摘要：本文從分析金融開放條件下金融中介的結構性和功能性變化入手，探求金融開放對金融運行機制的影響，論證金融開放會削弱貨幣政策與金融監(jiān)管的有效性，提出要適應金融開放的要求，對貨幣政策與金融監(jiān)管的目標、手段、功能等進行重新定位，實行貨幣政策與金融監(jiān)管的專業(yè)性分工，建立統(tǒng)一的金融監(jiān)管制度，健全貨幣政策與金融監(jiān)管之間的協調機制，以保證金融業(yè)的健康發(fā)展。

　　貨幣政策與金融監(jiān)管的機構設置和功能作用，在不同國家甚至同一國家的不同時期，都因其經濟、社會、政治條件的不同而有所變化，世界上不存在恒定、不變的貨幣當局（或中央銀行）和金融監(jiān)管當局體制。本文重點研究，金融對外開放過程中，金融中介會發(fā)生結構性變化和功能性變化，使原有的貨幣政策與金融監(jiān)管的效率有所降低，它們之間的既定關系被打破，需要改革和完善貨幣政策與金融監(jiān)管的制度框架。

　　一、金融開放條件下金融運行機制的變化

　　金融開放既是一種政策，也是一種狀態(tài)。作為金融體系處于一個特定的發(fā)展狀態(tài)，金融開放是指一個國家（或地區(qū)，下同）的金融機構、金融市場分別與外資金融機構、國際金融市場融合的過程。從這個意義上看，金融開放具有普遍性，因為金融全球化、一體化的趨勢下，幾乎所有的國家都在不斷增強金融領域的國際合作。盡管如此，金融開放對發(fā)展中國家（或新興市場經濟）來說具有特別重要的意義，因為這些國家的金融體系是在封閉經濟狀況下建立起來的，這種金融體系受到相應的經濟發(fā)展階段和水平所制約，而金融開放則是要將這種封閉的金融體系加以調整，使之與國際金融體系融合與統(tǒng)一。

　　金融開放會對發(fā)展中國家的金融制度產生深刻的變革和影響，其中，最為重要的是使金融運行機制發(fā)生變化。這種變化的基礎在于：金融運行的主體發(fā)生結構性變化和功能性變化。一方面，外資金融機構的加入使金融中介發(fā)生結構性變化；另一方面，國內金融機構的經營行為也會相應發(fā)生變化，其參與國際金融市場的頻率與規(guī)模明顯增加，致使國內金融中介發(fā)生功能性變化。

　　金融運行機制的變化體現在：國內外金融機構業(yè)務的混合，使金融體系的融資功能和價格形成機制具有新的特點。與封閉金融相比較，金融開放條件下，金融中介既包括國內金融機構，又包括外資金融機構；金融市場既有國內金融市場，又有國際金融市場；金融調控和金融監(jiān)管主體，既有貨幣當局和監(jiān)管當局，又有國際金融組織（包括國外貨幣當局和監(jiān)管當局）。這便使得金融運行的格局和機制發(fā)生了變化（見圖1）。

　　金融開放使金融運行的調控主體、監(jiān)管主體、金融中介以及金融市場呈現多元化，尤其增加了新的市場主體和調控主體，使其對外依賴程度大為增強，原有的金融運行機制受到沖擊，具體表現在以下幾方面：

　　第一，貨幣調控與金融監(jiān)管對象（客體）的不可控性有所增強。金融對外開放過程中，國際化經營的外資金融機構大量進入，加上國內金融機構與境外金融機構業(yè)務往來日益密切，這樣，不論是貨幣調控，還是金融監(jiān)管，都會遇到較大的外在約束。如當東道國采取緊縮的貨幣政策或嚴厲的金融監(jiān)管時，大量的金融活動可能會向境外轉移，致使國內資金供給的變化被金融中介對國際金融市場需求所抵消。

　　第二，貨幣政策和金融監(jiān)管的效率趨于減弱。金融開放條件下，國外金融中介和國際金融市場的變化會對國內金融運行產生重大影響，甚至可能產生傳染效應或蔓延效應，導致國內金融運行的失控。在金融運行過程中，境外金融機構運作會對國內金融運行產生傳遞和影響，而貨幣當局和監(jiān)管當局卻不能對其進行有效的調控和監(jiān)管。因而，不可調控的境外金融中介和國際金融市場，使金融調控面臨新的困難。

