的合資企業(yè)斥資3.2億美元收購(gòu)輪胎橡膠核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，結(jié)果米其林通過(guò)合資企業(yè)實(shí)質(zhì)性地控股輪胎橡膠。采取技術(shù)合作方式的多為我國(guó)目前相對(duì)薄弱的高科技領(lǐng)域，技術(shù)合作的對(duì)象主要集中在高科技領(lǐng)域，合作的中方企業(yè)也會(huì)是行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)導(dǎo)性企業(yè)。例如廣電信息與IBM公司在普及運(yùn)算領(lǐng)域合作，開(kāi)發(fā)信息終端產(chǎn)品；東方通信引進(jìn)美國(guó)高通技術(shù)生產(chǎn)CDMA網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)設(shè)備；大唐電信與朗訊、北電、高通等公司合作生產(chǎn)CDMA設(shè)備，與康柏、西門(mén)子等公司合作生產(chǎn)第三代移動(dòng)通信系統(tǒng)等。

    3.直接收購(gòu)

    由于以往對(duì)外資開(kāi)放的證券品種限于B股和H股，外資收購(gòu)可能先從B股、H股開(kāi)始。但發(fā)行B股、H股的公司只占上市公司總數(shù)的很小一部分，且B股、H股占總股本的比例較小，即使全部收購(gòu)也難以達(dá)到控股的目的，所以暫時(shí)還沒(méi)有外資通過(guò)直接收購(gòu)流通B股、H股而成功并購(gòu)上市公司的先例。目前A股還不能對(duì)外資開(kāi)放，但外商獨(dú)資企業(yè)和中外合資企業(yè)是中國(guó)法人，原則上可以參與A股市場(chǎng)，外資可以通過(guò)建立獨(dú)資或合資企業(yè)來(lái)收購(gòu)A股，實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的并購(gòu)。

    在直接收購(gòu)上市公司股權(quán)上，由于國(guó)有法人股的價(jià)格遠(yuǎn)低于流通股的價(jià)格，且收購(gòu)過(guò)程中可以得到要約豁免，從而降低收購(gòu)成本，并縮短收購(gòu)時(shí)間。尤其是在外資進(jìn)入A股市場(chǎng)的限制沒(méi)有取消之前，以收購(gòu)流通股而加大對(duì)上市公司的持股比例的情況還難以出現(xiàn)。外資收購(gòu)上市公司的股權(quán)，依然主要以協(xié)議收購(gòu)非流通國(guó)家股或法人股為主。2001年底，作為世界三大新型制冷劑供應(yīng)商之一的格林柯?tīng)柤瘓F(tuán)通過(guò)其旗下的順德市格林柯?tīng)柶髽I(yè)發(fā)展公司一次性拿出5.6億元現(xiàn)金，協(xié)議收購(gòu)科龍電器20.6％的法人股，從而成為科龍電器的新第一大股東。此外，外資還可以通過(guò)協(xié)議收購(gòu)?fù)赓Y法人股來(lái)收購(gòu)上市股權(quán)。如，耀皮玻璃第一大股東皮爾金頓國(guó)際控股公司是英國(guó)皮爾金頓有限公司的控股子公司，通過(guò)逐步受讓外資法人股，皮爾金頓成為耀皮玻璃的第一大股東。由于這種方式屬于外資股在外方股東間的轉(zhuǎn)讓?zhuān)�受到的限制較少，操作起來(lái)相對(duì)簡(jiǎn)便。目前，外資通過(guò)受讓、收購(gòu)上市公司股份達(dá)到并購(gòu)或控股目的的方式嶄露頭角，其中多為港資，這部分資金往往與國(guó)內(nèi)關(guān)系密切，而且這部分外資企業(yè)對(duì)我國(guó)國(guó)情也更了解。

    4.增資式收購(gòu)

    國(guó)內(nèi)上市公司向外資定向增發(fā)B股。1995年9月，美國(guó)福特汽車(chē)公司以4000萬(wàn)美元認(rèn)購(gòu)江鈴汽車(chē)138642800股新發(fā)B股，占江鈴汽車(chē)發(fā)行成功后總股本的20％，成為江鈴汽車(chē)的第二大股東，首開(kāi)外資通過(guò)上市公司定向增發(fā)實(shí)施并購(gòu)的先河；1999年3月，華新水泥又以每股2.16元人民幣向HolchinB.V.定向增發(fā)7700萬(wàn)B股，使后者的持股比例達(dá)23.45％，成為其第二大股東。與股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓相比，定向增發(fā)方式?jīng)]有太多的法律障礙，易于實(shí)施，也易于監(jiān)管。對(duì)于非上市公司，外資通過(guò)與國(guó)內(nèi)企業(yè)成立合資企業(yè)，然后通過(guò)增資擴(kuò)股實(shí)現(xiàn)并購(gòu)。如，香港中策投資公司對(duì)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)采取投入資金與現(xiàn)有國(guó)內(nèi)企業(yè)整體合資，外資占股50％以上或以參股的方式取得合資企業(yè)的少數(shù)股權(quán)，在參股過(guò)程中通過(guò)增資擴(kuò)股變?yōu)榻^對(duì)控股。然后對(duì)控股公司進(jìn)行資產(chǎn)重組，將控股公司的股權(quán)納入海外控股公司名下，海外集資上市，實(shí)現(xiàn)滾動(dòng)收購(gòu)。

    5.其他方式

    隨著我國(guó)對(duì)外資并購(gòu)法律法規(guī)的完善，傳統(tǒng)的協(xié)議并購(gòu)方式將逐漸占據(jù)主導(dǎo)地位，而外資并購(gòu)的創(chuàng)新模式也將層出不窮。如，外資還可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)管理公司處置的不良資產(chǎn)，以債轉(zhuǎn)股方式直接或間接進(jìn)入上市公司。對(duì)于允許外資進(jìn)入的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，外資可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)、承接債權(quán)的方式進(jìn)入上市公司，并牽頭對(duì)上市公司進(jìn)行重組。2001年底，摩根士丹利公司就從華融資產(chǎn)管理公司手中購(gòu)得巨額的債權(quán)。外資企業(yè)通過(guò)A股直接進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)還有待時(shí)日，通過(guò)對(duì)債務(wù)重組的參與則可以較快地進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)。這種方式主要的缺點(diǎn)在于外資在處理不良資產(chǎn)時(shí)往往得不到相應(yīng)的“國(guó)民待遇”如大股東的債務(wù)豁免、各金融機(jī)構(gòu)大幅度降低利率水平、政府各方面的支持等。得不到這些支持，則處理不良資產(chǎn)的成本太高，風(fēng)險(xiǎn)太大。

    此外，外資還可以通過(guò)為管理者提供融資的方式幫助上市公司的管理者完成對(duì)企業(yè)的收購(gòu)（MBO），并通過(guò)控制管理者進(jìn)而控制上市公司。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化后金融創(chuàng)新工具的廣泛運(yùn)用，在未來(lái)，外資還可能通過(guò)托管+遠(yuǎn)期合約或期權(quán)等方式實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的收購(gòu)。