　　第三，金融開放條件下，金融中介業(yè)務日益多元化、國際化，對境外金融中介實施監(jiān)管，需要尋求密切的國際協調，以保護國內金融業(yè)的穩(wěn)健運行。這里所稱國際協調，不僅包括與國際貨幣基金組織、世界銀行、國際清算銀行、世界貿易組織等國際組織進行的協調，而且包括與國外貨幣當局、金融監(jiān)管當局等進行的協調。換言之，既有參與有關國際金融組織的多邊協調，又有與有關貨幣當局和監(jiān)管當局進行的雙邊合作與協調。

　　總之，金融開放條件下金融中介的結構性變化和功能性變化，會導致國內外金融市場的融合，增加金融運行的外在約束，產生金融風險的傳遞和蔓延，使貨幣政策與金融監(jiān)管面臨新的挑戰(zhàn)，加大國內、國際金融政策協調的難度。

　　二、金融開放會削弱原有貨幣調控的有效性

　　金融開放對貨幣政策的影響是深遠的，主要原因是貨幣政策調控的對象發(fā)生了變化。貨幣政策調控的對象是金融中介，而金融開放使金融中介發(fā)生結構性變化和功能性變化：一方面，結構性變化表現在，金融中介不僅包括國內金融機構，其中國內金融機構可以跨越國境開展業(yè)務，而且包括外資金融機構；另一方面，功能性變化表現在，金融中介的融資渠道有所增加，尤其是國內金融機構能增強與外資金融機構的業(yè)務聯系，參與國際金融市場，相應增強其融資能力，從而加大貨幣政策調控的間接性，貨幣當局的調控能力也因此被削弱。

　　金融開放條件下，貨幣政策調控的有效性趨于減弱，具體體現在以下幾方面：

　　一是，貨幣政策工具運用的調節(jié)力有所下降。金融開放條件下，與中央銀行進行交易的金融機構的數量將日趨減少，早期幾乎所有的金融機構都要求并且能夠從中央銀行獲得信貸支持，后來金融機構更多地通過金融同業(yè)市場獲得資金融通。當中央銀行更多地運用公開市場操作與交易對手進行資金融通時，貨幣政策作用的間接性進一步增強。然而，與中央銀行進行資金交易的金融機構越來越少，在美國，公開市場操作交易商（紐約聯邦儲備銀行的交易對手）已經從20世紀80年代末的45家下降到90年代中期的37家。2000年僅有29家，21世紀初進一步下降到25家（錢小安，2001e）。從全球視角來看，貨幣政策工具的運用呈現市場化趨勢，中央銀行與金融機構傳統(tǒng)的“一對一”融資活動逐步減少，取而代之的是中央銀行通過參與金融市場交易，間接影響金融機構的經營行為。

　　二是，中介目標的穩(wěn)定性趨于減弱。金融開放條件下，金融中介的結構性變化使金融運行機制相應發(fā)生變化，從而改變宏觀經濟指標之間的相關性。新的情況下，中央銀行貨幣政策中介目標不再行之有效，需要調整中介目標的度量（如調整貨幣供應量口徑），或者選擇其他變量作為貨幣政策中介目標（錢小安，2000b）。20世紀70年代，美國學術界曾批評美國聯邦儲備委員會當時為了抵消商業(yè)周期性影響而以貨幣供應量為中介目標，結果導致經濟的不穩(wěn)定，這是因為以貨幣供應量為中介目標來控制經濟活動需要等待一段長時間才能奏效，同時貨幣通過何種途徑來影響經濟活動也難以肯定（卡吉爾、加西亞，1989，第62頁）。關于中國貨幣政策作用時滯的實證研究進一步表明，貨幣政策對實體經濟影響的時滯為1年半左右（錢小安，2000a）。

　　三是，貨幣政策最終目標需要進一步界定。金融開放條件下，貨幣當局不能直接控制對外金融活動，尤其是外資流動規(guī)模及其流向，使得國際收支的不可控性有所增強（錢小安、李自力，2001），進而影響到國內經濟活動。這樣，如果貨幣當局仍以控制匯率為目標，便會發(fā)生較大的社會成本。金融開放條件下，對外經濟金融關系的調節(jié)需要通過匯率政策而不是貨幣政策來實現。在匯率制度選擇方面，不宜采取盯住匯率制度或放任自由的浮動匯率制度，而應采取有管理的浮動匯率制度（錢小安，2001d）。此外，從中長期來看，貨幣政策對經濟增長、充分就業(yè)的影響力較小，甚至存在貨幣中性的傾向。經驗表明，一個國家實行經濟開放政策，這個國家就會更加關注通貨膨脹，因為國際貿易和國際資本流動與通貨膨脹密切相關，而且匯率制度對通貨膨脹具有重要影響（胡代光，1997，第254頁）。因此，貨幣政策最終目標應該是保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以控制通貨膨脹為目標。

　　四是，貨幣政策的外生性有所增強，由于國內外金融市場的融合與統(tǒng)一，外部因素對貨幣政策制定和執(zhí)行的影響加大，因此，制定和執(zhí)行貨幣政策時，不僅要看國內經濟金融形勢變化，而且要看國際金融市場的趨勢以及國外貨幣當局的政策取向。金融開放使貨幣政策更容易產生“射擊過頭”反應，因此，在貨幣政策規(guī)劃過程中，需要充分考慮外生變量的影響，通過模型設立、模擬、預測，把握金融開放條件下貨幣政策發(fā)生作用的規(guī)律，建立合理的貨幣政策框架。

　　五是，貨幣政策的功能發(fā)生變化。金融開放條件下，金融中介的結構性變化，將逐步弱化貨幣政策原有的保護單個金融機構穩(wěn)健性的功能。其主要原因在于，金融機構業(yè)務具有外向性、綜合性特點，貨幣當局負責單個金融機構風險管理的潛在成本和風險較大，甚至不可能僅僅通過運用貨幣政策工具來保證金融機構的穩(wěn)健經營。

　　三、金融開放將促成金融監(jiān)管體制的變革

　　金融開放會對金融監(jiān)管產生較大影響，使被監(jiān)管主體、監(jiān)管內容、監(jiān)管方式、監(jiān)管體制產生較大的變化，具體表現在以下幾方面：

　　第一，從被監(jiān)管主體來看，金融開放既會增加新的監(jiān)管對象，又會改變原有被監(jiān)管對象的經營行為。具體說來，實行金融對外開放，外資金融機構將從利潤最大化、業(yè)務國際化的經營策略出發(fā)，增加對東道國金融活動的參與，致使東道國外資金融機構的數目大量增加，金融機構的結構也相應發(fā)生變化。與此同時，外資金融機構的進入還會促使國內金融機構采取模仿行為，推出新的金融工具，開展新的金融業(yè)務，其經營行為也發(fā)生變化。

　　第二，從監(jiān)管內容來看，金融開放將使原有金融市場的外延有所擴大，金融創(chuàng)新不斷推進。然而，傳統(tǒng)的金融監(jiān)管主要在于發(fā)行執(zhí)照、審批業(yè)務、現場稽核、合規(guī)檢查等。重點在于審批業(yè)務和現場檢查，其采取的監(jiān)管方式多半具有計劃性、行政性，這種金融監(jiān)管方式不再行之有效。其主要原因在于：一方面，外資金融機構按照現代法人治理結構進行管理，風險與收益之間能較好地權衡，因此，原有的金融監(jiān)管對它們的約束力較�。涣硪环矫�，外資金融機構以國際金融市場為背景，過度監(jiān)管容易使其尋求國際金融市場作為替代，產生轉移效應和溢出效應。對于金融監(jiān)管當局來說，要么實現從審批制向備案制轉變，允許金融機構按照業(yè)務發(fā)展以及風險控制要求進行金融創(chuàng)新；要么抑制金融機構的創(chuàng)新動力，促使金融活動向境外轉移，產生替代效應和溢出效應。

　　第三，從監(jiān)管方式來看，封閉金融條件下，金融監(jiān)管是通過直接監(jiān)管來防范金融風險，保證各金融機構的安全運行。這種計劃性監(jiān)管方法執(zhí)行起來很簡單，但是其效率卻較低，這是因為：一方面，審批性監(jiān)管方法，不利于金融機構開拓業(yè)務，因為金融機構每開辦一項新的業(yè)務都需要事先經金融監(jiān)管當局批準。然而，這種執(zhí)照管理方法缺乏動態(tài)跟蹤，即使有的金融機構經營狀況和處境發(fā)生了不利變化，金融監(jiān)管當局也不能在對其業(yè)務的審批方面得到體現；另一方面，過度依賴現場稽核和檢查，容易導致外部監(jiān)管代替金融機構內部控制的弊端，不利于金融機構建立法人治理機構。

　　第四，從監(jiān)管體制來看，隨著不同種類金融機構業(yè)務的日益交叉，以及金融（銀行）控股公司的出現，金融業(yè)綜合經營、混業(yè)經營的趨勢將有所加快。新的金融環(huán)境下，如果仍采取分業(yè)監(jiān)管體制，一項新業(yè)務的推出往往需要經過多個部門的協調才能完成，從而發(fā)生較高的政策協調成本。同時，交叉性業(yè)務的出現，既可能導致監(jiān)管重復，也可能出現監(jiān)管缺位。因此，為了提高金融監(jiān)管效率，增強金融業(yè)競爭實力，需要建立統(tǒng)一的金融監(jiān)管制度（錢小安，2001a；2001c）。

　　第五，金融開放使金融監(jiān)管的國際合作變得不可缺少。由于金融開放條件下的金融中介活動具有國際化、專業(yè)化的特征，尤其是一些國際性的金融機構（如集團公司）實行全球化經營戰(zhàn)略，這樣，僅靠單個國家實行金融監(jiān)管不能有效控制其經營風險。一些具有高杠桿性投資功能的金融機構（如各種基金）的潛在風險更大，迫切需要全球性經濟組織對其信息透明、風險控制加以監(jiān)管。金融全球化、一體化趨勢下，迫切需要加強各國金融監(jiān)管當局、國際金融組織之間的合作，制定統(tǒng)一的風險監(jiān)測和控制體系，提高各有關國家金融監(jiān)管的效率，保證全球金融體系的穩(wěn)健運行。

　　總之，金融開放條件下的金融監(jiān)管具有綜合性、審慎性、有效性、獨立性、前瞻性、歷史性特點（錢小安，2001c），這就要求金融監(jiān)管當局加強金融監(jiān)管協調，防止出現監(jiān)管重疊、監(jiān)管遺漏或空缺的現象。為了適應混業(yè)經營發(fā)展的需要，應實行金融監(jiān)管的專業(yè)化和功能化，同時注重協調不同類型金融機構的監(jiān)管政策。

　　要從防范金融風險的角度出發(fā)，制定并實施保證金融機構穩(wěn)健運行的政策措施，以國際慣例和規(guī)則為基礎，實施審慎的監(jiān)管，注重市場準人和退出的動態(tài)管理，積極運用市場化規(guī)則，以審慎監(jiān)管原則為指引，以及時的信息披露為手段，以健全的內部控制為基礎，以規(guī)范的市場法則為紀律，督促金融機構建立健全內控機制，提高信息透明度，建立風險預警系統(tǒng)，實現低成本、高效率的金融監(jiān)管，保證金融體系的穩(wěn)健運行。

　　四、貨幣政策與金融監(jiān)管的分工與協作

　　金融開放不僅會削弱貨幣政策和金融監(jiān)管的有效性，而且會成為兩者之間專業(yè)性分工與協調合作的動力。

　�。ㄒ唬┴泿耪�策與金融監(jiān)管的專業(yè)性

　　金融開放條件下，貨幣政策難以直接控制單個金融機構的風險狀態(tài)，因此，不宜運用貨幣政策對單個金融機構進行風險防范，貨幣政策的專業(yè)性體現在對宏觀經濟的預測和調控上。事實上，中央銀行往往不再關心單個金融機構的風險情況，而更多地關注金融機構的系統(tǒng)性風險。金融開放條件下，貨幣政策調控的對象是一個開放經濟，國外需求成為經濟運行的重要變量，其中，既包括貿易往來，又包括資本流動，這兩種變量的可變性很大，使得宏觀調控的專業(yè)性、復雜性更強。在貨幣政策工具運用方面，中央銀行更多地使用市場化工具（如公開市場操作），貸款便利（或再貸款）等計劃性工具則很少運用。

　　金融開放會加快金融業(yè)務的綜合化、多元化趨勢，這意味著原有的機構性監(jiān)管不再行之有效，換句話說，監(jiān)管當局不宜實行“人盯人”的機構性監(jiān)管策略，而應按照金融業(yè)務的風險性實行功能性監(jiān)管。事實上，金融機構的綜合經營產生了統(tǒng)一金融監(jiān)管體制的要求　�。ㄥX小安，2001c）。從全球73個國家的金融監(jiān)管體制來看，至少有39個國家采取不同形式的統(tǒng)一監(jiān)管，統(tǒng)一監(jiān)管的國家占比為53.4％（見表1），這反映了金融監(jiān)管體制必須適合金融業(yè)務發(fā)展的需要。

　�。ǘ�）貨幣政策與金融監(jiān)管之間的職能分離

　　金融開放條件下，貨幣政策與金融監(jiān)管的專業(yè)性有所增強，它們之間功能差異不斷擴大，由此產生了兩者之間職能分離的需要。

　　從功能劃分來看，貨幣當局主要應負責監(jiān)測并實現宏觀經濟發(fā)展目標，通過貨幣政策操作來控制通貨膨脹，保持經濟的可持續(xù)發(fā)展。正是由于貨幣政策的宏觀性和指導性，貨幣當局主要關注金融機構的系統(tǒng)性風險，而不在于單個金融機構的營運風險。與之相對應，金融監(jiān)管當局則主要負責金融機構的穩(wěn)健經營，其監(jiān)管目標不在于金融機構的盈利性，而在于其風險性。即，金融監(jiān)管當局不以金融市場價格水平為目標（如股票市場價格指數、債券收益率等），而以防范金融機構的風險為目的。

　　由于金融開放條件下貨幣政策與金融監(jiān)管功能差異的進一步擴大，兩者之間需要進行合理分工。國際貨幣基金組織的工作人員在總結有關國家經驗時提出：中央銀行與金融監(jiān)管應該分設（Abrams，and　Taylor，2000，p.21）。事實上，如果貨幣政策與金融監(jiān)管合二為一，可能會產生如下一系列問題：

　　首先，公眾認為不同種類的金融資產會得到中央銀行相同的保護，從而產生道德風險。如果貨幣政策與銀行監(jiān)管統(tǒng)一，銀行業(yè)可以有貨幣當局的“最后貸款人”支持，而證券業(yè)、保險業(yè)的風險防范卻沒有對應的“最后貸款人”支持，因此，會造成金融部門資金支持的不對稱，使銀行業(yè)產生道德風險，并相應提高通貨膨脹預期水平。

　　其次，貨幣當局在運用貨幣政策執(zhí)行“最后貸款人”功能處理外資金融機構問題時會面臨“兩難處境”：如果對國內金融機構和外資金融機構保護區(qū)別對待，卻會違背加入WTO有關金融服務的“非歧視原則”，如果對外資金融機構使用“最后貸款人”予以支持，則會使國內納稅人的錢支持外資金融機構。

　　再次，如果中央銀行在金融監(jiān)管方面出現失誤，由于信心和責任心的連帶作用，貨幣政策的聲譽和可靠性就會受到損害，并導致公眾對貨幣當局喪失信心，使貨幣政策的作用趨于減弱，并容易產生金融震蕩。

　　最后，中央銀行負責金融監(jiān)管時，可能會因關注金融企業(yè)的穩(wěn)健性而實行放松的貨幣政策，形成較高的通貨膨脹。中央銀行運用“最后貸款人”（或再貸款）的特權保護商業(yè)銀行不致于倒閉，會導致低質量信貸資產的剛性增加。實踐表明，中央銀行同時負責銀行業(yè)監(jiān)管的國家，要比中央銀行不負責銀行業(yè)監(jiān)管的國家具有更高的通貨膨脹，高出的幅度為50％以上，這是以24個國家從1960—1996年有關數據為樣本進行研究得出的結果（Noia，　and　Di　Giorgio，1999）。此外，中央銀行的功能越大，其受到的政治壓力或外在控制就越大，可見，應將金融監(jiān)管從中央銀行職能中分離出來（Briault，1999，p.27）。

　�。ㄈ�）貨幣政策與金融監(jiān)管之間的協作

　　金融開放條件下，雖然貨幣政策與金融監(jiān)管之間需要進行職能分工，但是它們之間的聯系仍然十分密切，具體表現在：一是，政策目標上的一致性。貨幣政策與金融監(jiān)管共同作為重要的金融政策，兩者都要遵循保護金融穩(wěn)定、促進經濟發(fā)展的基本目標；二是，政策措施上的協調性。貨幣政策的有效實施需要以穩(wěn)健的金融機構和金融市場環(huán)境作為條件，而審慎的金融監(jiān)管又要以一定的宏觀經濟政策為背景，尤其要以適當的貨幣政策為背景；三是，信息傳遞上的共享性。貨幣當局和監(jiān)管當局面臨共同的金融機構和金融市場，在制定與執(zhí)行貨幣政策時，需要引導金融機構經營行為，因此，保證金融機構經營的穩(wěn)健性是制定貨幣政策的基礎，也是執(zhí)行貨幣政策的前提。對于金融監(jiān)管而言，保持金融機構的穩(wěn)健經營又與一定的貨幣政策環(huán)境有關，貨幣政策的松緊趨勢會對金融機構的資產價格風險產生重要影響，進而對金融機構的穩(wěn)健性產生影響。

　　總之，為了適應金融對外開放的要求，要在實行貨幣當局與監(jiān)管當局職能分工、機構分設的前提下，加強兩者之間的協作，共同維護金融業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展，主要應注意以下問題：

　　第一，加強兩者之間的信息共享。及時、準確、全面的金融信息統(tǒng)計是了解金融運行的第一手材料，要盡快建立統(tǒng)一、獨立的金融信息中心，形成集中、統(tǒng)一、高效的金融信息來源，這樣做，可以防止數據統(tǒng)計的重復計算或統(tǒng)計遺漏，使之具有權威性、科學性、獨立性。要避免銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)分業(yè)統(tǒng)計可能產生的問題，防止金融機構從規(guī)避金融監(jiān)管的角度，隨意轉移金融資產，進行違規(guī)操作。

　　第二，建立金融穩(wěn)定機制。協調貨幣政策與金融監(jiān)管之間以及金融監(jiān)管各部門之間的關系，是保證金融平穩(wěn)運行的政策基礎，因此，有必要在貨幣政策和金融監(jiān)管之間建立金融穩(wěn)定機制，協調金融機構風險與金融系統(tǒng)風險之間關系。在制度設計上，要在貨幣當局與金融監(jiān)管當局之間健全高級管理人員相互參與制度，設立貨幣政策與金融監(jiān)管聯席會議制度，對金融運行的重大問題進行定期磋商。在具體操作上，可以考慮每季度召開一次聯席會議，通報貨幣政策與金融監(jiān)管的政策執(zhí)行情況及其取向，加強貨幣政策與金融監(jiān)管之間的協調。聯席會議制度有兩種選擇：一是，可設在貨幣當局（中央銀行）內；二是，可設在貨幣當局與金融監(jiān)管當局之上某個更具權威的決策機構內。第一種方案的好處在于，可以減少機構運作的成本，不利之處在于其權威性較差，獨立性不夠；第二種方案的好處在于，具有權威性和獨立性，但是可能會增加一定的運作成本。

　　第三，增強貨幣政策與金融監(jiān)管的透明度。由于金融運行的主體是金融機構，引導金融機構和公眾預期行為是提高金融運行的有效措施。要以提高透明度、引導公眾預期為手段，定期公開貨幣政策和金融監(jiān)管的運行情況，向公眾表明貨幣當局和金融監(jiān)管當局對當前金融運行的態(tài)度和看法，積極引導金融機構的經營行為，通過市場手段調節(jié)金融中介，防止或減緩金融市場對金融政策預期產生的震動，保持金融市場的穩(wěn)健運行，促進經濟金融的健康發(fā)展。